对冲定价为零:Robinhood给1.56亿美元押注业务上保险
芝加哥期权交易所(Cboe)将从10月起推出23家公司关键绩效指标(KPI)的二元期权,并以受美国证券交易委员会(SEC)监管的证券形式交易,Robinhood自身也在标的之列:这为Robinhood增长最快的业务线找到了无需“互换”(swap)二字的合法归宿。
Vincent Jiang · 3 min read
押注Robinhood的合约,由Robinhood发售
到10月,Robinhood的客户应该就能押注苹果、特斯拉能否达到季度业绩目标,也能押注Robinhood自己能否达标。9月30日,芝加哥期权交易所(Cboe)在Robinhood于休斯敦举办的HOOD峰会上宣布,Robinhood将成为这款新KPI二元期权的首家零售券商;合约预计本月上线,尚待监管批准 1。这批合约挂钩约100项公司层面的绩效指标,覆盖23家美国上市公司,苹果、特斯拉、Coinbase、SpaceX均在其中,Robinhood自身也不例外 12。
事件合约收入已反超股票与加密货币
第二季度,事件合约为Robinhood带来1.56亿美元收入,高于股票业务的1.29亿美元和加密货币业务的1亿美元;只有期权业务收入更高,为3.42亿美元 3。当季合约成交约136亿份 34。这笔收入走的是美国商品期货交易委员会(CFTC)的轨道:Robinhood把合约放到Kalshi、ForecastEx和Rothera三家平台交易,其中Rothera是该公司今年6月与苏斯克哈纳(Susquehanna)合建的交易所 34。
Robinhood第二季度:事件合约收入反超股票与加密货币
Data
| Value | |
|---|---|
| 期权 | $342M |
| 事件合约 | $156M |
| 股票 | $129M |
| 加密货币 | $100M |
被法院一再推翻的那个词
这些轨道上的每一份合约,都靠“互换”这一身份来主张联邦层面的保护——《商品交易法》(Commodity Exchange Act)将互换这类衍生品划归CFTC专属管辖 5。这个词,连同押在它身上的那个季度,正是The Inference在10月1日追踪报道的那场争端。
9月25日,联邦第六巡回上诉法院裁定Kalshi的体育合约不属于互换,并认定即便属于互换,联邦商品法也无法阻止俄亥俄州和田纳西州执行各自的博彩法 56。第三巡回上诉法院今年4月站在Kalshi一边,第九巡回上诉法院8月判Kalshi败诉 6。9月9日,Robinhood请求美国最高法院解决这一分歧,Crypto.com旗下的Nadex交易所在两天后跟进 7。
CFTC自己给出的答案是两项拟将事件合约定义为互换、同时豁免赌场式博彩产品的规则,已于9月28日送交白宫审查,但两份规则文本均未公布 58。其中,豁免条款以临时最终规则(interim final rule)的形式提交,可不经公众征求意见直接生效;而互换定义必须先经受征求意见环节的考验 8。
定价为零的对冲
Cboe的这些合约转而援引证券法的保护:在SEC注册的交易所挂牌,由Cboe Clear U.S.负责清算(该清算机构的注册申请尚待批准),并优先于各州的证券注册要求 1。Cboe与Robinhood双方都将在2026年底前免收所有费用;至于豁免在明年1月到期后合约如何收费,双方均未说明——届时,这份保护的价格将迎来第一次检验 12。
这份对冲覆盖不到的地方
这项优先权主张覆盖的只是州层面的证券注册,并不是一块经过检验、足以抵挡各州博彩法的挡箭牌;而且,企业KPI也不是在世界杯和NFL赛季期间推动交易量激增的那批体育合约 4。如果这款免费产品只是把同样的押注搬到Cboe的交易所,这条1.56亿美元的业务线就等于靠吃掉自己来保护自己。如今,Robinhood已是自家客户可以下注的23家公司之一;明年1月之前,这些押注一律免费。
四道考验决定这份对冲能否守住
前三道考验是：10月上线能否获批、两份尚未公布的规则文本，以及美国最高法院——Kalshi就新泽西州一案提交回应的截止日期是11月9日 168。第四道是Robinhood的第三季度财报：8月事件合约交易量约为去年同期的15倍，这份财报将揭示这份对冲所要保护的业务线究竟有多大 4。
Deepdive
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