マイクロソフト急騰の支えは60億ドルの未払いを抱える顧客――その顧客はアマゾンのクラウドに引っ越した

株価は持続性を、報告書は一社依存を語る

マイクロソフト株は7~9月に37.7%高と、1998年以来で最大の四半期値上がり率を記録した↗。クラウド「アジュール」の成長率が43%に加速し、経営陣が進行中の四半期について45%増の見通しを示したためだ¹。アナリスト55人のうち53人が「買い」以上の投資判断をつけ、パイパー・サンドラーは目標株価を610ドルに引き上げた¹。オープンAIの新エージェント「dots」はマイクロソフトの「Agent 365」に接続する設計で、この急騰に追い風を吹かせた¹¹³。ただ、急騰の最中に織り込まれていないのが、会計基準が最大の顧客を関連当事者とみなすために、マイクロソフトが記載を余儀なくされる1行の数字だ。

大家はテナントの借用書も握る

2026会計年度の年次報告書↗は、この関係を金額で示す。オープンAIとの契約による収益は241億ドルで、総収益3318億ドルの約7%を占めた。6月30日時点でオープンAIがマイクロソフトに負っていた残高は60億ドルに上る²³。マイクロソフトはさらにオープンAI株を約4分の1保有しており、10月の資本再編ではこの持ち分が1350億ドルと評価された²⁶。サプライヤー、債権者、株主――そのすべての相手は同じテナントだ。

受注残の伸びの大半は一社

マイクロソフト自身の決算発表↗によると、商用の残存履行義務(RPO)は6780億ドルに達し、84%増となった⁴。オープンAIを除くと受注残の伸びは25%にとどまると、エイミー・フッド最高財務責任者(CFO)が7月の決算説明会で明らかにした↗⁵。差の大半は、その資本再編に伴うアジュールへの2500億ドルの利用確約で説明がつく²⁶。フッドCFOの挙げるクッションはこうだ。今四半期の受注残の対前期増加分はすべて、フロンティアラボ(最先端AI企業)以外の顧客によるもので、約2000億ドルは12か月以内に収益に転換する⁵。

テナントはいま、アマゾンにも鍵を持つ

4月の条件見直しは、オープンAIがマイクロソフトに支払う収益分配金を2030年までに最大380億ドルに抑える↗内容だった。旧条件では最大1350億ドルになり得たと、関係者は明らかにする。排他的な縛りも解消され、オープンAIはどのクラウドからでも顧客にサービスを提供できるようになった⁶⁷。アマゾンは2月、オープンAIに最大500億ドルを出資することで合意した。オープンAIもAWSとの契約に1000億ドルを上乗せした⁶。9月29日と30日、両社は「Bedrock Managed Agents」のプレビュー提供を開始した↗。オープンAIのエージェントがAWSの内部で完全に動き、データはアマゾンのクラウドの外に出ない⁸⁹。3軒目の家主であるオラクルも、1四半期で300億ドルのAI新規契約↗を獲得し、受注残は6640億ドルに達した¹⁰。

現金が尽きてもキャッシュバーンが続けば、誰が払うのか

オープンAIは2026年1~3月期に37億ドルのキャッシュバーンを記録した。2030年までに2800億ドル近くの資金を燃やすとされる²。一方のマイクロソフトは、この家賃が永久に続くかのように建て増しを重ねた。2026会計年度の設備投資は1159億ドルで、前年度のほぼ2倍に達した⁴。

好材料も本物だ

営業利益は21%増えた。オープンAIへの出資だけでも49億6000万ドルの純益を生んだ。ウェドブッシュ(Wedbush)は4月の契約見直しを「構造的な勝利」と評する。2032年までのIP(知的財産)の権利を手にし、近い時期の支払いも前倒しになったからだ⁴⁷。コスト側のしわ寄せは利益率に表れている。設備増強が響き、マイクロソフトクラウドの粗利益率は66%に低下した↗³。

結論を分ける3つの材料

注視すべきは3つの材料だ。次の四半期報告書(10-Q)に出てくるオープンAI向け売掛金、45%というガイダンスに照らしたアジュールの伸び、そしてBedrock Managed Agentsが一般提供(GA)に移行するかどうか↗。マイクロソフトはオープンAIの家主であり、債権者であり、株主構成の4分の1を占める。そしてテナントは、通り向こうの部屋を借りたばかりなのだ。