마이크론, 스스로 호황에 상한선 달았다…26건 계약이 매출 3분의 1 묶는다
마이크론은 투자자들에게 메모리 공급 부족이 언제 끝날지 '가늠할 수 없다'고 말했다. 같은 실적발표 콜에서 공개된 26건의 계약에는 확정 수주 물량 대부분에 가격 상한이 붙어 있다. 경영진이 여전히 팔고 있는 바로 그 호황에 대한 헤지다.
Vincent Jiang · 3 min read
콜에서는 '끝이 보이지 않는다'…계약에는 가격 상한이 붙었다
산제이 메로트라 마이크론 최고경영자(CEO)는 9월 30일 실적발표 콜에서 산업 수요가 6월 이후 한층 강해졌다고 밝혔다. 그는 메모리 수급이 2026년보다 '2027 회계연도와 2028 회계연도에 훨씬 더 빠듯해질 것'이라며, 마이크론은 공급이 수요를 따라잡는 시점에 대해 '가늠할 수 없다'고 말했다12. 같은 콜에서 헤지 수단도 공개됐다. 6월 16건에서 26건으로 늘어난 전략 고객 계약(Strategic Customer Agreement·SCA)이다. 약정액은 320억달러로 대부분 현금 예치금이며, 2030년까지 매출의 35% 이상을 묶고 2031년까지 이어진다234. 마크 머피 최고재무책임자(CFO)는 기본 계약의 잔여 수행의무(Remaining Performance Obligations)를 약 1500억달러로 추산했다2. SCA 추정 매출의 4분의 3에 해당하는 규모다3.
계약 대부분에는 가격 하한과 상한이 모두 붙어 있고 나머지는 시장 상황에 따라 가격이 매겨진다13. 상·하한 수준은 공개되지 않았지만 구조는 분명하다. 현물 DRAM 가격이 이 계약의 틀을 넘어 더 오르더라도 2030년까지 매출의 약 3분의 1은 상한 가격에 머물게 된다. 목표주가 1200달러에 반영된 '끝없는 공급 부족'은 이 물량에는 결코 닿지 않는다34.
사상 최대 실적에도 시장은 값을 다시 매기지 않았다
정작 그 밑에 깔린 분기 실적은 사상 최대였다. 매출 542억3000만달러로 전년 동기 대비 379% 늘었고 순이익은 377억달러, 매출총이익률은 87%였다35. 2027 회계연도 1분기 매출 가이던스 615억달러는 LSEG 집계 애널리스트 기대치 570억달러를 웃돈다5. 주가는 콜 이후 보합권에 마감했다4. 2025년 초 이후 약 1100% 급등한 가운데서다6.
매출총이익률 10개 분기 만에 18.5%→87%…첫 가이던스는 하향
- 매출총이익률
- Estimate
Data
| 매출총이익률 | |
|---|---|
| 24년 1분기 | 18.5% |
| 24년 2분기 | 26.9% |
| 24년 3분기 | 35.3% |
| 24년 4분기 | 38.4% |
| 25년 1분기 | 36.8% |
| 25년 2분기 | 37.7% |
| 25년 3분기 | 44.7% |
| 25년 4분기 | 56% |
| 26년 1분기 | 74.4% |
| 26년 2분기 | 84.6% |
| 26년 3분기 | 87% |
| 26년 4분기(가이던스) (estimate) | 86.25% |
매출총이익률 곡선은 87% 바로 아래에서 평탄해진다
매출총이익률은 2024년 초 18.5%에서 87%까지 치고 올라왔다. 다만 가이던스가 가리키는 첫 방향은 아래다. 86.25%811. 마크 머피 최고재무책임자(CFO)는 이번 하락이 인센티브 인건비와 초기 가동 비용 약 10억달러에서 나왔다며, 이번 분기가 2027 회계연도 매출총이익률의 바닥이라고 못 박았다2. 그럼에도 모닝스타는 적정가치 추정치를 850달러에서 700달러로 낮췄다. 가격이 2028년 초 정점을 찍고 공급은 2028년까지 두 배로 늘어나며, 2029년부터는 새 팹에 감가상각비가 본격 반영되면서 하락 국면에 들어선다는 시나리오다6.
이런 전망의 배경이 되는 투자는 이미 확정됐다. 이번 분기 약 115억달러, 2027 회계연도 상반기 약 250억달러2, 2027 회계연도 전체로는 500억달러를 넘을 전망이다3. 당분간은 이번 분기 영업현금흐름 439억7000만달러와 자유현금흐름(FCF) 332억달러로 감당할 만하다8. 자사주 매입 규제는 12월 9일 완화된다2.
호황기 내내 영업현금흐름은 설비투자를 앞질렀지만, 두 지표 모두 빠르게 커지는 중
- 설비투자
- 영업현금흐름
Data
| 설비투자 | 영업현금흐름 | |
|---|---|---|
| '23년 3분기 | $1.46B | $0.25B |
| '23년 4분기 | $1.8B | $1.4B |
| '24년 1분기 | $1.38B | $1.22B |
| '24년 2분기 | $2.09B | $2.48B |
| '24년 3분기 | $3.12B | $3.41B |
| '24년 4분기 | $3.21B | $3.24B |
| '25년 1분기 | $4.06B | $3.94B |
| '25년 2분기 | $2.94B | $4.61B |
| '25년 3분기 | $5.66B | $5.73B |
| '25년 4분기 | $5.39B | $8.41B |
| '26년 1분기 | $6.39B | $11.9B |
| '26년 2분기 | $7.83B | $25.39B |
강세론자들은 여전히 '끝없는 공급 부족'을 주가에 반영하고 있다
모건스탠리는 목표주가 1200달러를 유지하고 있고 웰스파고는 1525달러에서 1400달러로 낮췄다. 매수·강력매수 의견은 20개를 넘는다3. 마이크론과 삼성전자 경영진은 모두 공급 부족이 최소 2028년까지 이어진다고 거듭 밝혔다7. 정작 계약이 말하는 범위는 이보다 좁다. 확정 수주 물량의 대부분은 하한부터 상한까지의 밴드 안에서 2031년까지 거래된다14.
고객들은 보험에 들었다
계약에 서명한 26개 고객은 가격 하한과 공급 보장을 손에 쥐었다18. 대가는 하류로 넘어간다. 삼성전자 모바일 부문은 메모리 비용 탓에 1조원을 넘는 적자에 직면했고9, 애플의 아이폰18 프로는 전작보다 100달러 비싼 가격으로 나왔다1. 지켜볼 대목은 두 가지다. 현물 DRAM 가격이 공개되지 않은 상한선을 뚫는지, 그리고 12월 주주환원 조치에서 경영진이 스스로의 사이클을 어떻게 읽고 있는지 드러나는지다4. 26개 고객은 메모리 사이클에 대비해 보험에 들었다. 선행 PER 6배에서 주식을 보유한 주주들이 그 보험을 팔고 있는 셈이다410.
Deepdive
AI-generated from this story and its cited sources. Not investment advice.
