サンディスク株2100ドル、シティ「買い」の支えはマイクロン決算 自社ガイダンスは逆を向く

マイクロンの決算が「買い」を更新した

シティグループは10月1日、サンディスク株の投資判断「買い」と目標株価2100ドルを維持した↗。その前日にマイクロンはNAND事業で過去最高の141億ドルの四半期を記録していた¹²。根拠はこうだ。マイクロンのNAND売上高は出荷ビット量が約10%増、価格が30%近く上昇したことで前四半期比42%増となり、シティ自身が想定していた価格2割増を上回った。供給は2028年まで逼迫が続くとみられ、アナリストのアティフ・マリク氏は、データセンターがAIのキー・バリュー・キャッシュ(Key-Value Cache)処理をより安価なSSDにオフロードしていると指摘する¹。

そもそもこの「買い」はマイクロンの決算発表より前から存在する。シティは9月9日にも同じ2100ドルを再提示していた³。サンディスク株の終値は10月1日が1728ドルだった¹。同社は10月29日に2027年度第1四半期の決算を発表する↗⁴。

粗利率が示すのは市況であって、サンディスクではない

サンディスクはキオクシアとの合弁会社フラッシュ・ベンチャーズ(Flash Ventures)から、ウェハーをすべて原価に小幅なマージンを上乗せした価格で購入している⁵。そのため契約価格の上下はほぼ丸ごと粗利率に反映される。この仕組みの下、直近四半期の売上高は89億6500万ドルと前四半期比51%増、粗利率は84.6%に達し、増収の3分の2は価格によるものだった⁶。原価プラスのウェハーで粗利率84.6%という数字が示すのはNANDの価格であって、サンディスクではない。

第1四半期のガイダンスは103億~108億ドルで、前四半期比17.7%増を示唆する。前四半期ペースの3分の1だ⁴⁶。調査会社トレンドフォース(TrendForce)は、前期に70~75%上昇した契約価格が今期は10~15%の上昇にとどまるとみる↗⁷。マイクロンは総売上高が31%増となった後、12月期のガイダンスを13%増とした↗²。買い手がいつでも離れていける消費者向けの売上高は、前期に32%減った⁶。

キャッシュの5分の2は他人カネ

第4四半期の営業キャッシュフローは71億2600万ドルだった↗⁶。うち20億9100万ドルは新ビジネスモデル(New Business Model、NBM)契約に基づいて計上した顧客からの前受金と返金可能な保証金で、このほか未払いの法人税が7億3000万ドル含まれる⁶。いずれも繰り返されない。サンディスク自身も、NBMによる前受金・保証金の影響額19億3800万ドルを差し引き、当四半期の調整後フリーキャッシュフローを50億3500万ドルとしている⁶。

貸借対照表には未払いの法人税12億8600万ドルが残る⁶。第4四半期に45億2400万ドルを買い戻したうえで、取締役会は自社株買いの総枠を155億ドルへと引き上げたばかりだ。その原資は営業キャッシュフローである⁵⁶。

ガイダンスが天井なら、誰が代償を払うのか

アナリスト予想の平均は、会社自身が示した天井より上にある。売上高の予想平均は106億3300万ドル、1株当たり利益(EPS)の予想平均は46.11ドルで、44~46ドルというガイダンスの上限を突き抜けている⁴。ガイダンスが現実のものになれば、余剰は自社株買いと、598億ドルの購入確約分を握り、うち約19%は12カ月以内に引き渡せるNBM顧客↗に向かう⁵⁶。

そうならなければ、損失を被るのは、6月の高値2354.39ドルからすでに約27%下落した水準で株を抱える投資家だ¹⁷。売買記録には、この3カ月で1億2140万ドルの内部者による株式売却が残っている⁹¹⁰。それが疑念の表れか、資産の分散か、提出書類は語らない。決着をつけるのは10月29日の2つの数字——売上高が108億ドルの上限に届くか、粗利率が84.6%を保てるかだ。