바클레이즈 "AI 하드웨어 호황은 메모리 가격 사이클"…델·HPE·넷앱 하향
바클레이즈 팀 롱 애널리스트는 10월 14일 델·HPE·넷앱의 투자의견을 중립(이퀄웨이트)으로 하향했다. 섹터의 매출 급등을 AI 수요가 아닌 메모리 비용 전가(패스스루)로 본 것이다. 같은 날 아침 골드만삭스는 메모리 가격이 주도하는 AI발 인플레이션이 정점에 근접했다고 고객들에게 전했다.
Vincent Jiang · 3 min read
바클레이즈의 팀 롱 애널리스트가 2026년 10월 14일 델 테크놀로지스−3.92% — 델 테크놀로지스, down 3.92 percent today, 휴렛패커드 엔터프라이즈−2.85% — 휴렛패커드 엔터프라이즈, down 2.85 percent today(HPE), 넷앱의 투자의견을 비중확대에서 중립으로 하향했다. 올해 주가이 모두 두 배를 넘긴 기업용 하드웨어 3종목을 증권사 자체 등급 체계상 매수에서 보유로 옮긴 것이다12. 델은 이날 장 초반 8.8%, HPE는 5.1%, 넷앱은 3.5% 각각 하락했다1. 그가 제시한 이유는 직설적이었다. 롱은 "우리는 현재의 강한 기업용 매출이 이 시점에서 기업의 AI 전환이라기보다 메모리 비용의 함수에 가깝다고 본다"고 썼다2.
바클레이즈 "AI 수요 아닌 메모리 비용"
롱 애널리스트가 커버하는 종목 가운데 기업용 시장에 노출된 7개는 올해 약 140% 올랐다. 같은 기간 S&P500은 14% 상승에 그쳤다. 이 종목군은 2027년 예상 실적 기준 21배 안팎에 거래되며 최근 5년 평규인 15배 안팎을 크게 웃돈다1. 이날 장을 시작할 때 델은 올해 들어 355%, HPE는 186%, 넷앱은 123% 오른 상태였다2. 롱은 델 목표주가를 603달러에서 574달러로 내렸다1. HPE 목표주가도 83달러에서 77달러로 낮췄다. 넷앱은 219달러로 유지했다8.
델은 355%, 시장은 14% 오른 한 해
Data
| Value | |
|---|---|
| 델 | 355% |
| HPE | 186% |
| 넷앱 | 123% |
| S&P500 | 14% |
골드만삭스도 같은 사이클 정점 진단
같은 날 오전 골드만삭스 이코노미스트들은 AI발 인플레이션이 "정점에 근접했을 가능성이 높다"고 진단했다4. 이들은 미국 연방준비제도(연준)가 가장 중시하는 물가지표인 근원 개인소비지출(PCE) 물가에서 AI발 인플레이션의 기여분이 약 45bp(1bp=0.01%포인트)에 달한다고 추산했다. 기여분은 2026년 말 50bp 근처에서 정점을 찍고 2027년 말에는 10bp로 떨어진다는 전망이다. "우리 섹터 애널리스트들이 메모리와 컴퓨터 가격 상승이 상당히 둔화될 것으로 예상하기 때문"이라는 설명이다4. 같은 날 아침 발표된 9월 소비자물가지수(CPI)는 8월의 3.4%에서 3.7%로 뛰었다. 이는 9월에 기준금리를 올렸고 올해 안에 또 한 번 인상할 수 있는 연준에 계속되는 압박으로 작용한다34.
이 물가 상승 효과의 절반가량은 실제 비용 상승 압박이고, 나머지 상당 부분은 소프트웨어 가격 측정 오류에서 나온 것이다45. 전가 과정은 일직선으로 이어진다. 메모리 업체가 가격을 올리면 델과 HPE가 이를 시스템 가격 인상으로 고객에게 넘기고, 그 인상분이 그대로 매출로 계상된다1. 연 매출 750억달러를 향해 세 배로 커지는 서버 사업의 영업이익률이 5% 안팎에 그칠 수 있는 까닭이다1.
델 실적공시에 드러난 전가 구조
델의 7월 마감 분기(2027 회계연도 2분기) 매출은 470억달러로 전년 동기 대비 58% 늘었다. 이런 성장 뒤에는 AI 서버 주문 609억달러와 950억달러 수주잔고(백로그)가 있다. 다만 이는 회계상 매출로 인식된 것이 아니라 계약된 수요다6. 롱은 이번 회계연도 AI 서버 매출이 약 750억달러로 세 배 늘어나는 대신 영업이익률은 대략 5%에 그칠 것으로 내다봤다. 2028 회계연도에는 1000억달러까지 늘어나는 상방도 가능하다는 게 그의 모델이다1.
공시자료는 이익이 어디서 나왔는지도 보여준다. 7월 분기 매출총이익률은 20.9%로 2024년 2월 종료 분기의 24.7%보다 낮았다. 반면 영업이익률은 11.5%로 지난 3년 중 최고였다7. 영업비용의 매출 대비 비중은 2024 회계연도 15.6%에서 2027 회계연도에는 8% 수준까지 낮아질 것으로 추정된다1. 롱은 기대치를 넘는 실적은 계속되지만 "그 폭은 훨씬 작아질 것"이라고 썼다1.
AI 특수가 끌어올린 것은 델의 영업이익률…매출총이익률은 아니었다
- 매출총이익률
- 영업이익률
Data
| 매출총이익률 | 영업이익률 | |
|---|---|---|
| '24년 3분기 | 22% | 7.1% |
| '24년 4분기 | 23.7% | 9% |
| '25년 1분기 | 21.1% | 5% |
| '25년 2분기 | 18.3% | 6% |
| '25년 3분기 | 20.7% | 7.8% |
| '25년 4분기 | 20.2% | 9.3% |
| '26년 1분기 | 17.8% | 8.3% |
| '26년 2분기 | 20.9% | 11.5% |
수주잔고 낙관론, 그리고 판가름할 숫자
강세 시나리오의 근거는 계약된 수요다. 950억달러의 수주잔고가 있고, 회사 가이던스는 이번 회계연도 AI 서버 매출 740억달러를 시사한다6. 월가 역시 여전히 매수 의견인데, 평균 목표주가는 599.69달러로 현재 주가를 겨우 웃돌 뿐이다2. 판가름할 숫자는 메모리다. 골드만삭스 업종 애널리스트들이 예상하는 대로4 2027년 계약 가격이 떨어지면 위험에 노출되는 쪽은, 전가 효과가 풀리며 매출이 둔화되는 상황에서 2027년 예상 실적 기준 21배 수준으로 이 종목군을 보유한 투자자들이다. 가격 하락의 타격은 메모리 업체인 마이크론−3.91% — 마이크론, down 3.91 percent today과 샌디스크가 받고, 장비 구매자들은 더 싸게 살 수 있게 된다3. 지켜볼 것은 2027년까지의 메모리 가격 흐름과 델의 다음 실적이다. 수주잔고가 5%의 영업이익률로 매출로 전환되느냐 마느냐가 그 실적에서 판가름난다.
Deepdive
AI-generated from this story and its cited sources. Not investment advice.
