씨리미티드 목표주가 149.40달러에 '매수'…내부자들은 5억3800만달러 팔고 단 한 주도 사지 않았다

이커머스 플랫폼 쇼피와 대출 부문 모니(Monee), 게임 사업 가레나를 거느린 싱가포르 기업 씨리미티드▼−4.09% — 씨리미티드, down 4.09 percent today(Sea Limited)는 10월 16일 93.77달러로 마감했다 ². 같은 주에 리서치 업체 잭스(Zacks)는 이 종목의 투자의견을 '강한 매도'에서 '보유'로 끌어올렸다↗. 애널리스트 10명은 '매수' 의견을 내놨고 월가 전체 평균 목표주가는 149.40달러다 ¹.

씨↗를 이끄는 사람들은 자기 돈으로 답을 내놓고 있다. 방향은 오직 한쪽이다. 주식 데이터 업체 구루포커스(GuruFocus)는 최근 12개월 내부자 매도액이 5억3800만달러이고 매수는 전혀 없다고 집계했다↗ ². 내부자는 거래할 때마다 지분 변동을 신고하는 양식 4(Form 4)를 제출해야 한다. 1년 치 서류 어디에도 매수자로 등장한 씨 임원이나 이사는 없다 ².

광고 기계는 작동한다…이익은 따라오지 못한다

쇼피의 광고는 이제 대부분 기계가 사 들인다. 2025년 7월부터 GMV Max 시스템이 다수 판매자를 대신해 자동으로 입찰하고 있다↗ ³. 지난 2분기 핵심 마켓플레이스 매출(거래 수수료+광고)은 66% 늘었다 ³. 상품 판매 규모는 28% 늘어나는 데 그쳤다 ³.

이 격차가 바로 테이크 레이트(take rate), 플랫폼이 판매액마다 챙기는 몫인데 자동화로 갈수록 벌어지고 있다 ³. 그러나 아직 최종 이익에는 닿지 않았다. 지난 2분기 주당순이익(EPS)은 컨센서스인 0.86달러를 밑도는 0.70달러였다 ¹. 테크타임스(TechTimes)는 이 실적 부진이 대부분 법인세 비용 급증 때문이라고 짚었다 ³. 12개 분기 추이가 이 모양새를 보여준다:

매도 내부자는 10명…공시는 여전히 몰아서 쏟아진다

시장 데이터 집계업체 마켓비트(MarketBeat)는 지난 12개월간 씨 내부자 10명이 주식을 팔았고 매수자는 한 명도 없었으며, 합산 매도액은 4억3000만달러에 달한다고 집계했다↗ ⁵. 이는 구루포커스 집계(5억3800만달러)보다 낮은 수치인데, 이런 격차는 두 업체가 매도로 분류하는 거래가 서로 다르기 때문으로 보인다 ². 이런 흐름이 1년 내내 이어지는 동안 내부자 보유 지분은 회사 전체의 0.22%까지 줄었다 ⁵.

명단은 회사 꼭대기까지 닿아 있다. 최고운영책임자(COO) 예강(Gang Ye)은 3월 이후 거의 매주 매도 물량을 공시해 왔다 ⁶. 씨의 창업자이자 이사회 의장 겸 최고경영자인 리샤오둥(포레스트 리)은 실적 발표일이었던 8월 11일 주식 약 1억3700만달러어치를 팔아 공시 기준 보유 지분을 절반 가까이 줄였다 ⁶.

7주 새 공시 40건

미국 증권거래위원회(SEC) 전자공시 시스템 '에드가(EDGAR)'에는 8월 27일부터 10월 15일까지 씨의 양식 4 공시 40건이 올라왔다↗ ⁷. 가장 최근 공시에는 최고컴플라이언스책임자(CCO) 겸 법무총괄 왕옌쥔(Yanjun Wang)이 3월 26일 수립한 거래 계획↗에 따라 10월 13일과 14일 주당 약 95.90달러에 주식 2000주를 매도한 내용이 담겼다 ⁸. 그는 여전히 100만주가 넘는 주식을 보유하고 있다 ⁸.

사전 매도 계획은 '언제'는 설명해도 '1년'은 설명하지 못한다

인정할 만한 반론도 있다. 이런 매도의 상당수는 수개월 전에 매도 일정을 미리 확정해 두는 룰 10b5-1(Rule 10b5-1) 계획에 따른 것이고, 일부는 주식매수선택권 행사에 따른 것이다 ⁶⁸. 그 덕분에 매도가 하필 어느 화요일에 집행됐는지는 설명이 된다. 그러나 주가가 42% 하락한 1년 동안 매도자는 10명, 매수자는 0명이었다는 사실까지는 설명하지 못한다 ².

두 달 전만 해도 통용되던 해석은 온건한 쪽이었다. 모틀리 풀(Motley Fool)은 이 매도를 '미리 설정해 둔 계획이 최고 실적 분기 중 하나에서 실행된 것'이라고 평가했다 ⁹. 그러나 그 이후 씨 주가는 실적 발표 직후의 상승분을 고스란히 되돌려주고도 남았다 ².

내부의 유일한 매수 주체는 회사 자신

내부 사정을 들여다볼 수 있는 계좌 하나는 꾸준히 사들여 왔다. 바로 씨 자신이다. 씨는 6월 분기에 자사주 매입 프로그램에 따라 자기 주식에 4억1700만달러를 지출했다↗ ¹⁰. 임원들이 내다 파는 물량을 결국 주주들의 현금이 분기마다 흡수하고 있는 셈이다.

이 사업 내부의 자동화는 작동하고 있다. 기계가 운영하는 광고 엔진이라면 마땅히 그래야 하듯, 매출은 상품 판매량보다 훨씬 빠르게 늘고 있다 ³. 그러나 그 속도를 따라잡는 이익도, 지금 주가에서 임원 자신의 돈 1달러도 아직 나타나지 않았다.

애널리스트의 목표주가는 내년에 대한 예측이다. 양식 4(Form 4)에 남는 것은 이미 일어난 거래, 내부자가 실제로 받아들인 가격에서 이뤄진 거래다. 1년이 넘는 기간 만에 나올 첫 내부자 매수는 월가의 목표주가 전부보다 더 많은 것을 말해줄 것이다. 그 매수가 나타나기 전까지, AI 수익화 스토리를 누가 믿는지 알려주는 더 확실한 기록은 거래 장부다.