코어위브, 30억 달러 전환사채 발행…3500만주 주식 매출은 30일 잠가둔다

오늘 아침 코어위브의 공시 자료 하나↗가 문 두 개를 연다. 첫 번째 문은 2033년 4월 1일 만기 선순위 전환사채 30억 달러다. 인수자에게는 5억 달러를 추가로 배정받을 수 있는 선택권이 붙었고, 표면금리는 2.375~2.875%, 전환 프리미엄은 22.5~27.5%로 안내됐다. 가격 결정은 오늘 장 마감 후 예정이다 ¹²³. 두 번째 문은 11개 은행과 맺은 주식 분배 계약으로, 최대 3500만 주의 클래스A 보통주를 매도할 수 있게 한 것이다. 여기에 사채 인수자들에게는 사채 매입 계약 체결 뒤 최소 30일간 이 주식들이 움직이지 않겠다는 약속이 붙었다 ¹. 순서가 핵심이다. 코어위브는 자신에게 아직 열려 있다고 믿는 시장이 어디인지 스스로 보여주고 있고, 그 시장은 일반 사채 시장이 아니다.

연준 인상 하루 뒤, 다른 매대를 고르다

시점이 이 같은 해석을 피할 수 없게 만든다. 연준은 수요일 2023년 7월 이후 처음으로 금리를 올렸다. 만장일치로 0.25%포인트(25bp) 인상해 기준금리를 3.75~4%로 끌어올렸고, 금리 전망 점도표(닷 플롯)에는 추가 인상 1회가 반영됐다. 케빈 워시 연준 의장은 "이른바 하이퍼스케일러들이 지금 시장에 나와 자금을 조달하고 있다"고 스스로 꺼내며, 이런 자금 쟁탈전이 10년물 미 국채 금리를 2023년 이후 최고 수준인 5% 부근에 올려놓은 이유 중 하나라고 짚었다 ⁷. 그 다음 날 아침 코어위브는 자기 기존 선순위 사채 금리가 연 8.500~9.750%인 매대 ²는 건너뛰고, 매수자들이 현금 이자 3% 미만을 받아들이는 매대로 자리를 옮겼다.

이 격차가 거래의 전부인데, 매수자는 그 성격을 알고 값을 치른다. 안내 범위 중간값인 약 2.6% ³로 전환사채를 산 투자자는 코어위브의 신용도에 돈을 빌려주는 게 아니다. 오늘 주가보다 대략 25% 위에서 출발하는 주식 콜옵션을 사고, 그 기다림의 대가로 명목 수준의 이자를 받는 셈이다. 코어위브가 직접 공시한 발표자료↗도 정확히 이 계산을 보여준다. 2.625% 표면금리의 35억 달러 전환사채가 가중평균 차입금리를 올해 중반 8.3%에서 프로포마(반영 후) 기준 7.8%로 끌어내린다는 것. 이미 2023년 14.9%에서 내려온 부채 포트폴리오 위에서 나온 수치며, 코어위브는 이 덕분에 2025년 2분기부터 2026년 2분기까지 연환산 기준 약 11억 달러의 이자를 아꼈다고 설명했다 ³.

희석이 곧 신용등급 개선약

주식 문은 비상구이자 본안이다. 수요일 종가 기준 3,500만 주의 가치는 약 29억2,000만 달러다 ⁴. 은행들이 총매출액의 최대 2.0%를 수수료로 챙긴다(그 가격에서 물량이 전량 팔리면 단순 계산으로 약 5,800만 달러다) ¹⁴. 아직 팔리지도 않은 이 주식마저 헤지돼 있다. 하한은 주가의 100% 아래, 상한은 100% 위로 설정한 콜라(collar)형 선물환 계약으로 묶어둔 것이다 ¹. 공시에는 조달 자금이 "기업 신용 프로필을 투자적격 등급으로 전환하려는 목표의 지원"에 쓰일 수 있다고 적혀 있다 ¹. 이 문서에서 가장 정직한 문장이 바로 이 대목이다. 자기자본은 신용등급 개선약이고 희석은 그 용량이다. 캡드 콜(capped call)은 희석의 벽을 상한선까지만 올려줄 뿐, 그 위의 대가는 결국 주주들이 치른다 ².

6년 반짜리 자금, 4년짜리 백로그

값싼 돈이 사는 것은 계약에 없는 시간이다. 올해 중반 기준 매출 백로그는 1,042억 달러로 246% 늘었다. 3분기 초에는 250억 달러어치가 추가로 계약됐고 계약 전력은 4.2기가와트(GW)에 이른다. 최근 맺어지는 단기 계약은 만기가 3~6개월에 불과한데, 가격은 연환산 기준 메가와트당 약 4,000만 달러 수준이다 ³⁴⁵. 하지만 백로그의 21%는 24개월 안에, 다시 39%는 48개월 안에 매출로 인식된다. 4년을 넘기는 몫은 40%에 불과하다 ³. 이번 사채의 만기는 6년 반이다. 2분기 이자비용은 6억4,000만 달러였고, 회사는 3분기 이자비용을 8억6,000만~9억4,000만 달러로, 2026년 설비투자를 350억~390억 달러로 각각 가이드했다 ⁶. 2030년이면 대부분 매출로 인식돼 사라지는 백로그를 상대로 2033년의 리스크를 떠안는 쪽은 바로 전환사채 매수자들이다.

시장의 첫 판정은 시큰둥한 하락이었다. 주가는 80달러 안팎으로 밀리며 이날 4% 넘게 빠졌다. S&P500 지수가 오르는 가운데서 나온 하락이고, 지난 일주일 동안의 하락폭은 16%에 이른다 ⁶. 이 회사의 병목은 몇 달째 수요가 아니다. 자본 조달 비용이다. 결정적인 질문은 변동성과 주식이 신용보다 영구적으로 싼지 여부다. 지켜볼 것은 두 가지다. 오늘 밤 전환사채 가격이 실제로 어디서 매겨지는지, 그리고 30일 잠금이 풀린 뒤 장내 분할매출(ATM) 방식이 가동되는지다. 내 추측은 코어위브가 끝까지 그 카드를 꺼내지 않기를 바란다는 것이다. 전환사채가 안내 범위의 하단 쪽에서 무난히 가격이 매겨지고, 주식으로 통하는 문은 실제로는 열지 않는 협박 수단으로 남기를. 그럼에도 코어위브는 이런 장치를 서류로 제출해 뒀다. 하필 연준이 금리가 더 오를 것이라고 말한 바로 다음 날이었다. 기업은 정문이 열려 있을지 확신하지 못할 때 비상문을 만들어 둔다.