Chez Sanmina, les ventes liées à l'IA ont bondi de 173 %. Le bénéfice progresse, lui, de 0,2 % par an.
La montée en charge de ZT Systems a quasiment doublé le chiffre d'affaires de Sanmina et relevé sa marge opérationnelle. Mais les stocks, la nouvelle dette et les intérêts absorbent la trésorerie, et la direction a cessé ses rachats d'actions. À 34,8 fois les bénéfices des douze derniers mois, la publication des résultats du quatrième trimestre fiscal décidera si la montée en charge se convertit en cash.
Richard Tang · 3 min read
Deux séances, deux directions pour Sanmina−3.23% — Sanmina, down 3.23 percent as of its last quote. Le 14 octobre, le sous-traitant d'électronique (Nasdaq : SANM) a perdu 8,25 % dans la débâcle de l'IA, avant de reprendre plus de 7 % après la clôture, porté par l'optimisme autour de son activité IA 1. Dans l'après-midi du 15 octobre, le titre cotait autour de 182 dollars : le rebond post-clôture avait fondu en une journée 2. Ce chassé-croisé résume à lui seul le débat : les revenus de l'IA sont bien réels et vertigineux, leur conversion en profits et en liquidités reste inachevée, et le marché a déjà payé pour cette conversion.
ZT Systems a quasiment doublé le chiffre d'affaires et relevé la marge
La thèse haussière s'appuie sur des faits. Sanmina a racheté ZT Systems, le fabricant de baies pour centres de données, au fabricant de puces AMD−1.77% — AMD, down 1.77 percent today, pour environ 2,55 milliards de dollars en numéraire et en actions. L'opération a été finalisée fin octobre 2025 34. Au trimestre clos en juin, les ventes aux clients des télécoms, du cloud et de l'infrastructure IA ont progressé de 173 % sur un an, dont 1,1 milliard de dollars apportés par ZT 5.
La marge a suivi le volume, et la demande est réservée bien à l'avance. La marge opérationnelle non-GAAP s'est établie à 8,0 %, contre 5,7 % un an plus tôt, et la direction a relevé ses prévisions de chiffre d'affaires pour l'exercice 2026, à 14,15 milliards de dollars en point médian, le directeur général évoquant une croissance qui montera en charge tout au long de l'exercice 2027 et jusqu'à l'exercice 2028 6. La limite se situe en amont de Sanmina : les disques nearline, ces disques durs à forte capacité qui remplissent les baies de stockage, sont pour l'essentiel alloués jusqu'en 2028 7.
La conversion s'arrête sous la ligne du résultat opérationnel
Puis l'arithmétique de la sous-traitance électronique reprend ses droits, car un fabricant achète ses composants avant de comptabiliser la vente. En neuf mois, les stocks sont passés de 2,0 milliards de dollars à 3,2 milliards 6. Au seul trimestre clos en juin, le besoin en fonds de roulement a absorbé 97 millions de dollars, et le cash-flow libre est tombé à 24 millions, contre 168 millions un an plus tôt 6.
La montée en charge a été financée par 2,2 milliards de dollars de dette nouvelle, et la charge d'intérêts trimestrielle est passée de 5 à 32 millions de dollars 6. Sur le trimestre, la direction n'a racheté aucune action, alors qu'il restait environ 600 millions de dollars d'autorisations de rachat, et les actions émises à AMD font repartir le nombre de titres à la hausse 5.
La dette est restée proche de 300 millions de dollars pendant deux ans ; le financement de ZT l'a propulsée au-delà de 2 milliards
Data
| Dette totale | |
|---|---|
| T3 '23 | $0.34B |
| T4 '23 | $0.33B |
| T1 '24 | $0.32B |
| T2 '24 | $0.32B |
| T3 '24 | $0.32B |
| T4 '24 | $0.31B |
| T1 '25 | $0.31B |
| T2 '25 | $0.31B |
| T3 '25 | $0.3B |
| T4 '25 | $2.17B |
| T1 '26 | $2.17B |
| T2 '26 | $2.17B |
La trajectoire de long terme est encore plus plate. Le résultat net a progressé de 0,2 % par an sur trois ans, et le bénéfice par action de 2,2 % — mais uniquement parce que le nombre d'actions a reculé 5.
Le chiffre d'affaires a à peu près doublé avec ZT Systems ; le résultat net trimestriel, lui, reste infime
- Chiffre d'affaires
- Résultat net
Data
| Chiffre d'affaires | Résultat net | |
|---|---|---|
| T3 '23 | $2.05B | $0.06B |
| T4 '23 | $1.88B | $0.06B |
| T1 '24 | $1.84B | $0.05B |
| T2 '24 | $1.84B | $0.05B |
| T3 '24 | $2.02B | $0.06B |
| T4 '24 | $2.01B | $0.07B |
| T1 '25 | $1.98B | $0.06B |
| T2 '25 | $2.04B | $0.07B |
| T3 '25 | $2.1B | $0.05B |
| T4 '25 | $3.19B | $0.05B |
| T1 '26 | $4.01B | $0.09B |
| T2 '26 | $3.46B | $0.12B |
La publication du quatrième trimestre fiscal décidera du multiple
Le titre s'échange à 34,8 fois les bénéfices des douze derniers mois, contre une médiane sur cinq ans de 15,6 8. Le site d'analyse boursière GuruFocus recense environ 43 millions de dollars nets de ventes d'initiés sur un an, un décompte automatisé ; les déclarations Form 4 individuelles à l'origine de ce chiffre n'ont pas été consultées une à une 89.
Ce qui limite Sanmina n'est pas la demande ; c'est le palier du bilan : les baies livrées deviennent-elles du cash encaissé une fois que stocks et intérêts ont pris leur part ? Ses usines, celle de Chennai notamment, dont les pièces de baies importées une décision des douanes de Bombay vient d'exonérer de tout droit de douane 7, font le travail physique de l'économie de l'IA, et le gain de marge dit que ce travail mérite d'être payé.
Pour son quatrième trimestre fiscal, clos le 3 octobre, Sanmina vise une marge opérationnelle non-GAAP de 7,5 % à 8,0 % 6. Si cette marge se matérialise et que les stocks cessent de croître plus vite que les ventes, la prime aura été méritée. Sinon, ce sont les actionnaires qui auront financé la montée en charge.
Deepdive
AI-generated from this story and its cited sources. Not investment advice.
