شركة تأمين غير مصنّفة ائتمانياً وعمرها عامان تضع اسمها للتو على مخاطر معالجات الرسوميات (GPU) المستعملة
بعد أيام من تقارير إخبارية عن تحرك «إنفيديا» لعرض مخاطر القيمة المتبقية لرقائقها على شركات التأمين، أطلقت شركة «كورجي» (Corgi) برنامج تأمين لمراكز البيانات صُمِّم فيه خيار «حماية القيمة المتبقية» لمعالجات الرسوميات لجعل الرقائق أصلاً قابلاً للتمويل. غير أن شركة التأمين التي تقف خلف هذه التغطية غير مصنّفة ائتمانياً، وعمرها عامان فقط، وتُقيَّم عند 5 مليارات دولار مقابل إيرادات قدرها 40 مليون دولار.
Vincent Jiang · 3 min read
المخاطر التي تحاول إنفيديا التخلي عنها
كل عنقود حوسبة للذكاء الاصطناعي يُشترى بأموال الآخرين، ويُحدَّد حجم القرض على أساس ما ستكون عليه قيمة الرقائق عند استحقاقه. وفي أواخر سبتمبر، أفادت صحيفة «فاينانشال تايمز» بأن إنفيديا أجرت محادثات مع شركات التأمين بشأن تغطية تأمينية لمخاطر القيمة المتبقية تلك، فيما يعمل وسيط التأمين «هاودن ري» (Howden Re) على هيكل يسدّد للمقرضين أموالهم إذا أُعيد بيع رقائق شركة «نيوكلاود» (neocloud) متعثرة بأقل من قيمة الدين 1.
وبعد أيام، وضعت إحدى شركات التأمين اسمها على هذا الغطاء. ففي 2 أكتوبر، أطلقت كورجي برنامج تأمين لمراكز البيانات صُمِّم خيار «حماية القيمة المتبقية» لمعالجات الرسوميات فيه لجعل الرقائق «أصلاً قابلاً للتمويل» 2. ولم تضع أي شركة تأمين أخرى اسمها على تغطية مماثلة في التغطيات التي راجعناها.
ما قيمة الضمان؟
وقّعت إنفيديا اتفاقيات يوم 10 أغسطس مع أبولو وبلاك روك وبلاكستون وبروكفيلد وغولدمان ساكس وKKR لتعبئة ما يزيد على 500 مليار دولار من أموال أطراف ثالثة، مع ضمانات للقيمة المتبقية تصل إلى 25% من قيمة كل صفقة، وقد تصل التعرضات الإجمالية بموجبها إلى 125 مليار دولار 34. واشترت الشركة بالفعل نحو 12.9 مليار دولار من التغطيات التأمينية مقابل تلك الالتزامات 4. الضمانات تحرّك سعر المال: فحزمة أبولو البالغة 35 مليار دولار لصالح برودكوم سُعِّرت عند 5.75% مع ضمان صانع الرقائق، مقابل 8.5% من دونه، بفارق 275 نقطة أساس 3.
الأوراق التي تقف خلف التغطية
تحمل الشركة التي تقف على الطرف الآخر من التغطية سجلاً لم تراجعه أي وكالة تصنيف ائتماني. فقد أفادت مجلة فوربس بأن الشركة حصلت على امتداد لجولة التمويل من الفئة «B» بقيمة 64 مليون دولار قيّمها عند 5 مليارات دولار؛ بينما تحصي CB Insights ما جمعته الشركة وقدره 420.7 مليون دولار عبر ثماني جولات، وتسجّل لها إيرادات في عام 2026 قدرها 40 مليون دولار 5.
أسّس الشركة في عام 2024 كلٌّ من نيكو لاكوا وإميلي يوان 6. وتُصدر الشركة وثائقها التأمينية عبر YRIG، وهي مجموعة احتفاظ بالمخاطر (RRG) في ولاية ألاباما اشترتها مقابل 30 مليون دولار، وعبر TRRG في ولاية أريزونا. وYRIG غير مصنّفة ائتمانياً، وتقول الشركة إنها لن تسعى إلى الحصول على تصنيف، فيما لا يحظى حاملو وثائق مجموعات الاحتفاظ بالمخاطر بأي صندوق ضمان حكومي على مستوى الولاية يدعمهم 6. ولا يربط أي تقرير صحافي بين هذا البرنامج ومحادثات إنفيديا.
ما يتعين على التغطية التأمينية تسعيره
إن وثيقة التأمين هذه رهان على العمر التشغيلي للرقائق، وتتراوح التقديرات بين عامين وعشرة أعوام 3.
التخمين الكامن وراء كل قرض مدعوم بالرقائق: العمر التشغيلي من عامين إلى عشرة أعوام
- Estimate
Data
| Value | Range | |
|---|---|---|
| جنسن هوانغ (إنفيديا) (estimate) | 10 yrs | — |
| غوغل، مايكروسوفت، أوراكل (estimate) | 6 yrs | — |
| ميتا، إهلاك الخوادم | 5.5 yrs | — |
| ستاندرد آند بورز، ثبوت تشغيل 5 أعوام فأكثر | 5 yrs | — |
| مايكل بوري (estimate) | 2.5 yrs | 2–3 yrs |
وتُعد كوروييف (CoreWeave) الآلة التي تتصل بها هذه التغطية التأمينية: إذ بلغت ديونها 51.6 مليار دولار في 30 يونيو 2026، مرتفعة من 10.6 مليار دولار في نهاية عام 2024 7، مقابل حقوق ملكية تبلغ نحو 5 مليارات دولار 8. وأنفقت الشركة 20.6 مليار دولار إنفاقاً رأسمالياً على مدى آخر أربعة أرباع 78، فيما تعاقدت على قدرات جديدة بتكلفة تقارب 40 مليون دولار لكل ميغاواط، وأضافت التزامات تفوق 25 مليار دولار في مطلع الربع الثالث 9.
ديون كوروييف تقترب من خمسة أضعافها خلال ستة أرباع
Data
| إجمالي الديون | |
|---|---|
| الربع الرابع 2024 | $10.62B |
| الربع الأول 2025 | $11.9B |
| الربع الثاني 2025 | $14.56B |
| الربع الثالث 2025 | $18.81B |
| الربع الرابع 2025 | $29.82B |
| الربع الأول 2026 | $35.15B |
| الربع الثاني 2026 | $51.61B |
الجانب الآخر والإشارة الدالة
لم تتحول الضمانات إلى خردة بعد: فرقائق A100 التي يبلغ عمرها ستة أعوام لا تزال تُباع بنحو 5,000 دولار للواحدة، وتحتفظ كوروييف بعقد مرتبط برقائق A100 يمتد حتى عام 2029 3. أما قرضها البالغ 8.5 مليار دولار والمدعوم بمعالجات الرسوميات وبعقد مع ميتا، فيحمل تصنيف A3 من وكالة موديز وسُعّر بنسبة تقارب 5.9%؛ وهذا ما تجنيه الورقة المصنّفة ائتمانياً 3.
تقول كورجي إن أموال المطالبات «موجودة في الميزانية العمومية»، وإن محادثات التأمين لا تزال في مراحلها المبكرة وقد لا تُسفر عن شيء 16. لقد اشترى ازدهار الذكاء الاصطناعي للتو تأميناً من شركة لم يمنحها أي جهة رقابية تصنيفاً ائتمانياً. والإشارة الدالة هي الصفقة المقبلة المدعومة بالرقائق التي ستُسمّي فيها شركة تأمين القيمة المتبقية: فالورقة المصنّفة ائتمانياً تجعل الآلة أرخص، والورقة غير المصنّفة ائتمانياً تنقل المخاطر إلى مكان أكثر هدوءاً.
Deepdive
AI-generated from this story and its cited sources. Not investment advice.
