La hausse de Microsoft repose sur un client qui lui doit 6 milliards de dollars et vient d'emménager dans le cloud d'Amazon
Microsoft vient de clôturer son meilleur trimestre depuis 1998, porté par une croissance d'Azure à 43 % et une prévision à 45 % pour le trimestre en cours. Mais le rapport annuel (10-K) publié dans la foulée chiffre la dépendance : 24,1 milliards de dollars de revenus issus d'OpenAI, une créance de 6,0 milliards et un carnet de commandes en hausse de 84 % avec OpenAI, de 25 % sans lui.
Vincent Jiang · 3 min read
La Bourse voit du durable ; le 10-K, un seul client
L'action Microsoft a gagné 37,7 % entre juillet et septembre, son meilleur trimestre depuis 1998, après l'accélération d'Azure à 43 % et une prévision de 45 % donnée par la direction pour le trimestre en cours 1. Cinquante-trois analystes sur cinquante-cinq recommandent le titre à l'achat ou mieux, et Piper Sandler a relevé son objectif de cours à 610 dollars 1. Les nouveaux agents « dots » d'OpenAI, conçus pour se brancher sur l'Agent 365 de Microsoft, ont alimenté cette dynamique 113. Ce que cette envolée ne chiffre pas, c'est la ligne que Microsoft est tenu de publier parce que les règles comptables classent son premier client parmi les parties liées.
Le bailleur détient les créances de son locataire
Le rapport annuel de l'exercice 2026 chiffre la relation en dollars : 24,1 milliards de revenus issus des accords passés avec OpenAI, soit environ 7 % des 331,8 milliards de dollars de chiffre d'affaires total de Microsoft, et 6,0 milliards de dollars qu'OpenAI devait encore à Microsoft au 30 juin 23. Microsoft détient par ailleurs environ un quart d'OpenAI, une participation que la recapitalisation d'octobre a valorisée à 135 milliards de dollars 26. Fournisseur, créancier et actionnaire du même locataire.
L'essentiel de la croissance du carnet vient d'un seul client
Les obligations de performance restantes (remaining performance obligations) commerciales ont atteint 678 milliards de dollars, en hausse de 84 %, selon le communiqué de Microsoft lui-même 4. Sans OpenAI, le carnet de commandes a progressé de 25 %, a indiqué la directrice financière Amy Hood lors de la conférence téléphonique de juillet 5. L'engagement de 250 milliards de dollars sur Azure issu de cette restructuration explique l'essentiel de l'écart 26. Le coussin de Hood : la totalité de la progression du carnet par rapport au trimestre précédent est venue de clients extérieurs aux laboratoires de pointe, et environ 200 milliards de dollars se convertiront en chiffre d'affaires sous douze mois 5.
Avec ses 678 milliards de dollars de carnet de commandes, Microsoft dépasse désormais Oracle et AWS
Data
| Value | |
|---|---|
| Microsoft | $678B |
| Oracle | $664B |
| AWS | $496B |
Le locataire a désormais une clé chez Amazon
La révision d'avril plafonne à 38 milliards de dollars, d'ici à 2030, les paiements d'OpenAI au titre du partage de revenus, contre jusqu'à 135 milliards de dollars selon les anciennes conditions, d'après des personnes proches du dossier, et met un terme à l'exclusivité : OpenAI peut servir ses clients depuis n'importe quel cloud 67. Amazon s'est engagé en février à investir jusqu'à 50 milliards de dollars dans OpenAI, et OpenAI a ajouté 100 milliards de dollars à son accord avec AWS 6. Les 29 et 30 septembre, les deux groupes ont lancé Bedrock Managed Agents en préversion : des agents OpenAI s'exécutant entièrement au sein d'AWS, sans que les données ne quittent jamais le cloud d'Amazon 89. Oracle, un troisième propriétaire, affiche pour sa part un carnet de commandes de 664 milliards de dollars après 30 milliards de dollars de nouveaux contrats d'IA signés en un seul trimestre 10.
Qui paie si le burn survit à la trésorerie ?
OpenAI a brûlé 3,7 milliards de dollars au cours des trois premiers mois de 2026 et s'attend, selon la presse, à en brûler près de 280 milliards d'ici à 2030 2. Microsoft a construit comme si le loyer était éternel : 115,9 milliards de dollars de dépenses d'investissement sur l'exercice 2026, soit presque le double de l'année précédente 4.
Dépenses trimestrielles de Microsoft : du simple au double en un an, à 35,8 milliards de dollars
Data
| Dépenses d'investissement | |
|---|---|
| T3 24 | $14.9B |
| T4 24 | $15.8B |
| T1 25 | $16.7B |
| T2 25 | $17.1B |
| T3 25 | $19.4B |
| T4 25 | $29.9B |
| T1 26 | $30.9B |
| T2 26 | $35.8B |
L'autre face de la médaille est bien réelle
Le résultat opérationnel a progressé de 21 %, la participation dans OpenAI a apporté à elle seule 4,96 milliards de dollars de gains nets, et Wedbush voit dans l'accord d'avril une victoire structurelle : des droits de propriété intellectuelle jusqu'en 2032 et des paiements à court terme accélérés 47. Le coût, lui, se lit dans la marge : la marge brute de Microsoft Cloud est tombée à 66 %, alors que le chantier commence à peser 3.
Trois indicateurs pour trancher
À surveiller : la créance OpenAI inscrite au prochain 10-Q (rapport trimestriel), la trajectoire d'Azure au regard de la prévision de croissance de 45 %, et le point de savoir si Bedrock Managed Agents passera en disponibilité générale. Microsoft est le propriétaire d'OpenAI, son créancier et détient un quart de son capital — et le locataire vient de signer un bail dans la rue d'à côté.
Deepdive
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