Cybercab Tesla уже здесь. Самое трудное — заставить его окупаться

Корреспондент Эшер Прайс доехал на Cybercab без проблем, но роботакси высадило его не у самого ресторана, куда он направлялся ¹.

Одна поездка не доказывает надежности. Зато она наглядно показывает разрыв между машиной, которая едет сама, и сервисом, который люди выбирают снова и снова. Tesla проходит этот путь, одновременно финансируя масштабную экспансию: компания ожидает, что капитальные расходы в этом году превысят $25 млрд ².

Cybercab, растущая конкуренция на рынке электромобилей и разговоры о возможном слиянии со SpaceX — части одного инвестиционного тезиса. Все три фактора определяют, куда уходит капитал Tesla и что получают за него акционеры↗.

Восстановление автомобильного бизнеса Tesla реально, но конкуренция никуда не делась

Для начала отбросим удобную версию, будто автомобильный бизнес Tesla просто рушится. Во II квартале поставки достигли 480 126 машин — на 25% больше, чем годом ранее. За первое полугодие регистрации Tesla в ЕС, странах ЕАСТ и Великобритании выросли на 54,6% — быстрее, чем весь рынок электромобилей региона, прибавивший 35,1% ^3,4.

Однако восстановление само по себе не дает контроля над ценами. Разницу иллюстрирует Испания: за период по август рынок электромобилей страны вырос на 34,2%, тогда как регистрации Model 3 и Model Y — лишь примерно на 4,4% и 5,5%. Они оставались двумя самыми продаваемыми моделями рынка, но их совокупная доля сокращалась ⁵.

Давление чувствуется и в самом продукте. BYD утверждает, что ее новая аккумуляторная батарея и совместимая с ней система зарядки позволяют восполнить заряд с 10% до 70% за пять минут↗. Заявление производителя, требующее соответствующей инфраструктуры, показывает тем не менее: конкуренты борются не только ценой, но и удобством владения ⁶.

Tesla способна расти и дальше, хотя продавать каждый следующий автомобиль с прибылью становится все сложнее. В собственном квартальном отчете компания называет снижение отпускных цен на автомобили (без учета курсовых эффектов, но с учетом изменения структуры модельного ряда) фактором, давящим на прибыль ⁷.

Cybercab меняет того, кто несет издержки

Tesla уже предлагает поездки на Cybercab на ограниченной территории Остина. Это реальный коммерческий шаг вперед по сравнению с прототипом, хотя зона охвата уже, чем у более широкого сервиса роботакси на базе Model Y ⁸.

Отказ от водителя создает потенциальную экономию на оплате труда. Зато остаются амортизация, страховка, уборка, зарядка, ремонт и поддержка клиентов. Порожние рейсы по-прежнему съедают ресурс автомобиля. Простой по-прежнему сокращает выручку, за счет которой покрываются постоянные затраты.

Анкета Tesla теперь собирает заявки от потенциальных покупателей флотов Cybercab и инфраструктурных партнеров. Цены на машины, условия разделения выручки и операционные обязательства в ней не раскрываются ⁹.

Передача машин во внешнюю собственность могла бы снизить нагрузку на капитал Tesla. Но и владельцам флотов нужна приемлемая доходность. Если их издержки съедают тариф, Tesla не сможет бесконечно удерживать и щедрую плату за пользование платформой, и привлекательную доходность для владельца. Чего не хватает, так это отчета о прибылях и убытках флота: выручка на автомобиль, оплачиваемая загрузка, операционные расходы и потребность в капитале.

Конкуренты идут за Tesla в автономное вождение

Cybercab выходит на рынок, где конкуренты уже работают. Waymo сообщает о более чем 500 тыс. полностью автономных поездках в неделю↗. Это подтверждает активность клиентов, но не прибыльность — и поднимает планку по доступности и сервису, которую Tesla должна брать ¹⁰.

Партнерство Uber с подразделением Oro компании Hertz делает очевидной самую будничную часть работы: зарядка, ремонт, уборка и персонал депо — все это часть плана создания автономного флота. Производственному преимуществу Tesla предстоит выстоять в той же операционной рутине ¹¹.

Регулирование добавляет еще одно условие. 4 сентября NHTSA↗ (Национальное управление безопасности дорожного движения США) объявила о начале проверки того, на каких основаниях Tesla сертифицировала соответствие Cybercab федеральным стандартам. Проверка — это еще не констатация нарушений. Но инвесторам стоит различать уже выполняемые поездки и регуляторный путь, который пока не урегулирован до конца ¹².

Рост поставок не принес роста операционной прибыли

Несмотря на восстановление поставок, неаудированная операционная прибыль Tesla во II квартале снизилась с $923 млн до $398 млн. Валовая прибыль выросла, но операционные расходы росли быстрее. Здесь играют роль расходы на исследования, вознаграждение акциями и прочие траты: одной конкуренцией спад не объяснить ⁷.

Капитальные расходы создают отдельное испытание для кассы. Во II квартале Tesla сгенерировала $4,7 млрд операционного денежного потока и потратила $5,8 млрд на капитальные вложения — свободный денежный поток составил примерно минус $1,1 млрд. Капитальные затраты — не то же самое, что текущие операционные расходы, и вычитать эти траты еще раз из операционной прибыли было бы неверно ⁷.

Поэтому инвестиционный тезис зависит от того, вырастет ли будущая отдача настолько, чтобы оправдать сегодняшние расходы. Поставки большего числа машин помогают профинансировать этот переход, но не доказывают, что переход работает.

SpaceX — пересечение бизнесов, а не соглашение о слиянии

На прошедшем на этой неделе саммите All-In Summit↗ Илон Маск поощрял дискуссию об объединении Tesla и SpaceX. По состоянию на 16 сентября ни окончательного соглашения о слиянии, ни условий обмена объявлено не было ¹³.

Существующие отношения двух компаний вполне конкретны. В марте Tesla завершила инвестицию в SpaceX объемом около $2 млрд после конвертации своего инвестиционного обязательства в отношении xAI. Компании принадлежит менее 1% SpaceX, а во II квартале выручка от поставок Megapack в адрес SpaceX составила $318 млн. Кроме того, Tesla признала около $1 млрд нереализованной инвестиционной прибыли — она отражена за пределами операционной. Этот доход — не деньги, которые приносят автомобили или поездки роботакси ².

Эти сделки повышают планку для слияния. Сотрудничество уже приносит выручку без объединения компаний. Слияние оправдано лишь в том случае, если оно создает дополнительную ценность за счет компетенций или издержек там, где обычные контракты срабатывают хуже.

Для акционеров Tesla решающими деталями станут коэффициент обмена, разводнение доли, обязательства по расходам и корпоративное управление. Совместные технологии могут быть полезны. Но доходность по-прежнему определяет цена, которую за них платят.

Бычьему сценарию нужны операционные показатели

У Tesla есть вполне реальное преимущество в сочетании производства автомобилей, зарядной инфраструктуры и программного обеспечения. К концу июня компания также располагала $43,5 млрд денежных средств и краткосрочных инвестиций. Это позволяет дорабатывать Cybercab, а не требовать немедленной прибыли от запуска на раннем этапе ².

Сильнейший бычий сценарий строится на том, что более дешевые автомобили, более совершенная автономность и плотный локальный спрос усиливают друг друга. Чем больше платных поездок, тем на большее их число распределяются затраты на автомобиль. В этом случае капитал сторонних владельцев флотов смог бы ускорить экспансию — Tesla не пришлось бы финансировать каждый актив.

Следить стоит за подписанными условиями по флотам, воспроизводимой оплачиваемой загрузкой и раскрытыми операционными расходами. Если спекуляции о слиянии превратятся в предложение, условия владения надо оценивать вместе с этими операционными результатами.

Следующая полезная веха для Cybercab — когда владелец флота покажет доходность.