검색 부진의 '특효약'이라던 AI… 바이두 실적표엔 그 AI가 줄고 있다

하루에 두 번 날아든 혐의

2025년 11월 18일부터 2026년 8월 17일 사이 바이두 미국예탁증권(ADS) 매수자들을 위한 증권 집단소송↗이 제기됐다. 소송의 요지는 바이두가 줄어드는 온라인 마케팅 매출을 AI 사업이 상쇄할 수 있다고 과장했다는 것이다. 대표원고 신청은 11월 13일에 마감된다↗ ¹⁴. 아직 소송 집단 인가는 이뤄지지 않았고 혐의도 검증 전이다 ⁴. 무디스도 로빈스LLP 공지가 나온 바로 그날인 9월 24일 움직였다↗. A3 등급을 유지하고 전망을 '부정적'으로 끌어내렸다. AI 시설투자가 현금흐름과 레버리지를 압박한다는 이유다 ¹³. 재판정은 두 개, 장부는 하나다.

분기 사이 줄어든 AI 엔진

바이두의 2026년 2분기 실적표↗는 감사를 거치지 않은 관리회계 자료에서 나온 수치다. 표에 따르면 핵심 AI 기반 사업(Core AI-powered Business) 매출은 125억 위안으로 전년 동기 대비 25% 늘었지만 전 분기 대비로는 8% 줄었다 ². 가장 큰 구성 요소인 AI 클라우드 인프라(AI Cloud Infra)는 1분기 대비 17% 감소한 73억 위안에 머물렀다 ². 밀려나는 쪽인 온라인 마케팅 매출은 19% 줄어 131억 위안을 기록했다 ². 미국예탁증권(ADS) 가격은 8월 18일 12.73% 하락한 90.87달러를 기록했고 ¹, 9월 16일 종가는 88.55달러로 연초 대비 32.2% 하락했다 ⁷.

전망 하향 뒤에 숨은 신용 산수

같은 실적 발표에 담긴 현금흐름표는 시설투자가 가팔라지는 모습을 그대로 보여준다. 시설투자 규모는 2025년 2분기 38억 위안에서 2026년 1분기 59억 위안, 2026년 2분기에는 114억 위안으로 불었다. 자유현금흐름(FCF)은 공시된 세 개 분기 모두 마이너스였고, 6월까지는 마이너스 79억5000만 위안에 달했다 ². 영업현금흐름은 34억 위안의 흑자를 유지, 4개 분기 연속 플러스 행진이다 ².

무디스가 보는 바이두의 조정 부채는 1130억 위안, EBITDA의 3.3배다. 2025년 말 2.5배에서 벌어진 수치다. 무디스는 마진이 낮은 AI 매출이 검색을 대체하면서 조정 EBITDA 마진이 26~27%로 눌릴 것으로 내다봤다 ³. 완충장치로 무디스가 내세우는 건 현금 및 단기투자자산 1660억 위안이다. 단기 만기 부채는 340억 위안이다 ³. 같은 계산은 바이두에만 머물지 않는다. 무디스는 중국과 미국의 여러 하이퍼스케일러가 2027년까지 자유현금흐름(FCF) 마이너스를 면치 못할 것으로 전망하고 있다↗ ¹⁰.

회사는 같은 장부의 다른 칸을 읽는다

같은 표의 다른 칸에는 이런 숫자도 있다. AI 클라우드 인프라(AI Cloud Infra)는 전년 동기 대비 50% 늘었고 GPU 클라우드는 283% 급증했다↗. 로빈 리 최고경영자(CEO)는 이런 모멘텀이 "바이두가 인터넷 중심 기업에서 AI 퍼스트(AI-first) 기업으로 전환해 가고 있음을 재확인해 준다"고 말했다 ²⁹. AI 엔진은 1년 새 50% 컸고 한 분기 새 17% 줄었다. 두 숫자 모두 같은 표 안에 들어 있다 ².

영업현금흐름은 4개 분기 연속 플러스다. 현금·투자자산 합계는 2831억 위안에 이른다. 올해 들어 주주에게 돌려준 금액은 2억5900만 달러다 ².

홍콩 증시에서 자사주 매입이 9거래일 연속 이어지고 있다. 9월 7일 이후 누적 규모는 약 4억5000만 홍콩달러다. 여기엔 9월 22일 하루 55만2500주, 4999만5800홍콩달러어치를 사들인 것↗도 포함된다. 그래도 이 매입 행진이 주가를 되돌리지는 못했다. 매입이 이어진 기간 홍콩 상장 바이두 주가는 8.92% 빠졌다↗ ⁶⁷.

남은 것은 '심판'

실적 발표 다음 날 모건스탠리는 투자의견을 '언더웨이트(Underweight)'로 내리고 목표주가를 130달러에서 80달러로 낮췄다. 광고 매출이 8개 분기 연속 감소했기↗ 때문이다 ⁸. 미 국방부의 1260H 명단은 6월 바이두를 추가했다. 알리바바와 비와이디(BYD)와 함께다. 이 지정은 미국 정부와의 계약을 제한하며, 이번 달 트럼프-시진핑 정상회담에도 그림자를 드리웠다↗ ⁵.

결말을 가를 날짜는 셋이다. 대표원고 신청 마감인 11월 13일, 시장 데이터 캘린더가 11월 17일 전후로 잡고 있는 실적 발표, 그리고 무디스의 12~18개월 레버리지 전망이다 ¹³⁷. 주주는 전환 비용을 이 세 군데에서 동시에 치른다. 마진과 소송, 그리고 자사주 매입이다.