소프트뱅크, ARM 담보 마진론 250억 달러로 확대…'아직 돈 안 되는 AI 베팅' 뒷받침

블룸버그가 9월 18일 오전 보도한 바에 따르면 소프트뱅크는 ARM홀딩스 주식을 담보로 한 마진론을 50억 달러 더 늘려 250억 달러로 확대했다. 2023년 이후 세 번째 확대다¹. 당초 조달 요청액은 30억~50억 달러였지만 금융사들이 약 70억 달러의 수요를 제시했다¹. 시장 사이클이 꺾이면 그 최종 부담은 소프트뱅크의 채권자들과 ARM 소수주주들의 몫이 된다.

이 대출 한도는 2023년 85억 달러로 출발해 2024년 135억 달러, 2025년 200억 달러로 불어났다. 지난 12월 기준 200억 달러를 이미 실행한 상태여서 이번 증액은 장식이 아니라 꺼내 쓸 여유 자금이다¹. 담보로 잡힌 것은 ARM 주식 7억6900만주로, 소프트뱅크가 보유한 약 90% 지분 가운데 회사 지분 기준 72%에 해당한다¹. ARM 주가는 올해 들어 142% 상승했다¹.

상장 AI 담보는 싸다…비상장 담보는 재무제표가 필요하다

껍데기를 벗기면 얘기는 단순하다. 손정의 회장은 포트폴리오에서 유일하게 공개 가격이 매겨진 AI 자산을 담보로 돈을 빌려, 가격이 없는 나머지 자산에 쓰고 있다. 상장 담보는 싸다. ARM 담보 대출 금리는 SOFR 대비 약 225bp(베이시스포인트)에 25bp의 신용조정 스프레드를 얹은 수준이다¹. 비상장 담보에는 회사 재무제표가 필요하다.

소프트뱅크가 오픈AI 지분만을 담보로 한 대출↗을 추진했을 때 은행들은 난색을 표했다. 값도 매기기 어렵고 팔기도 어려운 주식 외에는 소프트뱅크에 대한 어떤 청구권도 없었기 때문이다. 결국 소프트뱅크는 회사 차원의 보증을 덧붙여야 했다². 금리 수준이 금융사들이 정작 믿는 AI 자산이 무엇인지 말해준다.

이 돈이 굴러가게 하는 '기계'에는 아직 매출이 없다

자금 흐름을 따라가 보자. 소프트뱅크는 오픈AI에 646억 달러를 투자하겠다고 약속했다³. 이 투자를 뒷받침하려고 꾸린 400억 달러 규모 1년 만기 브리지론의 잔액 259억 달러는 이번 주에 전액 상환했다¹. 지난주에는 약 20개 은행에서 118억7000만 달러 규모의 2년 만기 대출↗을 확정했다⁷. 8월에는 오픈AI 지분을 담보로 100억 달러를 빌렸다⁴. 아폴로는 비전펀드 2호 대출을 54억 달러에서 90억 달러로 끌어올리는 협의를 진행 중이다³.

다음은 SB에너지다. 미국 데이터센터 8.8GW(기가와트) 규모에 필요한 설비투자는 1740억 달러로 추산된다¹. IPO 신청서↗를 보면 상반기 매출 1억3870만 달러에 순손실 32억1000만 달러를 기록했고, 가동 중인 데이터센터는 하나도 없다⁸.

꼬리 위험은 채권자와 ARM 소수주주의 몫이다

대출 기관들은 이 조건을 달게 받아들였고 청약은 제시액을 넘어섰다¹. 엔비디아는 오픈AI가 오하이오 캠퍼스와 맺은 20년 임차 계약의 최대 1050억 달러를 보증↗하기로 했다. 이 캠퍼스의 첫 800MW는 2028년에 가동된다⁵. 그런데 오픈AI 지분 담보 대출은 그 작동 방식을 명시해 둔다. 오픈AI 우선주 가격이 크게 떨어지면 소프트뱅크는 현금을 추가로 예치하거나 조기 상환해야 한다⁴.

어떤 마진론이든 차입 여력은 담보 가치에 묶여 있다. 그리고 차입 여력은 정작 가장 덜 필요할 때 가장 커진다. 소프트뱅크의 신용부도스와프(CDS) 프리미엄은 이번 주 3년 만의 최고치를 찍었다³. S&P는 3월 소프트뱅크그룹의 신용등급을 강등하면서 오픈AI 투자가 "소프트뱅크그룹의 재정 여력을 더욱 감소시킬 것"이라고 밝혔다⁶. ARM 담보 대출의 약정(코브넌트) 내용은 공개돼 있지 않다.

이제 ARM 주가가 소프트뱅크의 자금줄 바로미터다

발목을 잡는 건 야심도, 칩도 아니다. 매출이 들어오기 전에 먼저 도착해야 할 현금이다. 빚은 시간을 산다. 담보값을 실제 돈으로 바꿔주는 것은 오픈AI의 매출, 2027년으로 밀린 IPO³, 아니면 SB에너지가 처음 내놓을 메가와트뿐이다.

그때까지는 ARM 주가를 지켜보면 된다. ARM 주가가 소프트뱅크의 차입 여력을 결정하고, 대출 한도를 네 번째로 끌어올릴 근거가 될 수 있기 때문이다¹. 이미 성과를 증명한 자산이 이제 가능성만 있는 자산을 떠받치는 셈이다. AI 시장 심리의 바로미터와 소프트뱅크 자금줄의 바로미터는 결국 같은 눈금을 가리킨다.