سهم «بي دي دي هولدينغز» يتداول عند 8.9 أضعاف أرباحه مع تحرك فرنسا وبريطانيا وسبع ولايات أمريكية ضد «تيمو»

أقر البرلمان الفرنسي قانوناً للأزياء السريعة↗ يضع منصتي التسوق الإلكتروني شين وتيمو في مقدمة مستهدفاته، وتُحصَّل رسومه منذ الأول من سبتمبر ¹². وفي بريطانيا، من المتوقع أن تُلزم الميزانية السنوية، المقرر إصدارها في 28 أكتوبر، منصات التسوق الإلكتروني، ومنها «تيمو»، بتحصيل ضريبة القيمة المضافة المستحقة على بائعيها↗ ³. وفي 14 أكتوبر، رفعت كاثرين هاناوي، المدعية العامة لولاية ميزوري، دعوى قضائية على ممارسات التطبيق في التعامل مع البيانات↗، وقالت إن المدعين العامين في ست ولايات أخرى رفعوا دعاوى مماثلة، ولم تفصل في أي منها محكمة بعد ⁴. خلال شهر واحد، تحركت ثلاث حكومات ضد نموذج العمل نفسه.

السهم المعني هو بي دي دي هولدينغز▼−1.89% — بي دي دي هولدينغز, down 1.89 percent today (PDD Holdings). تُدار المجموعة من شنغهاي وتتخذ من دبلن مقراً لها، وتملك منصة التسوق الصينية «بيندودو»، ويحوز المستثمرون من الخارج أسهمها عبر شهادات إيداع أمريكية (ADR) مدرجة في بورصة نيويورك، كل شهادة منها حصة بالدولار في المجموعة بأكملها. وأغلقت الشهادة تعاملات 13 أكتوبر عند 83.42 دولار، منخفضة بنسبة 40 في المئة عن قمتها في 52 أسبوعاً ⁵. ومشكلة حامل السهم تسبق الدعاوى القضائية كلها: تقارير «بي دي دي» لا تفصل «تيمو» عن بقية المجموعة ⁶، فلا يوجد رقم لأي من الجبهات الثلاث.

فرنسا تفرض الرسوم على المنتج وبروكسل على الطرد

تتدرج الرسوم الفرنسية بحسب قائمة المنتجات: 0.25 يورو على الجوارب و12 يورو على المعطف، بسقف يعادل نصف سعر المنتج قبل الضريبة، وترتفع اعتباراً من عام 2030 ⁷. وتُعد فرنسا أول دولة في الاتحاد الأوروبي تعاقب متاجر التجزئة بحسب عدد المنتجات التي تعرضها، وهي معادلة تُعفي «زارا» و«إتش آند إم» (H&M) ⁷.

أضافت بروكسل طبقتها الخاصة في الأول من يوليو: 3 يورو عن كل نوع منتج على أي طرد يدخل من خارج الاتحاد، وهي قناة استوعبت 5.9 مليار منتج منخفض القيمة في 2025 ⁸. وتضيف فرنسا فوقها 5 يورو على كل طرد ⁸. وتحدد رئيسة المفوضية الأوروبية، أورسولا فون دير لاين، المستفيد المقصود، بقولها إن الواردات الرخيصة وضعت 30 مليون عامل في قطاع التجزئة الأوروبي في وضع تنافسي غير عادل ⁸.

بعد 12 يوماً.. بريطانيا تحوّل «تيمو» إلى جابٍ للضرائب

من المتوقع أن تُلزم الميزانية البريطانية منصات التسوق الإلكتروني بتحصيل ضريبة القيمة المضافة مباشرةً من البائعين التجاريين الذين تتجاوز مبيعاتهم 90 ألف جنيه إسترليني، بما يُدرّ للخزانة ما يصل إلى مليار جنيه إسترليني ³. وتدعم «أمازون»▼−2.33% — «أمازون», down 2.33 percent today الخطة، وتقدّر حجم الثغرة عند 700 مليون جنيه إسترليني ³. المستفيدون مذكورون في نص الإجراء نفسه: الخزانة، ومتاجر التجزئة في الشوارع الرئيسية التي ستمول هذه العائدات تخفيضات ضريبة الأعمال المفروضة عليها ³.

الفاتورة تسقط في نقطة عمياء

حين سألت هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية «بي دي دي هولدينغز» في 2024 عن الفرق بين «تيمو» و«بيندودو»↗، لافتةً إلى أن المنصتين وُصفتا بعبارات متطابقة تقريباً، ردّ محامو «بي دي دي» بأن «تيمو» «جزء لا يتجزأ» من الأعمال، «وليس قطاع أعمال مستقلاً يُراقَب ويُفصَح عنه بشكل منفصل» ⁶. وكتب المحامون أن نشر أرقام منفصلة لكل منصة أمر «غير ضروري» ⁶.

لا نافذة سوى الأرقام الإجمالية للمجموعة. بلغت إيرادات الربع المنتهي في يونيو 16.5 مليار دولار، بنمو 13.9 في المئة، وصافي الأرباح 4 مليارات دولار، بتراجع 6.8 في المئة، في خامس هبوط للأرباح خلال ستة أرباع ⁹. أما أمريكا فقد أجرت التجربة من قبل: قاعدة «الحد الأدنى» (de minimis) التي كانت تتيح دخول الطرود التي تقل قيمتها عن 800 دولار إلى الأراضي الأمريكية معفاةً من الرسوم الجمركية، انتهت في مايو 2025، فتراجع عدد مستخدمي «تيمو» شهرياً في الولايات المتحدة إلى النصف، من أكثر من 80 مليون إلى نحو 40 مليون ¹⁰.

إجابة السوق: مضاعف أرباح عند 8.9

تتداول شهادات الإيداع الأمريكية عند 8.9 أضعاف الأرباح، مقابل 24.6 لـ«علي بابا»▼−1.61% — «علي بابا», down 1.61 percent today و17.5 لـ«جي دي دوت كوم»▼−1.72% — «جي دي دوت كوم», down 1.72 percent today، وهما أكبر منافسيها الصينيين، فيما تواصل وول ستريت خفض تقديراتها مع تراجع الأرباح: فقد خفّض «جي بي مورغان» سعره المستهدف من 110 دولارات إلى 95 دولاراً↗ في 10 سبتمبر، ويبلغ متوسط توصيات 16 محللاً تقييم «الحياد» (Hold) ⁵¹¹. بيد أن صندوق التحوط «رينيسانس تكنولوجيز» رفع حصته بنسبة 306 في المائة في الربع الأول، ما يعني أن هذا الخصم يجد مشترين له ¹¹.

مستودعات محلية تقلّص رسوم الطرد لا حجم التعرّض للمخاطر

جواب «تيمو» يكمن في تنفيذ الطلبات من داخل أوروبا: 10 مستودعات في الاتحاد الأوروبي تديرها بنفسها، وهدف يقضي بشحن 80 في المائة من الطلبات الأوروبية من داخل الكتلة، وتراجع حصة الشحن الجوي إلى 35 في المائة من حجم عملياتها في الاتحاد الأوروبي ⁸. يتفادى المخزون المحلي الرسوم الجمركية عند الحدود، لكنه لا ينجو من الرسوم الفرنسية المفروضة على كل منتج، ولا من تحصيل ضريبة القيمة المضافة، ولا من الدعاوى القضائية، فيما يبقى امتلاك المستودعات الطريقة الأكثر تكلفة لخدمة سوق تتراجع أرباحها بالفعل ⁹. وترى شركة الأبحاث «أسترادا أدفايزرز»، التي أبقت على تقييمها المحايد في 5 أكتوبر، أن التحول من نموذج خفيف الأصول إلى نموذج ثقيل الأصول يضغط على الهوامش ويستحق مضاعفاً أدنى↗ ¹².

ما يحدّد حجم الفاتورة تالياً

لا يقدم أي مصدر رقماً لما تكلفه الجبهات الثلاث «تيمو»، وتقارير «بي دي دي» لا تستطيع إنتاج رقم كهذا. غير أن تاريخين بإمكانهما ذلك: فالميزانية البريطانية ستضع سعراً للجبهة البريطانية في 28 أكتوبر ³، فيما يبدأ جدول الرسوم الفرنسي تصاعده من عام 2030 ⁷. وإلى أن يصدر أحد التاريخين برقم، أو تفرد «بي دي دي» «تيمو» ببند مستقل في تقاريرها، يبقى الموقف الذي تسنده المعطيات هو تخفيض الوزن، أو الصبر حتى تظهر الأرقام. فمضاعف 8.9 يظل التقدير الجاري الوحيد لحجم الفاتورة.