네비우스, MS·메타 계약을 담보 삼아 차입…그 돈으로 두 회사가 선불한 설비를 짓는다

네비우스는 투자자들에게 투자적격 등급 고객과 맺은 계약 매출이 400억 달러를 넘는다고 말한다. 그 숫자의 근거가 되는 계약서에 이름을 올린 회사는 두 곳이다. 마이크로소프트(MS)와 메타다 ¹. 먼저 계약을 맺은 쪽은 마이크로소프트다. 2025년 9월 2031년까지 공급되는 전용 컴퓨팅 용량 약 174억 달러 어치를 계약했고, 추가 물량을 사들이면 약 194억 달러로 불어난다 ¹. 메타는 11월에 약 30억 달러 어치를 추가했고 2027년 초부터는 120억 달러의 전용 용량이 시작된다. 여기에 네비우스가 다른 고객에게 판매할 수 없는 클러스터에 한해서만 지급되는 최대 150억 달러가 더 붙는다 ¹. 확정 물량만 세면 두 회사가 약 320억 달러로, 내세운 400억 달러 숫자의 약 5분의 4를 차지한다. ‘최대’ 조항까지 모두 더하면 약 490억 달러다 ¹.

담보도 같은 두 회사다

이 집중은 매출의 이야기만이 아니다. 재무제표의 이야기이기도 하다. 다도 알론소 최고재무책임자(CFO)는 8월 실적 발표 컨퍼런스콜에서 이렇게 말했다. “우리는 현재 약 400억 달러의 확정 수주잔고를 보유하고 있으며 이를 담보로 차입할 수 있다↗” ¹. 이 차입 기초액과 마주하는 것은 올해 200억~250억 달러로 책정된 CAPEX(설비투자) 계획과 최근 12개월 기준 마이너스 96억1000만 달러의 잉여현금흐름이다 ².

시간과의 싸움…2년 내 매출 전환은 36%

6월 30일 기준 잔여 수행의무(remaining performance obligations)는 375억 달러다. 이 가운데 24개월 안에 매출로 전환될 것으로 예상되는 몫은 36%, 약 135억 달러뿐이다 ¹. 나머지는 공사 일정의 문제다. 2분기 매출↗은 5억8230만 달러로 454% 증가했고, 연환산 매출은 현재 30억 달러지만 회사는 12월까지 70억~90억 달러로 끌어올린다는 가이드라인을 내놨다 ². 가이드 중간값을 달성하려면 하반기에 상반기 매출의 2.3배를 인식해야 한다. 그런데 엔비디아의 베라 루빈(Vera Rubin) 플랫폼 위에서 진행 중인 메타 인프라 구축은 아직 완공되지 않았고, 인도가 늦어질 경우 요금을 할인해 주기로도 이미 약속한 상태다 ¹.

메타의 백스톱(backstop) 조항은 같은 공시의 문구 그대로 거꾸로도 작동한다. AI 수요가 식어 다른 고객들이 해당 클러스터를 외면하면 메타가 그만큼 더 사들여야 한다. 네비우스의 집중도는 줄어드는 대신 오히려 커진다 ¹.

주가 배수가 전제하는 것

주가는 최근 12개월 매출의 51배↗ 수준에서 거래된다. 이는 서류상 고객 명단보다 훨씬 넓은 고객층을 전제한 값이다 ². 그런데 명단이 넓어지는 속도는 더디다. 2분기에는 모델 개발사 리플렉션(Reflection), 코히어(Cohere) 등을 포함해 건당 10억 달러를 넘는 계약이 4건 체결됐고, 익명의 고객들은 분기 매출의 24%, 21%, 14%를 각각 차지했다 ¹. 11월 10일 나오는 3분기 실적이 이 계산을 검증한다. 연말 가이드라인의 신뢰성을 유지하려면 매출이 8억5000만 달러를 넘어야 하고, 연환산 매출은 45억~50억 달러에 닿아야 할 것으로 보인다 ². 그 전까지 담보의 5분의 4는 여전히 두 회사다.