Commandes records chez InTest, mais pas de marge brute : le titre perd 10 %

Commandes records, titre soldé de 10 %

Lundi 5 octobre, InTest a annoncé que ses commandes du troisième trimestre atteindraient 48 à 50 millions de dollars↗, un record absolu et une progression de 28 % à 33 % sur un an, avec un book-to-bill supérieur à 1,3 ¹. À fin septembre, le carnet de commandes devrait s'établir entre 58 et 60 millions de dollars ¹. Le PDG, Rich Rogoff, a rattaché cette demande aux extensions de capacité menées par ses clients, « alimentées en partie par la demande de data centers tirée par l'IA » ¹. Le lendemain matin, le titre perdait 10,2 % en pré-ouverture↗, à 13,50 dollars ².

Le chiffre absent du communiqué

La mise au point ne comportait aucun chiffre de marge brute ². C'est précisément la ligne sur laquelle InTest vient de décevoir : au deuxième trimestre, la marge brute s'est établie à 40,5 %, en recul de 210 points de base sur un an et, selon un compte rendu du trimestre, à quelque 500 points de base sous les propres prévisions de l'entreprise ²³. Le 10 août, la direction avait affiché un objectif de marge d'environ 44 % pour le troisième trimestre↗ ³. Un trimestre de commandes records qui s'abstient de répéter cette promesse : voilà le silence que le marché a chiffré. Les petits caractères ne sont pas plus discrets. Une défaillance majeure du contrôle interne au sein de la division Alfamation, révélée lors de la révision des résultats du premier trimestre le 31 juillet et détaillée dans le 10-Q déposé le 10 août↗, figure parmi les facteurs de risque du communiqué même qui annonce ce record ¹³⁶.

Le boom est dans le carnet, pas encore expédié

Un chiffre d'affaires « dans la partie haute » de la fourchette de 33 à 35 millions de dollars, c'est environ 35 millions de dollars, légèrement sous les 35,3 millions réalisés par InTest au deuxième trimestre : le trimestre de commandes records annonce donc des ventes stables par rapport au trimestre précédent ¹³. La demande, elle, reste immobilisée dans le carnet de commandes — soit environ 1,7 fois le chiffre d'affaires d'un trimestre — et le communiqué précise lui-même que les contrats peuvent comporter des clauses d'annulation, de résiliation ou de suspension à la discrétion du client ¹. Le problème de marge tient au mix : le segment semi-conducteurs, dont les marges tournent autour de 55 %, n'a représenté que 9,1 millions de dollars du chiffre d'affaires du deuxième trimestre, en repli de 11 %, tandis que des projets automobiles et de véhicules électriques, moins rentables, ont porté le trimestre ³.

Les haussiers ont encore le mix pour eux

Le scénario haussier tient debout. Dans le back-end des semi-conducteurs, les marges tournent autour de 55 %, le mix de chiffre d'affaires doit basculer vers le semi-conducteur en seconde partie d'année et les prévisions annuelles ont été relevées à 135-140 millions de dollars, avec une marge brute d'environ 43 % ³. Rogoff s'attend à ce que le cycle de commandes back-end — généralement neuf à douze mois de dépenses de capacité soutenues — se prolonge jusqu'en 2027 ³. En face, un marché qui a déjà payé pour cette histoire : le titre a clôturé le 9 octobre à 14,55 dollars↗, en hausse de 94,8 % cette année depuis un creux à 7,07 dollars, à 208 fois les bénéfices des douze derniers mois ⁴.

Le test des 44 %, le 6 novembre

Le 13 octobre, Rogoff présentera son carnet de commandes record aux investisseurs qualifiés invités du CEO Investor Summit, dans le cadre du salon SEMICON West, à San Francisco ¹. La lecture qui tranchera tombera le 6 novembre : la marge brute du troisième trimestre face à l'objectif de 44 % ³⁴. Les commandes sont la promesse. La marge est le chiffre publié.