华尔街押注NAND紧缺延续至2028年，长江存储扩产直追三星规模

NAND交易是一场赌局，赌的是无人扩产。美光第四财季↗创下纪录：NAND收入141亿美元，同比增长526%；价格上涨约30%，高于华尔街接近20%的一致预期，却仍不及花旗自身模型预测的34%¹²³。即便如此，花旗分析师阿蒂夫·马利克仍维持对闪迪的“买入”评级和2100美元目标价，预计行业供应紧张将贯穿2027年和2028年两个自然年³。闪迪年内上涨611%，贝塔系数3.65，是押注这一判断最纯粹的标的²。

紧缺出自人为

供应紧张是人为造成的。自2023年供应过剩令全行业库存高企、亏损以万亿韩元计以来，三星、SK海力士和铠侠便没有再大规模扩产⁴。Counterpoint分析师MS Hwang指出，存储投资仍集中在DRAM，NAND产能建设不足，与此同时云厂商纷纷把SSD订单提前¹。回报就写在闪迪的申报文件↗里：截至2025年3月的季度还亏损19亿美元，到今年7月为止的季度，90亿美元收入带来69亿美元净利润——每1美元收入净赚77美分⁵。

默契之外的扩产者

9月28日，TechInsights的崔正东（Choi Jeong-dong）在韩国国会的一场研讨会↗上称，长江存储是“明确的竞争对手”，已经“跻身全球顶级竞争者行列”⁴。TechInsights的数据显示，长江存储在3D NAND市场的收入份额已达13%，而五年前仅为2%；三星的份额则从2021年底的35%降至28%⁴。在Counterpoint的统计中，按位元出货量计，长江存储已排名全球第三，份额为14%⁶。

丹·金（Dan Kim）的观点更为犀利：NAND比拼的是垂直堆叠，而非EUV光刻，因此出口管制难以奏效；他预计长江存储的产出将“持续增长”⁴。在拟募资约50亿美元的上海IPO↗之前，长江存储已向投资者表示，目标是在2027年底前成为全球最大的NAND制造商⁷。

长江存储在武汉的两座晶圆厂月产能合计约20万片⁶。年底前投产的第三座晶圆厂将再增10万片，两座规划中的晶圆厂则可将总产能提升至约40万片，落在三星估计的39万至45万片区间之内⁴⁶。

供给时间表落地，市场重新定价有多快

存储板块刚刚展示了自身的反应速度。10月2日，有报道称东芝将斥资约600亿日元↗（约合3.8亿美元）将AI数据中心机械硬盘产量翻倍，希捷应声下跌10.21%，西部数据下跌10.22%——市场重新定价的是稀缺还会持续多久，而非稀缺背后的需求⁸。长江存储第三座晶圆厂的新增产能相当于公司现有总产能的一半，而且投产日期已经明确。

中国本土热潮或许足以消化新增晶圆

这些都不必然酿成供应过剩。集邦咨询（TrendForce）引述的机构投资者预计，中国的AI与云计算热潮将在国内消化掉大部分新增产出，2027年甚至更晚之前，都不会对全球供需产生实质性影响⁹。在崔正东看来，价格战的前提是需求放缓⁴。花旗报告假设的行业供给，也高于其覆盖公司自身的规划↗：报告采用的行业位元增速在25%左右，而闪迪给出的指引在15%上下²³。

企业级SSD价格10月29日见分晓

闪迪将于10月29日发布第一财季业绩，华尔街一致预期为每股收益46.11美元、营收106.3亿美元²。关键信号有两个：一是企业级SSD价格——二季度企业级SSD占NAND位元出货总量的48%⁶；二是武汉的产出有多少留在中国国内⁹。在任何一个信号变化之前，目标价平均为2136美元的25位分析师仍在为稀缺背书²。这笔交易押注的，是吸取了2023年教训的生产商保持克制；而逆势翻倍扩产的那家厂商，从未吸取这个教训。