تسجيل داخلي من أمازون: الذكاء الاصطناعي يبقى سلبي التدفق النقدي الحر لسنوات؛ ورفوف إنفيديا بقيمة 3 مليارات دولار شهرياً

تهنئة على التدفق النقدي السالب

خاطب جون فيلتون، المدير المالي لقطاع الخدمات السحابية في أمازون▲+0.08% — أمازون, up 0.08 percent today، زميله براساد كاليانارامان بدعابة خلال اجتماع داخلي للموظفين في سبتمبر. فكاليانارامان أمضى 21 عاماً في الشركة، ورُقّي هذا العام إلى عضوية «فريق إس» (S-Team)، مجموعة القيادة التي ترفع تقاريرها مباشرة إلى الرئيس التنفيذي أندي جاسي. وقال فيلتون، وفق تسجيل للاجتماع↗: «لقد جعلتَ تدفقنا النقدي الحر كشركة سالباً، فتهانينا» ¹.

ولم يجادل كاليانارامان، الذي يشرف على جزء كبير من أعمال بناء البنية التحتية للذكاء الاصطناعي، في ذلك. وقال إن أعمال التعلم الآلي والذكاء الاصطناعي «سالبة التدفق النقدي الحر بدرجة كبيرة»، وإنها ستبقى على هذه الحال خلال «العامين المقبلين أو نحو ذلك» ¹.

النزيف بات ظاهراً في الحسابات. فقد سجّل التدفق النقدي الحر خلال الاثني عشر شهراً المنتهية في يونيو عجزاً قدره 7.6 مليار دولار، مقابل فائض قدره 18.2 مليار دولار قبل عام ².

النقد يغادر الشركة الآن في وقت أبكر

رفعت أمازون في يوليو خطتها للإنفاق الرأسمالي لعام 2026 إلى 220 مليار دولار↗ من 200 مليار دولار، فيما حمّل جاسي ارتفاع تكلفة رقاقات الذاكرة مسؤولية الزيادة ². لكن النقد صار يغادر الشركة أيضاً في وقت أبكر مما كان معتاداً.

بموجب إجراء جديد اسمه «الاستلام المبكر للرفوف» (Early Rack Receipt)، تنتقل ملكية رفوف الخوادم المبنية حول شريحة GB300 من إنفيديا▲+0.10% — إنفيديا, up 0.10 percent today إلى أمازون قبل وصولها إلى مركز بيانات، متخليةً بذلك عن الترتيب القديم الذي كان الموردون يتحملون فيه تكلفة المعدات أثناء نقلها ¹. وتوقّع بريد إلكتروني داخلي واحد وصول نحو 5 مليارات دولار من الرفوف في أغسطس، ثم نحو 3 مليارات دولار شهرياً «للمستقبل المنظور»، إلى مواقع تتوافر فيها في بعض الحالات مساحة لاستيعاب الأجهزة لكن من دون طاقة لتشغيلها ¹.

تعارض أمازون ما خلص إليه البريد الإلكتروني من أن فريقاً في سلسلة التوريد كان يفتقر إلى «مسار متوقع واضح»، وتصف تجهيز الأجهزة وتخزينها قرب مواقع تشغيلها بأنه «أفضل ممارسة تجارية» ¹. ويقف خلف مشروع البناء هذا 44 غيغاواط من الطاقة قيد التطوير في 16 ولاية أميركية، أي أكثر من ضعف ما لدى جوجل وميتا▼−2.11% — ميتا, down 2.11 percent today ومايكروسوفت▼−0.15% — مايكروسوفت, down 0.15 percent today، وفق تقديرات «كليينفيو ريسيرش» ¹.

وعد «بالتأكيد بحلول 2027» ينزلق عن موعده

في عام 2023، قال براساد كاليانارامان لأندي جاسي إن خدمات أمازون ويب ستخرج «بالتأكيد» من أزمتها في الطاقة الاستيعابية بحلول عام 2027. غير أنه قال في سبتمبر الماضي إن الطلب سيظل يفوق الطاقة الاستيعابية خلال عام 2027 ¹.

«رؤية واضحة» تصطدم بفجوة غارتنر

يدّعي جاسي، في أحدث رسائله إلى المساهمين، وجود «رؤية واضحة» نحو عوائد قوية، ويصف الذكاء الاصطناعي بأنه «فرصة العمر» ¹. والطلب موثّق: نمت إيرادات خدمات أمازون ويب بنسبة 37% في الربع الثاني، وهي أسرع وتيرة لها في 18 ربعاً، فيما بلغ رصيد الأعمال المتعاقد عليها وغير المسلَّمة حتى الآن 496 مليار دولار ¹².

يقدّر بيان غارتنر الصادر في 14 أكتوبر↗ حجم الوجه الآخر من الصورة ³. فمالكو مراكز بيانات الذكاء الاصطناعي سيحتاجون إلى إيرادات تراكمية تبلغ 8.5 تريليون دولار حتى عام 2030 لتغطية الإنفاق المعلن وتكاليف التمويل وعائد قدره 12% على رأس المال المستثمر، فيما تتوقع غارتنر▲+5.25% — غارتنر, up 5.25 percent today ألا يتجاوز ما سيتحقق فعلياً 3.6 تريليون دولار ³⁴.

ما قاسه غارتنر وما افترضه

نسبة الـ12% هي عائد تفترض غارتنر أن المستثمرين يطالبون به↗، وليست رقماً مقيساً ⁴. أما النموذج الكامل فيقع في أبحاث تُباع لعملاء غارتنر حصراً، وتحذيرها من انخفاض القيمة (Impairment) مشروط: يتعلق بإنفاق قد يتعرض لذلك، لا بخسارة وقعت فعلاً ⁴. وتقول غارتنر إن إنفاقاً يزيد على 3.5 تريليون دولار قد يتعرض لانخفاض القيمة بحلول عام 2030، ولا تتوقع بلوغ عائد الـ12% قبل نهاية عام 2032 ³.

وتصل «بين آند كومباني»، بافتراضات مختلفة، إلى خلاصة مشابهة. فتتوقع أن يبلغ الإنفاق السنوي على البنية التحتية للذكاء الاصطناعي 1.5 تريليون دولار بحلول عام 2031↗، وتقدّر أن سوق خدمات الذكاء الاصطناعي سيحتاج إلى ما يزيد على 6 تريليونات دولار سنوياً لتمويل ذلك ⁵.

سوق السندات باتت هي الطرف المقابل

يقع العبء الأثقل من هذا الانحسار على شركات «النيوكلاود» (Neoclouds)، المتخصصة في تأجير قدرات وحدات معالجة الرسوميات (GPU). إذ تتوقع غارتنر أن تتوقف أكثر من 80% منها عن العمل المستقل بحلول عام 2030، وقد هبطت كوروييف▲+2.40% — كوروييف, up 2.40 percent today (CoreWeave)، الأكبر بينها، بنسبة وصلت إلى 17% في يوم صدور البيان الصحفي↗ ³⁶.

وتداولت سنداتها غير المضمونة عند مستويات فسّرها السوق دلالة على ضائقة مالية، فيما وصف مايك إنتراتور، الرئيس التنفيذي للشركة، موجة البيع بـ«غير العقلانية»، قائلاً إن الأعمال المتعاقد عليها غير المسلَّمة تغطي ديون الشركة ⁶. وتقول غارتنر إن الشركات فائقة النطاق (Hyperscalers) لديها إيرادات متنوعة قادرة على إدامة هذا الإنفاق لسنوات ³.

وأصدرت أمازون ديناً هذا العام، فيما استهلك الإنفاق الرأسمالي 94% من تدفقها النقدي التشغيلي في 2025، مقابل 62% في 2023↗ ⁷. والمحطة المقبلة تقرير نتائج الربع الثالث، المتوقع صدوره خلال أسابيع ⁷.

تدفع أمازون ثمن رفوف الخوادم قبل أشهر من أن توصل شركة الكهرباء التيار الذي يجعلها قادرة على تحقيق أي دخل. وبحسب توقعات الشركة نفسها، يصل مزيد منها بقيمة 3 مليارات دولار خلال الشهر المقبل ¹.