Премия ADR SK Hynix к сеульским акциям снизилась до 36%; глава SK Group допустил новые выпуски

Один дивиденд, две цены — и обе падают

SK Hynix▲+4.33% — SK Hynix, up 4.33 percent today — доминирующий поставщик высокоскоростной памяти HBM (high bandwidth memory), которая устанавливается в стеках рядом с ускорителями для ИИ ¹, — продает одно и то же право на свои денежные потоки на двух рынках, но по двум разным ценам. Американские депозитарные расписки (ADR) на Nasdaq — это торгующиеся в США сертификаты, каждый эквивалентен одной десятой сеульской обыкновенной акции ²³. 9 октября ADR закрылись по $169,03, или примерно 225 384 вон, — премия 40,42% к цене закрытия в Сеуле, где обыкновенная акция стоила 1 605 000 вон ⁴.

С тех пор разрыв сузился: Нью-Йорк падал быстрее. ADR дешевели семь торговых сессий подряд, сеульские акции — шесть↗ ⁵, и к 13 октября премия составляла около 36% при цене ADR около $146 ⁶. Эту премию платят и корейские частные инвесторы: с дебюта 10 июля они выступают нетто-покупателями нью-йоркских бумаг, несмотря на более высокий налог на прирост капитала в самой Южной Корее ⁷.

Кран в руках компании

Июльское размещение — 177,9 млн ADR по $149 — привлекло около $26,5 млрд; издание London Daily↗ назвало спрос инвесторов огромным ²⁸. Фонд стабилизации валютного рынка Южной Кореи поглотил около $20 млрд репатриированных долларов ². 7 октября истек 90-дневный локап↗, следует из документов SEC: директоры и топ-менеджеры SK Hynix и SK Square теперь вправе продавать свои бумаги, а новый выпуск стал юридически возможен ⁴.

Чхве Тхэвон, председатель SK Group, после листинга заявил Bloomberg, что новые выпуски ADR возможны, если доходность для инвесторов останется высокой, а курс акций — стабильным ⁴. Если выпускать бумаги при премии и аннулировать сеульские, компанию по премиальной цене профинансируют те самые покупатели, что заплатили премию, а фри-флоат в Сеуле сократится. Выкуп акций в Сеуле выполнен примерно на 90% и завершится к 20 октября; наблюдатели ждут, что на отчетной конференции 27 октября компания даст ориентиры по расширению программы ADR, а также по новым выкупам и аннулированию акций ⁴³.

Родилась в Сеуле, тает в Нью-Йорке

Разрыв рос, потому что Сеул дешевел, а цена ADR держалась около дебютной отметки $170 ⁴; затем обыкновенная акция снижалась шесть сессий подряд и потеряла 23% от закрытия начала октября — до 1 418 000 вон ⁵. Триггеры были с обеих сторон. Китайская ChangXin Memory анонсировала выпуск более плотной ячейки серверной памяти до конца года ⁹. Корейское издание сообщило, что заказы SK Hynix на оборудование для упаковки HBM4 могут сдвинуться на 2027 год↗, что оспаривает представитель компании ⁵¹⁰.

$26,5 млрд идут на дорожную карту: HBM4E, кастомная память HBM и высокоскоростная флеш-память с емкостью примерно в 10 раз больше, чем у HBM, при примерно вдвое меньшей пропускной способности — исходя из прогноза директора по развитию Ан Хёна, что инфраструктура ИИ к 2030 году вырастет почти в 20 раз↗ ¹. Выручка во втором квартале составила 79,32 трлн вон — на 256,8% больше, чем годом ранее ³.

Премия и есть торговая идея

Игроки на понижение уже заняли позиции. Одна из идей на сайте биржевой аналитики Seeking Alpha — игра на понижение по ADR с расчетом на сжатие премии до 10%↗: автор считает, что почти завершенный выкуп акций оставляет премии мало опоры ⁶. Против этой идеи — дефицитный фри-флоат ADR ⁶ и целевая цена $253 по консенсусу 16 аналитиков ³.

Разницу платят глобальные фонды, которым доступны только бумаги на Nasdaq; собирают ее компания, финансирующая гонку памяти HBM по премиальным ценам, и сеульские акционеры, чей фри-флоат сокращается. Насколько решительно SK Hynix потянет за рычаг выпуска ADR, станет ясно 27 октября.