CoreWeave platziert Wandelanleihen über drei Milliarden Dollar – und parkt 35 Millionen Aktien dahinter

Eine Einreichung von CoreWeave↗ öffnet heute Morgen zwei Türen. Durch die erste: Senior-Wandelschuldverschreibungen über 3,0 Milliarden Dollar, fällig am 1. April 2033, mit einer Option über 500 Millionen Dollar für die Ersterwerber; der Kupon ist mit 2,375 bis 2,875 Prozent indiziert, die Wandlungsprämie mit 22,5 bis 27,5 Prozent, die Preisfeststellung wird für heute Abend nach Börsenschluss erwartet ¹²³. Durch die zweite: eine Aktienvertriebsvereinbarung mit elf Banken über den Verkauf von bis zu 35 Millionen Class-A-Aktien – verbunden mit dem Versprechen an die Käufer der Wandelanleihe, dass keine dieser Aktien vor Ablauf von mindestens 30 Tagen nach der Kaufvereinbarung über die Anleihen verkauft wird ¹. Die Reihenfolge ist die Botschaft. CoreWeave zeigt, welcher Markt dem Unternehmen nach eigener Überzeugung noch offen steht – und das ist nicht der Markt für klassische Kredite.

Einen Tag nach der Fed: das andere Regal

Das Timing macht diese Deutung fast zwingend. Am Mittwoch hat die Fed erstmals seit Juli 2023 die Leitzinsen erhöht (einstimmig um 25 Basispunkte auf 3,75 bis 4 Prozent, im Dot-Plot ist eine weitere Erhöhung angedacht), und Fed-Chef Kevin Warsh fügte ungefragt hinzu, „die sogenannten Hyperscaler seien derzeit am Markt und beschafften sich Finanzierung“; diesen Wettbewerb um Kapital nannte er einen Grund dafür, dass die Rendite zehnjähriger US-Staatsanleihen nahe 5 Prozent liegt – dem höchsten Stand seit 2023 ⁷. Am Morgen danach ging CoreWeave an dem Regal vorbei, in dem die eigenen ausstehenden Senior-Anleihen mit 8,500 bis 9,750 Prozent zu Buche schlagen ², und ging zu dem Regal, in dem Käufer sich mit weniger als 3 Prozent in bar zufriedengeben.

Diese Spanne ist das ganze Geschäft, und der Käufer geht sie mit offenen Augen ein. Wer die Wandelanleihe zum indikativen Mittelwert von rund 2,6 Prozent zeichnet ³, vergibt kein Geld auf CoreWeaves Kreditwürdigkeit; er kauft vielmehr eine Kaufoption auf die Aktie mit einem Basispreis, der rund ein Viertel über dem heutigen Kurs liegt, und begnügt sich für die Wartezeit mit einer symbolischen Verzinsung. CoreWeaves eigene Präsentation↗ rechnet genau das durch: Eine Wandelanleihe über 3,5 Milliarden Dollar zu 2,625 Prozent senkt den gewichteten durchschnittlichen Zinssatz von 8,3 Prozent zur Jahresmitte auf 7,8 Prozent pro forma – und das in einer Schuldenstruktur, deren Verzinsung bereits von 14,9 Prozent im Jahr 2023 gesunken ist; das habe dem Unternehmen zufolge vom zweiten Quartal 2025 bis zum zweiten Quartal 2026 rund 1,1 Milliarden Dollar an annualisierten Zinsausgaben gespart ³.

Verwässerung als Rating-Medizin

Die Tür zum Aktienmarkt ist der Notausgang, der zugleich der Plan ist. Zum Börsenschluss am Mittwoch waren die 35 Millionen Aktien rund 2,92 Milliarden Dollar wert ⁴; die Banken erhalten bis zu 2,0 Prozent des Bruttobetrags (nach meiner Rechnung rund 58 Millionen Dollar, falls das Programm zu diesem Preis vollständig platziert wird) ¹⁴. Selbst diese künftigen Verkäufe sind abgesichert, und zwar über Collar-Forward-Vereinbarungen mit einem Floor unterhalb von 100 Prozent und einem Cap darüber ¹. Und in der Einreichung heißt es, der Erlös könne der „Unterstützung des Ziels dienen, das Kreditprofil des Unternehmens in Richtung Investment Grade zu entwickeln“ ¹. Das ist der ehrliche Satz in diesem Dokument: Eigenkapital ist die Rating-Medizin, die Verwässerung die Dosis – und die Capped Calls heben die Verwässerungsmauer nur so weit an, bevor die Aktionäre oberhalb des Caps zur Kasse gebeten werden ².

Sechseinhalb Jahre Geld gegen ein vierjähriges Buch

Das billige Geld kauft Zeit, die die Verträge nicht haben. Der Auftragsbestand lag zur Jahresmitte bei 104,2 Milliarden Dollar, ein Plus von 246 Prozent; Anfang des dritten Quartals kamen weitere 25 Milliarden Dollar unter Vertrag, die vertraglich gesicherte Leistung liegt bei 4,2 Gigawatt; die neuesten Verträge mit kurzen Laufzeiten von drei bis sechs Monaten liegen preislich bei rund 40 Millionen Dollar pro Megawatt, aufs Jahr hochgerechnet ³⁴⁵. Doch 21 Prozent dieses Bestands werden innerhalb von 24 Monaten umsatzwirksam, weitere 39 Prozent innerhalb von 48 Monaten; nur 40 Prozent reichen über vier Jahre hinaus ³. Die Anleihe läuft sechseinhalb Jahre. Der Zinsaufwand belief sich im zweiten Quartal auf 640 Millionen Dollar; als Leitgröße für das dritte Quartal gelten Zinsausgaben von 860 bis 940 Millionen Dollar, für die Capex 2026 sind es 35 bis 39 Milliarden Dollar ⁶. Es sind die Käufer der Wandelanleihe, die das Risiko des Jahres 2033 übernehmen – gegen einen Auftragsbestand, der bis 2030 größtenteils umgeschlagen sein wird.

Das erste Urteil des Marktes war ein Achselzucken nach unten: Die Aktie notierte um die 80 Dollar und gab, obwohl der S&P 500 zulegte, im Tagesverlauf um mehr als 4 Prozent nach; binnen einer Woche verlor sie 16 Prozent ⁶. Der Engpass dieses Unternehmens ist seit Monaten nicht die Nachfrage. Sondern die Kapitalkosten. Und die entscheidende Frage lautet, ob Volatilität und die eigene Aktie auf Dauer billiger sind als Kredit. Zwei Dinge gilt es zu beobachten: wo die Wandelanleihe heute Abend tatsächlich bepreist wird – und ob das ATM-Programm nach Ablauf der 30-tägigen Sperrfrist überhaupt zum Zuge kommt. Meine Vermutung: CoreWeave hofft, dass es nie so weit kommt – dass die Wandelanleihe deutlich innerhalb der genannten Spanne platziert wird und die Aktientür ein Druckmittel bleibt, das nie eingesetzt wird. Die Maschinerie hat das Unternehmen trotzdem eingereicht, am Tag nachdem die Fed verkündet hatte, die Zinsen würden weiter steigen. Unternehmen bauen Hintertüren, wenn sie an der Haupttür zweifeln.