«علي بابا» تطرح أسهماً بـ80 مليار دولار هونغ كونغ.. فاتورة الذكاء الاصطناعي تصل إلى المساهمين

ساعة النقد تنقلب في سبتمبر

في 29 سبتمبر، انقلب إجماع السوق بشأن قدرة «علي بابا» على توليد النقد: انتقل تقدير منصة TIKR للتدفق النقدي الحر بعد خدمة الديون خلال 12 شهراً مقبلة إلى نحو سالب 16 مليار يوان، من موجب 48 مليار يوان في 30 يونيو، ولا يُتوقع تحوله إلى الإيجاب قبل السنة المالية 2028 ¹. وفي اليوم نفسه الذي كشف فيه إيدي وو عن شريحة «Zhenwu V900» وصعد فيه سهم الشركة في بورصة هونغ كونغ 5.1%، أفصح المدير المالي توبي شو عن بيع أسهم بقيمة 1.41 مليون دولار↗ من دون ذكر سبب، وأغلقت شهادات الإيداع الأمريكية (ADR) عند 107.74 دولار بتراجع 26.5% منذ مطلع 2026 ²¹.

أول طرح خاص في هونغ كونغ يكتمل

وبعد أيام اتضحت الآلية: أتمت «علي بابا» الطرح الخاص بقيمة 80 مليار دولار هونغ كونغ↗، الأول لها منذ الإدراج في هونغ كونغ، مع تخصيص كل دولار من صافي العائدات لتمويل الذكاء الاصطناعي المتكامل ³⁴. وطُرحت الأسهم البالغة 710 ملايين سهم بسعر 112.70 دولار هونغ كونغ في 23 أغسطس، أي بخصم 3.6%↗، لجمع 10.2 مليار دولار، في أكبر طرح تبعي أساسي (Primary Follow-On) تنفذه شركة مدرجة في هونغ كونغ ⁵⁶.

وزّعت الشركة بذلك أرباحها المستقبلية على قاعدة أسهم أكبر بنحو 3.7% ¹. وقد تجاوز الطلب حجم الطرح، ودخلت صناديق الثروة السيادية في دفتر الطلبات↗، ومع ذلك هبط السهم 8.51% في اليوم التالي إلى 112.5 دولار هونغ كونغ ⁶⁴.

المتاجر لم تعد تدفع

نتائج الربع المنتهي في يونيو هي ما جعلت الأسهم الرافعة الوحيدة المتبقية أمام الشركة. فقد ارتفعت الإيرادات 9% إلى 268.95 مليار يوان، بينما هبط صافي الربح 75%↗ إلى 10.44 مليار يوان ⁷. وتخلف ربح السهم المعدل البالغ 8.52 يوان عن إجماع المحللين عند 10.53 يوان، وهو التخلف الخامس عن التوقعات على التوالي ⁸¹. وجاء التدفق النقدي الحر سالباً بمقدار 44.67 مليار يوان مقابل سالب 18.82 مليار يوان قبل عام، مع ارتفاع الإنفاق الرأسمالي 75% إلى 67.68 مليار يوان؛ وتراجع رصيد النقد والاستثمارات السائلة 46.3 مليار يوان إلى 474.5 مليار يوان ⁷.

التجارة الإلكترونية لا تزال تدفع فاتورة استنزاف المختبر

المموِّل يفقد زخمه. فقد تراجعت إيرادات إدارة العملاء 7%، بارتفاع 1% على أساس المقارنة المماثلة، وهبطت الأرباح المعدلة قبل الفوائد والضرائب والإهلاك (EBITA) لقطاع التجارة الإلكترونية 1% إلى 39.75 مليار يوان، وذلك رغم نمو إيرادات التجارة السريعة 45% ⁷.

قطاع السحابة هو الوحيد الذي يغطي تكاليفه بنفسه: نمت الإيرادات 45% إلى 48.44 مليار يوان، وارتفعت الأرباح المعدلة قبل الفوائد والضرائب والإهلاك 133% إلى 5.63 مليار يوان ⁷. في المقابل، خسر قطاع مختبرات وتطبيقات الذكاء الاصطناعي 13.86 مليار يوان، باتساع الخسارة 330% ⁷. فالمتجر لا يزال يكسب 39.7 مليار يوان في الربع الواحد؛ أما المختبر فيستهلك اليوم أكثر من ثلث هذا المبلغ.

الشريحة هي رافعة خفض التكاليف

يقول وو إن الإنفاق الرأسمالي على الذكاء الاصطناعي سيصل إلى نقطة التعادل خلال ثلاث سنوات، على أن تنخفض فترة استرداد الاستثمار إلى 2.5 سنة↗، مع حلول رقائق من تصميم T-Head محل الرقائق المشتراة من الموردين؛ وقد أُنفق حتى الآن نصف الخطة الثلاثية البالغة 380 مليار يوان ⁸. وتقدّر غولدمان ساكس كلفة هدف بلوغ 20 غيغاواط بحلول 2032 بما يتراوح بين 200 و300 مليار يوان سنوياً ⁴. أما شريحة «V900»، الأسرع من سابقتها بثلاثة أضعاف والمقرر بدء إنتاجها الضخم مطلع عام 2027، فمهمتها ثني هذا المنحنى باتجاه هدف وو المتمثل في تجاوز 100 مليار دولار سنوياً من الإيرادات الخارجية للسحابة والذكاء الاصطناعي ².

معسكران وربع واحد للحسم

يحظى سهم «علي بابا» بتصنيف «الشراء المعتدل» (Moderate Buy) من 21 محللاً، مع متوسط سعر مستهدف يبلغ 187.05 دولار، فيما يتداول السهم دون متوسطيه المتحركين على مدى 50 يوماً و200 يوم ³. ورهان المتفائلين يقوم على آلية لا على مزاج: أرباح السحابة المعدلة قبل الفوائد والضرائب والإهلاك تنمو بمعدل مركب يبلغ 133% داخل سقف إنفاق ثابت قدره 380 مليار يوان ⁷⁸. ففي أغسطس، اشترى جو تساي وإيدي وو أسهماً بقيمة 15.3 مليون دولار، فيما باع توبي شو أسهماً بقيمة 1.41 مليون دولار في 29 سبتمبر ¹. أما تقرير الربع المنتهي في سبتمبر، الذي صدر العام الماضي في 25 نوفمبر، فيحمل إجماعاً للمحللين قريباً من 11 يواناً لكل شهادة إيداع أمريكية ¹. وإخفاق سادس عن التوقعات سيقول إن الفاتورة ما زالت تكبر.