--- title: "サンミナ、AI向け売上高は173%増 利益は年率0.2%増にとどまる" description: "ZTシステムズの急拡大で売上高はほぼ2倍になり、営業利益率も持ち上がった。ただ、棚卸資産と新規借り入れ、増える利払いがキャッシュを吸収し、経営陣は自社株買いを止めた。過去実績利益の34.8倍で買われているいま、増産が現金に転換するかどうかは第4四半期（10月締め）決算が決める。" publisher: "The Inference" section: "Hardware" published: 2026-10-15T19:31:39.270Z modified: 2026-10-15T19:31:39.270Z canonical: https://theinference.org/article/sanmina-s-ai-sales-grew-173-its-profit-has-grown-0-2-a-year/ja language: ja keywords: "Hardware, Sanmina, AI Infrastructure, Markets" --- # サンミナ、AI向け売上高は173%増 利益は年率0.2%増にとどまる > ZTシステムズの急拡大で売上高はほぼ2倍になり、営業利益率も持ち上がった。ただ、棚卸資産と新規借り入れ、増える利払いがキャッシュを吸収し、経営陣は自社株買いを止めた。過去実績利益の34.8倍で買われているいま、増産が現金に転換するかどうかは第4四半期（10月締め）決算が決める。 [サンミナ](https://theinference.org/markets/companies/sanmina)は2取引日の間に下落と上昇の両方を演じた。10月14日、電子機器の受託製造（EMS）を手がける同社（ナスダック上場、銘柄コードSANM）はAI関連株の急落で8.25%下落したが、大引け後には[AI事業への期待から時間外取引で7%超上昇](https://seekingalpha.com/news/4653188-stocks-making-big-moves-after-hours-sanm-keys-aiz)した[1]。10月15日午後には株価は182ドル前後で推移し、時間外の上昇は1日で消えた[2]。この乱高下は本稿の論点を縮図にしたものだ。AI関連の売上高は本物で、急角度に伸びている。ただし、その売上高を利益と現金に転換する作業は終わっておらず、市場はすでに転換の対価を払い済みである。 ## ZTシステムズが売上高をほぼ倍増、利益率も上昇 強気の見方には根拠がある。サンミナは半導体大手[AMD](https://theinference.org/markets/companies/amd)から、データセンター向けラックメーカーのZTシステムズ（ZT Systems）を[現金と株式で約25億5000万ドル](https://www.sec.gov/cgi-bin/browse-edgar?action=getcompany&CIK=0000897723&type=8-K&dateb=&owner=include&count=40)で買収し、取引は2025年10月末に完了した[3][4]。通信・クラウド・AIインフラ顧客向けの売上高は4～6月期に前年同期比173%増と急伸し、うち11億ドルをZTシステムズが担った[5]。 利益率も数量に連動して動き、需要は先まで埋まっている。非GAAPベースの営業利益率は8.0%に達し（前年同期は5.7%）、経営陣は[2026会計年度の売上高見通しを中央値141億5000万ドルに引き上げ](https://www.finanznachrichten.de/nachrichten-2026-07/69140597-sanmina-corporation-sanmina-reports-third-quarter-fiscal-2026-financial-results-008.htm)、最高経営責任者（CEO）は2027会計年度を通じて成長が加速し、2028会計年度まで続くとの見方を示した[6]。ただ、制約はサンミナの上流にある。ストレージラックを満たす大容量ハードディスク（HDD）であるニアラインドライブは、大方が2028年までの割り当てで埋まっている[7]。 ## 転換は営業ラインの下で止まる ここからは受託製造ならではの計算が支配する。メーカーは売上を計上する前に部品を仕入れなければならないからだ。棚卸資産は9カ月で20億ドルから32億ドルに膨らんだ[6]。運転資本は4～6月期だけでも9700万ドルを吸収し、フリーキャッシュフロー（FCF）は1億6800万ドルだった前年同期から2400万ドルに落ち込んだ[6]。 急拡大の原資となったのは22億ドルの新規借入だ。四半期ベースの支払利息は500万ドルから3200万ドルに膨らんだ[6]。経営陣は当四半期、自社株買いを実施しなかった。残る承認枠は約6億ドルある。その一方で、AMDに発行した株式の影響で発行済み株式数は再び増え始めている[5]。 *Chart: **有利子負債は2年間3億ドル前後、ZT買収の調達で20億ドル超へ** サンミナの四半期別有利子負債を示す折れ線グラフ。2023年後半から2025年9月まで約3億～3億4000万ドルで横ばいに推移し、2025年10～12月期に階段状に約22億ドルへ一段上がった後は、同水準を保っている。* *米証券取引委員会（SEC）提出資料に基づく、暦年ベースの各四半期末の有利子負債（単位：10億ドル）。2025年10～12月期の段差はZTシステムズ買収の資金調達と時期が一致する。 [10]* より長期のスパンで見ると、傾きはさらに緩い。純利益は過去3年間、年率0.2%の成長にとどまる。1株当たり純利益（EPS）が年率2.2%伸びたのは、発行済み株式数が減った効果にすぎない[5]。 *Chart: **売上高はZT連結でほぼ倍増、四半期純利益はまだわずか** サンミナの四半期別売上高と純利益を示す折れ線グラフ。ZTシステムズを連結した後、売上高は約20億ドルから約40億ドルへ跳ね上がる一方、純利益は1四半期あたり概ね5000万～1億2000万ドルの範囲にとどまる。* *SEC提出資料に基づく、暦年ベースの四半期別売上高と普通株主に帰属する純利益（単位：10億ドル）。ZTシステムズは2025年10～12月期から連結対象とした。 [10]* ## 10月締め四半期の決算が倍率の行方を決める サンミナ株は過去実績利益の34.8倍で、過去5年の中央値15.6倍を大きく上回る[8]。株式分析サイト[GuruFocus](https://www.gurufocus.com/news/9124287/sanmina-corp-sanm-stock-down-82-but-still-overvalued-gf-score-88100)は、直近1年のインサイダー売却を純額で約4300万ドルと集計している。ただしこの数字は自動集計であり、[そのもととなったフォーム4（インサイダー取引報告書）の個別書類](https://www.sec.gov/cgi-bin/browse-edgar?action=getcompany&CIK=0000897723&type=4&dateb=&owner=include&count=40)を一件ずつ開いて確認したものではない[8][9]。 サンミナの足を引っ張っているのは需要ではない。貸借対照表の段差、つまり出荷したラックが棚卸資産と支払利息を経て現金回収に至るかどうかだ。同社の工場は、[ムンバイ税関が輸入ラック部品への課税をこのほどゼロと裁定した](https://theinference.org/article/customs-ruling-quietly-zeroes-duty-on-the-guts-of-sanmina-s-ai-storage-racks)[7]チェンナイ拠点も含め、AI経済の物理的な仕事を請け負っている。営業利益率の上昇は、その仕事に払うだけの値打ちがあることを物語っている。 2026会計年度第4四半期（10月3日締め）について、会社側は非GAAPの営業利益率7.5～8.0%を指引している[6]。この利益率を達成しつつ、棚卸資産の伸びが売上高を上回らなくなれば、今のプレミアムは正当化される。そうでなければ、急拡大の資金を賄ったのは株主だったということになる。 ## Takeaway サンミナはZTシステムズの急拡大で売上高を倍増させ、営業利益率を8.0%に押し上げた。だが棚卸資産、22億ドルの新規負債、増える利払いがキャッシュを吸収し、自社株買いは止まっている。過去実績利益の34.8倍という株価のもと、10月締め四半期の決算は増産が回収済みの現金へ転換しつつあることを示さなければならない。 ## Sources 1. [Seeking Alpha, "Stocks making big moves after hours: SANM, KEYS, AIZ", 14 October 2026](https://seekingalpha.com/news/4653188-stocks-making-big-moves-after-hours-sanm-keys-aiz) 2. [Seeking Alpha, "Sanmina Corporation (SANM) Q3 2026 Earnings Call Transcript", 27 July 2026](https://seekingalpha.com/article/4926015-sanmina-corporation-sanm-q3-2026-earnings-call-transcript) 3. [Wikipedia, "Sanmina Corporation", retrieved 15 October 2026](https://en.wikipedia.org/wiki/Sanmina_Corporation) 4. [SEC EDGAR, Sanmina Corp Form 8-K filing index, retrieved 15 October 2026](https://www.sec.gov/cgi-bin/browse-edgar?action=getcompany&CIK=0000897723&type=8-K&dateb=&owner=include&count=40) 5. [Trefis, "How Much Have Buybacks Lifted Sanmina's Earnings Per Share?", 12 October 2026](https://www.trefis.com/articles/618330/how-much-have-buybacks-lifted-sanminas-earnings-per-share/2026-10-12) 6. [Sanmina Corporation, "Sanmina Reports Third Quarter Fiscal 2026 Financial Results", press release, 27 July 2026 (via Finanznachrichten)](https://www.finanznachrichten.de/nachrichten-2026-07/69140597-sanmina-corporation-sanmina-reports-third-quarter-fiscal-2026-financial-results-008.htm) 7. [The Inference, "Customs ruling quietly zeroes duty on the guts of Sanmina's AI storage racks", 9 October 2026](https://theinference.org/article/customs-ruling-quietly-zeroes-duty-on-the-guts-of-sanmina-s-ai-storage-racks) 8. [GuruFocus, "Sanmina Corp (SANM) Stock Down 8.2% but Still Overvalued, GF Score: 88/100", 14 October 2026](https://www.gurufocus.com/news/9124287/sanmina-corp-sanm-stock-down-82-but-still-overvalued-gf-score-88100) 9. [SEC EDGAR, Sanmina Corp Form 4 filing index, retrieved 15 October 2026](https://www.sec.gov/cgi-bin/browse-edgar?action=getcompany&CIK=0000897723&type=4&dateb=&owner=include&count=40) 10. [Sanmina, quarterly figures from its SEC filings, retrieved 15 October 2026](https://www.sec.gov/cgi-bin/browse-edgar?action=getcompany&CIK=0000897723) --- サンミナ、AI向け売上高は173%増 利益は年率0.2%増にとどまる — The Inference. Canonical: https://theinference.org/article/sanmina-s-ai-sales-grew-173-its-profit-has-grown-0-2-a-year/ja