デル株、年初来347%高 メモリー費を顧客に転嫁した1920億ドルの業績見通し マイクロンは2028年まで逼迫

9月の発言、10月の市場が値付けし直す

デル株は10月6日、571.75ドルで終えた。年初来347%高で、直近高値の588.40ドルに迫る水準だ。みずほ証券のビジェイ・ラケシュ氏が目標株価を600ドルから650ドルに引き上げた↗¹ことが後押しとなった。目標株価の根拠は9月1日の決算だ。1四半期のAIサーバー受注609億ドル、950億ドルの受注残、そして2027会計年度の通期見通し1920億ドル¹。ただ、その但し書きはデル自身のものだ。ジェフ・クラークCOOは増収の一部は、投入コストの上昇に伴う価格調整によるものだと説明した↗²。

今四半期を象徴するのは、AIサーバー受注609億ドルに対し総売上高は470億ドル↗という対比だ¹³。需要が供給を上回っていることを示す。クラークCOOの発言は、そのもう半分を付け加える。顧客が支払う金額の一部は、値段を付け直されて転嫁されたメモリー逼迫そのものだという²。

見通しは数量だけでなく、価格にも支えられる

価格転嫁が実際に届いていることは、利益率の数字に表れている。インフラ部門の営業利益率は15%に達した↗。前四半期の10.5%からの上昇で、デルはメモリー部品コストの大幅な上昇にもかかわらず「規律ある価格設定」を維持したとしている⁴。クラークCOOが挙げる品薄部品のリストは、DRAMとNANDに始まる³。

マイクロンは、メモリーとストレージの需給が暦年の2027年と2028年には2026年より大幅に逼迫する↗との見通しを示している。同社の2027会計年度の生産量の75%超は、すでに確約済みだ⁵。デルが売上高1920億ドル、調整後EPS(1株当たり利益)25.50ドルへと引き上げた通期見通し(従来は1650億〜1690億ドル、17.90ドル)²は、まさにそうした市場の中で書かれたものだ。

利益は現金に先行する

純利益は前年同期の11億6000万ドルから3倍超の41億3000万ドルに増えた²。一方、営業キャッシュフローは25億ドルから22億ドルに減少した⁴。棚卸資産は1月以降で倍増して213億ドルに膨らみ、金融子会社の売掛金も143億ドルから204億ドルへ増えた。この融資分を加え戻した調整後フリーキャッシュフローは81億ドルだった⁴。この形の成長は、現金を生む前にまず現金を消費する。

受注残は2026年のメモリー価格で値付けされている

価格転嫁は出荷済み分の利益率を守る。だがリスクは、まだ出荷されていない分にある。受注残の公表顧客には、16億ドルのハードウェア発注をまとめたクラウドインフラ企業のIrenが名を連ねる。その契約が交わされたのは、マイクロンがさらに逼迫する一方とみる市場だ ²⁵。投資判断「保有」、目標株価550ドルのTDコーウェンは、受注残が大手ネオクラウド顧客に依存しているとし、メモリー逼迫を2027年のリスクと指摘↗する ⁶。投資判断「イコールウェイト(中立)」、目標株価511ドルのモルガン・スタンレーは、デルは明らかに実行力で先行しているとしながら、それでもHPE(ヒューレット・パッカード・エンタープライズ)を好む ⁶。投資家SNS「Stocktwits」上の個人投資家センチメントは弱気優勢だ ⁶。一方、シルバーレイクによる第3四半期に計10億7000万ドルの売却↗は、2013年組成のファンドが予定どおりに出口を進めているとの見方に合致し、デルへの判断とまでは言えなさそうだ ⁷。

次の決算が決めるもの

第3四半期の業績見通しは、売上高490億ドル、調整後EPS(1株当たり利益)6.50ドルを見込む。市場コンセンサスは売上高414億2000万ドル、4.49ドルで、いずれも大きく上回る ²。AIサーバー売上高は約190億ドルで、直前期出荷分の164億ドルから増える ³。通期740億ドルのAI目標を達成するには、今後は1四半期あたりほぼ210億ドルが必要になる ⁴。デルは1920億ドルの見通しの中の数量と価格の内訳を公表していない。この不開示こそが答えを物語っている。

数量が頭打ちで価格が見通しを支えるなら、市場は部品の請求書に成長株の倍率を払っていることになる。コンピューターは本物だ。その中のメモリーの請求書も本物だ。