Modal levanta su ronda a 15,75 veces los ingresos anualizados; el seguro de impago da a CoreWeave más probabilidades de quebrar que de salvarse

Dos valoraciones han caído en una misma semana sobre la misma capacidad de cómputo alquilada. El 14 de octubre, ModalPVT$87M — Modal, private, latest valuation $87M, que alquila GPUs a más de veinte proveedores de nube y las revende como computación sin servidor (serverless), captó 750 millones de dólares con una valoración de 15.750 millones↗ ¹. Ese precio equivale a 15,75 veces los cerca de 1.000 millones de dólares de ingresos anualizados que la compañía asegura tener ¹.

BasetenPVT~$1.4B — Baseten, private, latest valuation ~$1.4B, que ofrece los modelos de otras compañías a través de su propia API, abrió dos días después nuevas conversaciones para levantar una ronda, según Bloomberg↗ ². Esa misma semana, el precio de asegurar la deuda de CoreWeave▼−2.64% — CoreWeave, down 2.64 percent today, el fuertemente endeudado propietario de centros de datos de GPUs, implicaba una probabilidad superior al 50% de que la compañía no superara los cinco años ³. Ambas valoraciones ponen precio a los mismos chips alquilados. Una de las dos está mal.

Dos modelos de frontera pasan a ser gratuitos y el cobro se traslada al servicio

Meta▼−0.88% — Meta, down 0.88 percent today publicó los pesos de Muse Spark Open↗ el 15 de octubre, un modelo de frontera que, según la compañía, funciona en un par de Mac de sobremesa, y señaló a Baseten y Modal como dos de las siete plataformas que venden acceso al modelo ⁴⁵. Un día después, Reflection liberó Beam bajo Apache 2.0↗, una licencia que permite a cualquiera descargar y ejecutar el modelo de forma gratuita, y Baseten publicó precios desde el día cero: 1,30 dólares por millón de tokens de entrada y 0,13 por millón de tokens de salida ⁶.

OpenAIPVT$1.18T — OpenAI, private, latest valuation $1.18T y AnthropicPVT$350B — Anthropic, private, latest valuation $350B siguen cobrando por sus modelos, y sus ingresos siguen creciendo, solo que más despacio ³. Lo que cambió esta semana es que dos modelos de frontera pasaron a ser gratuitos. Ahora una empresa paga por la capa intermedia: el enrutamiento, la disponibilidad y la ingeniería que convierten una descarga en algo a lo que un producto pueda llamar. Pero siete plataformas ofrecieron exactamente el mismo modelo el mismo día↗ ⁵, y la licencia de Meta exige que cualquier servicio de modelos con más de 20 millones de dólares de ingresos firme un acuerdo aparte antes de servirlo ⁴.

Siete plataformas, un mismo modelo y ningún margen publicado

Ninguno de los dos vendedores desglosa el margen. Modal no ha revelado cuánto gana con la capacidad de cómputo que alquila ¹; la lista de precios de Baseten muestra tokens, no el coste de las GPU que hay debajo ⁶.

Vuelven a ponerle precio al casero de las GPU

CoreWeave es propietaria de las máquinas y de la deuda con la que las compró: más de 51.000 millones de dólares en préstamos y obligaciones, frente a una cartera de contratos superior a los 100.000 millones de dólares↗ ³. Su bono al 9,75% con vencimiento en 2031 rinde un 15,78% ³. El seguro de impago a cinco años cotizó por encima de 1.140 puntos básicos, unos 11 puntos porcentuales al año, antes de estabilizarse en torno a los 1.040↗ ³⁷. «El mercado está diciendo básicamente 'no mas' a la deuda de IA sin el respaldo del flujo de caja operativo», escribió la mesa de trading de Evercore▼−2.39% — Evercore, down 2.39 percent today ISI ⁷.

CoreWeave cotiza en torno a 4,5 veces sus ventas de los últimos doce meses ¹. Modal, que no posee centros de datos, valía 4.650 millones de dólares en mayo y su múltiplo actual supera el triple del de CoreWeave ¹.

La tenaza se cierra sobre el revendedor

La presión llega por los dos extremos. Si los caseros de las GPU se refinancian en torno al 15%, el coste del cómputo para los revendedores sube al ritmo del rendimiento; si en cambio el mercado se inunda de GPU antiguas, el precio de servir un modelo gratuito cae al ritmo del hardware. En cualquier caso, el margen sobre el tiempo de GPU alquilado es el que absorbe el golpe.

Los analistas se dividen; tres datos lo decidirán

Weiss Ratings recomendó esta semana a sus suscriptores vender cinco neonubes (neoclouds)↗, los proveedores de nube especializados que piden prestados miles de millones para comprar GPU y alquilan esa capacidad a las empresas de IA: CoreWeave, Applied Digital▲+7.04% — Applied Digital, up 7.04 percent today, Nebius▲+1.22% — Nebius, up 1.22 percent today, IREN▲+1.78% — IREN, up 1.78 percent today y Hut 8▼−0.13% — Hut 8, down 0.13 percent today ⁹. Goldman Sachs▼−0.86% — Goldman Sachs, down 0.86 percent today mejoró el lunes la recomendación de CoreWeave a compra y elevó su precio objetivo hasta los 139 dólares↗ tras un desplome de más del 25% ¹⁰. El capital privado sigue votando por una tercera vía: los inversores continúan dispuestos a respaldar a Baseten, Fireworks AIPVT~$1.1B — Fireworks AI, private, latest valuation ~$1.1B y Fal incluso mientras la desaceleración del crecimiento de Anthropic hace tambalear las especulaciones sobre una salida a bolsa de 2 billones de dólares↗ ¹¹.

Si la ronda de Baseten se cierra cerca de los 15,75 veces ingresos de Modal, gana la valoración privada, y el desplome de entre el 9% y el 15% que sufrieron las neonubes el miércoles en una sola sesión habrá sido el punto de entrada y no la señal de alarma ⁹. Si una de las siete plataformas publica cuánto gana con el tiempo de GPU que subyace a sus precios por token, lo que hay en medio saldrá a la luz como margen de software o margen de reventa. Y si la próxima refinanciación de CoreWeave se coloca cerca del 15%, gana el mercado de bonos, y con él sube la base de costes de todos los revendedores.

Dividir por un número que aún no existe

El dato más débil hoy es el de los ingresos anualizados. Los ingresos de Modal de los últimos doce meses están muy por debajo de los 1.000 millones de dólares por los que divide su múltiplo ¹. A la valoración privada le queda más por demostrar.