Продажи Sanmina в сегменте ИИ выросли на 173%. Прибыль растёт на 0,2% в год

Акции Sanmina·−3.23% — Sanmina, down 3.23 percent as of its last quote за две торговые сессии успели и упасть, и вырасти. 14 октября бумаги контрактного производителя электроники (Nasdaq: SANM) потеряли 8,25% на фоне обвала бумаг ИИ-сектора, а после закрытия торгов прибавили более 7% на оптимизме в отношении ИИ-бизнеса компании↗ ¹. Во второй половине дня 15 октября бумага торговалась около $182 — отскок после закрытия испарился за день ². Качели котировок — весь спор в миниатюре: выручка от ИИ реальна и растёт вертикально, её превращение в прибыль и деньги не завершено, а рынок за это превращение уже заплатил

ZT Systems примерно удвоила выручку и подняла маржу

У бычьего сценария есть подтверждения. Sanmina купила ZT Systems, производителя стоек для дата-центров, у производителя чипов AMD▼−1.77% — AMD, down 1.77 percent today примерно за $2,55 млрд деньгами и акциями↗, сделка закрылась в конце октября 2025 года ³⁴. В июньском квартале продажи клиентам из телекома, облачных сервисов и ИИ-инфраструктуры выросли на 173% в годовом исчислении, причём $1,1 млрд из них обеспечила ZT ⁵

Маржа двинулась вслед за объёмом, а спрос законтрактован вперёд. Операционная маржа по стандарту non-GAAP достигла 8,0% против 5,7% годом ранее, менеджмент повысил прогноз выручки на 2026 финансовый год до $14,15 млрд в середине диапазона↗, а гендиректор указывает, что рост будет наращиваться весь 2027 финансовый год и продолжится в 2028-м ⁶. Ограничение находится выше по цепочке, вне самой Sanmina: диски nearline — высокоёмкие жёсткие диски, которыми заполняются эти стойки, — в основном законтрактованы до 2028 года ⁷

Конвертация обрывается ниже операционной строки

Дальше вступает в силу арифметика контрактного производства: производитель закупает комплектующие раньше, чем признаёт выручку. За девять месяцев запасы выросли с $2,0 млрд до $3,2 млрд ⁶. В одном лишь июньском квартале оборотный капитал поглотил $97 млн, а свободный денежный поток упал до $24 млн против $168 млн годом ранее ⁶

Наращивание объёмов финансировалось за счёт новых заимствований на $2,2 млрд, а квартальные процентные расходы выросли с $5 млн до $32 млн ⁶. Выкупа собственных акций за квартал не было, хотя неиспользованный лимит программы составляет около $600 млн, а из-за выпущенных в пользу AMD бумаг число акций в обращении снова растёт ⁵.

На длинном горизонте картина ещё скромнее. Чистая прибыль три года росла на 0,2% в год, а прибыль на акцию прибавляла по 2,2% в год — и то лишь потому, что число акций сокращалось ⁵.

Отчёт за четвёртый квартал решит судьбу мультипликатора

Акции торгуются с мультипликатором 34,8 к прибыли за последние 12 месяцев — против пятилетней медианы 15,6 ⁸. Сайт по анализу акций GuruFocus насчитал за год продажи инсайдеров примерно на $43 млн чистыми — подсчёт автоматический; отдельные отчёты по форме 4, на которых он основан↗, по одному не открывались ⁸⁹.

Sanmina ограничивает не спрос, а балансовый скачок: вопрос в том, станут ли отгруженные стойки живыми деньгами после оплаты запасов и процентов. Заводы компании, включая производство в Ченнаи, чьи импортные комплектующие для стоек недавнее решение таможни в Мумбаи обложило нулевой пошлиной ⁷, выполняют физическую работу экономики ИИ, а рост маржи говорит, что за эту работу стоит платить.

В финансовом четвёртом квартале, который завершится 3 октября, компания прогнозирует операционную маржу по non-GAAP на уровне 7,5–8,0% ⁶. Если маржа подтвердится, а запасы перестанут расти быстрее выручки, премия в оценке окажется оправданной. Если нет — наращивание объёмов профинансировали акционеры.