SoftBank gonfle à 25 milliards de dollars son prêt adossé à Arm pour financer des paris sur l'IA qui n'ont pas encore rapporté

Dans la matinée du 18 septembre, Bloomberg a révélé que SoftBank avait porté à 25 milliards de dollars son prêt adossé aux titres d'Arm Holdings, soit 5 milliards de plus — la troisième augmentation depuis 2023 ¹. Les prêteurs ont proposé environ 7 milliards de dollars pour une demande initiale de 3 à 5 milliards ¹ ; si le cycle se retourne, les premiers exposés seront les créanciers de SoftBank et les actionnaires minoritaires d'Arm.

La ligne est partie de 8,5 milliards de dollars en 2023, avant de grimper à 13,5 milliards en 2024 puis 20 milliards en 2025, dont 20 milliards déjà tirés à fin décembre : cette augmentation donne donc de la marge, pas de la décoration ¹. Elle est garantie par 769 millions de titres Arm, soit 72 % du capital, sur les quelque 90 % que détient SoftBank ¹. L'action Arm a gagné 142 % depuis le début de l'année ¹.

Le collatéral IA coté est bon marché ; le non coté exige le bilan du groupe

Réduite à l'essentiel, l'histoire tient en une phrase : Masayoshi Son emprunte contre le seul actif IA coté de son portefeuille pour financer ceux qui n'en ont pas. Le collatéral coté est bon marché : la ligne Arm coûte environ 225 points de base au-dessus du SOFR, plus un ajustement de crédit de 25 points de base ¹. Le collatéral privé, lui, passe par le bilan.

Lorsque SoftBank a cherché à obtenir un prêt adossé à sa seule participation dans OpenAI↗, les banques ont résisté : elles n'auraient eu aucun recours sur SoftBank au-delà de titres difficiles à valoriser comme à vendre. Le groupe a dû y adjoindre une garantie en nom propre ². Les prix, eux, disent dans quel actif IA les prêteurs ont réellement confiance.

La machine que ce cash alimente n'a encore aucun revenu

Suivons le cash. SoftBank s'est engagé à hauteur de 64,6 milliards de dollars envers OpenAI ³, et a remboursé cette semaine l'intégralité du solde — 25,9 milliards de dollars — du prêt relais d'un an de 40 milliards qui finançait cet investissement ¹. La semaine dernière, le groupe a bouclé un prêt de 11,87 milliards de dollars sur deux ans↗ auprès d'une vingtaine de banques ⁷ ; en août, il avait levé 10 milliards adossés à la participation dans OpenAI ⁴. Apollo est désormais en discussions pour porter un prêt au Vision Fund 2 de 5,4 à 9 milliards de dollars ³.

Reste SB Energy : 8,8 gigawatts de data centers américains, pour un capex estimé à 174 milliards de dollars ¹, et un dossier d'introduction en Bourse↗ affichant une perte nette de 3,21 milliards de dollars au premier semestre, pour 138,7 millions de dollars de chiffre d'affaires — sans le moindre data center opérationnel ⁸.

Le risque de queue retombe sur les créanciers et les actionnaires minoritaires d'Arm

Les prêteurs se sont engagés sur ce tarif de leur plein gré et ont souscrit au-delà du montant demandé ¹, et Nvidia s'est engagé à garantir jusqu'à 105 milliards de dollars↗ du bail de vingt ans d'OpenAI sur le campus de l'Ohio, dont les 800 premiers mégawatts arriveront en 2028 ⁵. Mais le prêt adossé à la participation dans OpenAI énonce le mécanisme : SoftBank devra verser du cash ou rembourser par anticipation si les actions préférentielles d'OpenAI chutent fortement ⁴.

Tout prêt adossé à des titres lie la capacité d'emprunt à la valeur du collatéral ; or elle est maximale précisément quand on en a le moins besoin. Les credit-default swaps (CDS) portant sur SoftBank ont atteint cette semaine leur plus haut niveau depuis trois ans ³, et S&P a dégradé le groupe en mars, jugeant que l'investissement dans OpenAI « réduirait encore la capacité financière de SoftBank Group » ⁶. Les covenants de la ligne adossée à Arm ne sont pas publics.

Le cours d'Arm est devenu la jauge de financement de SoftBank

La véritable contrainte n'est ni l'ambition ni les puces : c'est le cash, qui doit arriver avant les revenus. La dette achète du temps : seuls les revenus d'OpenAI, l'introduction en Bourse désormais repoussée à 2027 ³ ou les premiers mégawatts de SB Energy transformeront les valorisations du collatéral en monnaie sonnante.

D'ici là, surveillez le cours d'Arm : il détermine la capacité d'emprunt de SoftBank et pourrait permettre une quatrième augmentation ¹. L'actif qui a déjà fait ses preuves porte désormais ceux qui pourraient faire les leurs : la jauge de sentiment de l'IA et la jauge de financement de SoftBank sont un seul et même cadran.