SoftBank a engagé 72 % du capital d'Arm en garantie d'un prêt de 25 milliards de dollars. Le risque, lui, est pour les autres

Un titre désormais à double emploi

Le titre d'Arm a lâché 7,88 % le 24 septembre, à 306,34 dollars, alors que le Nasdaq finissait stable. Le 28 septembre, il a encore cédé 8,7 %, à 283,33 dollars, soit environ trois fois le repli du fonds dédié aux semi-conducteurs, sans la moindre annonce de sa part ¹⁵. La surcharge ne vient pas de l'activité de redevances : SoftBank a nanti pour la première fois des actions Arm en garantie de crédit en 2023, et ce rôle a pris de l'ampleur ce mois-ci, avec une facilité portée à 25 milliards de dollars ³.

Le crédit a triplé en trois ans

SoftBank a procédé ce mois-ci au troisième relèvement de la ligne : 8,5 milliards de dollars en 2023, 13,5 milliards en 2024, 20 milliards en 2025, 25 milliards aujourd'hui ³. En mai, 769 millions d'actions Arm — soit 72 % du capital — la garantissaient ; 20 milliards de dollars en avaient été tirés à fin décembre 2025, et le crédit arrive à échéance en septembre 2027 ³. Les prêteurs ont proposé environ 7 milliards de dollars, là où SoftBank ne cherchait qu'une hausse de 3 à 5 milliards ³. Cet argent a une destination : l'engagement de SoftBank auprès d'OpenAI avoisine les 65 milliards de dollars ³.

La boucle, décrite par Arm elle-même

Dans son document 20-F, déposé en mai, Arm avertit que la ligne peut exiger un remboursement anticipé si le cours de l'action passe « en dessous de certains seuils », et qu'une filiale de SoftBank « peut décider de vendre une partie des actions nanties » ⁴. Le niveau de déclenchement n'est divulgué nulle part : aucun document public ne donne le cours qui transforme une baisse en appel de marge. Aucun porteur extérieur ne peut donc calculer où se situe le précipice ⁴.

Hors la participation de 86,4 % détenue par SoftBank, le flottant d'Arm compte environ 145 millions d'actions, à mettre en regard des 769 millions d'actions nanties ⁴. SoftBank a par ailleurs acheté pour environ 193 millions de dollars de licences Arm au dernier trimestre ⁴. Propriétaire, emprunteur et premier client : tout ce beau monde est embarqué sur le même cours.

Un vote joué d'avance

Le 9 septembre, les actionnaires ont approuvé la politique de rémunération pouvant rapporter jusqu'à 800 millions de dollars au PDG Rene Haas si Arm atteint une valorisation de 2 000 milliards de dollars d'ici mars 2031 ⁶⁸. Les agences de conseil en vote ISS et Glass Lewis avaient recommandé le rejet, Glass Lewis jugeant cette rémunération excessive ; ISS demandait aussi aux votants d'écarter Haas et Masayoshi Son du conseil d'administration ⁶.

Le décompte s'établit à 939,3 millions de voix pour et 36,4 millions contre, soit une contestation représentant environ un quart du flottant ; la réélection de Son a pour sa part recueilli 22,8 millions de voix contre ⁷. La réunion était présidée par le représentant de SVF Holdco (UK) Limited, la structure qui détient Arm pour le compte de SoftBank ⁷, et avec 86,4 % des actions entre les mains de SoftBank ⁴, le résultat était acquis avant même que quiconque ne prenne place.

L'activité n'est pas en cause

Le jour même où ce crédit renforcé a fait surface, Arm déposait son rapport annuel : 4,92 milliards de dollars de chiffre d'affaires sur l'exercice 2026, contre 4,01 milliards, et 960 millions de dollars de résultat avant impôt ². Le trimestre clos en juin a gagné 22 %, à un niveau record de 1,29 milliard de dollars ¹. Mais, à environ 312 fois les bénéfices des douze derniers mois — contre environ 67 fois les bénéfices projetés pour ses pairs —, le cours ne laisse aucune marge de sécurité, et aucun de ses pairs ne traîne d'appel de marge dans son propre registre d'actionnaires ¹⁵.

Le 4 novembre : la maison mère ou les puces ?

Le rapport du deuxième trimestre de l'exercice, attendu le 4 novembre, devrait faire état d'environ 1,38 milliard de dollars de chiffre d'affaires, avec une croissance des redevances à deux chiffres, dans le bas de la fourchette ¹. L'article publié par The Inference le 22 septembre montrait que le rallye intégrait un pipeline de CPU pour l'AGI de 2 milliards de dollars contre 1 milliard de dollars d'offre engagée ¹. Si le titre dévisse malgré des redevances supérieures aux attentes, c'est que le marché ne valorise plus le concepteur de puces : il valorise les actions données en garantie.