Vendas de IA da Sanmina cresceram 173%. O lucro, 0,2% ao ano.

A Sanmina·−3.23% — Sanmina, down 3.23 percent as of its last quote andou nos dois sentidos em duas sessões. Em 14 de outubro, o fabricante de eletrônicos sob contrato (Nasdaq: SANM) caiu 8,25% na derrocada das ações de IA e, na sequência, subiu mais de 7% após o fechamento, animado pelo otimismo em torno de seu negócio de IA↗ ¹. Na tarde de 15 de outubro, o papel estava perto de US$ 182 — o rebote pós-fechamento sumiu em um dia ². O vaivém é o argumento em miniatura: a receita de IA é real e cresce verticalmente, a conversão dessa receita em lucro e caixa está inacabada, e o mercado já pagou pela conversão.

ZT Systems praticamente dobrou a receita — e elevou a margem

A tese de alta tem evidências a seu favor. A Sanmina comprou a ZT Systems, fabricante de racks para data centers, da fabricante de chips AMD▼−1.77% — AMD, down 1.77 percent today, por cerca de US$ 2,55 bilhões em dinheiro e ações↗, e a compra foi concluída no fim de outubro de 2025 ³⁴. No trimestre encerrado em junho, as vendas para clientes de comunicações, nuvem e infraestrutura de IA cresceram 173% na comparação anual, com a ZT respondendo por US$ 1,1 bilhão desse total ⁵.

A margem acompanhou o volume — e a demanda já está contratada. A margem operacional não-GAAP chegou a 8,0%, ante 5,7% um ano antes, e a gestão elevou a projeção de receita do ano fiscal de 2026 a um ponto médio de US$ 14,15 bilhões↗, com o presidente apontando crescimento acelerado ao longo do ano fiscal de 2027 e entrando no de 2028 ⁶. O limite está a montante da Sanmina: os discos nearline, os discos rígidos de alta capacidade que preenchem esses racks de armazenamento, estão em grande parte alocados até 2028 ⁷.

A conversão esbarra abaixo da linha operacional

Aí entra a aritmética da manufatura sob contrato, porque o fabricante compra os componentes antes de contabilizar a venda. Os estoques subiram de US$ 2 bilhões para US$ 3,2 bilhões em nove meses ⁶. O capital de giro absorveu US$ 97 milhões só no trimestre encerrado em junho, e o fluxo de caixa livre caiu para US$ 24 milhões, ante US$ 168 milhões um ano antes ⁶.

A expansão foi financiada com US$ 2,2 bilhões em nova dívida, e a despesa trimestral com juros subiu de US$ 5 milhões para US$ 32 milhões ⁶. A gestão não recomprou ações no trimestre, embora reste autorização de cerca de US$ 600 milhões, e as ações emitidas para a AMD fazem o número de papéis voltar a subir ⁵.

A trajetória de longo prazo é ainda mais achatada. O lucro líquido cresceu 0,2% ao ano nos últimos três anos, e o lucro por ação avançou 2,2% ao ano apenas porque o número de ações encolheu ⁵.

O balanço do quarto trimestre decide o múltiplo

A ação negocia a 34,8 vezes o lucro dos últimos 12 meses, contra uma mediana de 15,6 nos últimos cinco anos ⁸. O site de análise de ações GuruFocus↗ contabiliza um ano de vendas de insiders em cerca de US$ 43 milhões líquidos, numa apuração automatizada; os registros individuais de Form 4 por trás do número↗ não foram abertos um a um ⁸⁹.

O que limita a Sanmina não é a demanda; é o degrau no balanço patrimonial: saber se os racks expedidos se convertem em caixa efetivamente recebido, depois de descontados estoques e juros. Suas fábricas — entre elas a operação de Chennai, cujas peças de rack importadas uma decisão da alfândega de Mumbai acabou de levar à alíquota zero ⁷ — fazem o trabalho físico da economia da IA, e o ganho de margem indica que esse trabalho vale o que se paga por ele.

Para o quarto trimestre do ano fiscal, encerrado em 3 de outubro, a orientação é de margem operacional não-GAAP de 7,5% a 8,0% ⁶. Se essa margem se confirmar e os estoques deixarem de crescer mais rápido que as vendas, o prêmio terá sido merecido. Caso contrário, quem financiou a aceleração foram os acionistas.