美股代币化拿到五年窗口期：代币须真正等同于股票

一只你不必费心的股票

管理资产超过1.89万亿美元的普信集团，数字资产主管布鲁·马切拉里周四以一只股票为例，点明了整个代币化的前提条件¹。一笔特斯拉持仓应当以“代币化格式或纸质替代格式”交付，并且两种格式可以互换：“我不需要在意”¹。可眼下，代币待在链上流动性池中，与传统流动性池相互分离，两个池子靠多步函数连接，这类函数的“传导机制可能出现意想不到的延迟和后果”；她定下的标准，是股票在两个池子之间“即时可互换”¹。

国会受挫，SEC出手

参议院周二以49票对50票投票，反对推进《数字资产市场清晰法案》↗，距所需的60票差11票，没有一名民主党议员投赞成票²。两天后，SEC发布“创新豁免”↗：两项为期五年的豁免，允许符合条件的交易场所通过自动做市商交易代币化美股，无需注册为交易所，相应的流动性提供者也同时获得对等豁免³⁴。代币必须附带标的股票的各项权利，股息与投票权均包括在内；发行人则获得30天期限，可否决第三方将公司股票代币化的安排⁴⁵。SEC主席保罗·阿特金斯（Paul Atkins）此前承诺，“无论有无立法”都会采取行动³。

豁免令定的是权利，不是管道

悬而未决的，正是马切拉里摆在核心位置的问题：谁有权发行代币、谁负责在不同格式之间转移代币，以及这究竟是原生发行（native issuance），还是“实质上是一种衍生品”¹。SEC不会逐一审批交易场所；符合条件的企业通知委员会后，即可开始运营⁴。这条通道属于率先达标者。本周先赢一步的是：Securitize等代币化公司——周四上涨14%——以及DeFi式交易场所；而Coinbase自家的交易所，则可能置身框架之外⁶。

两家监管机构，两个版本的股票

周五，Coinbase通过另一家监管机构作出回应：向美国商品期货交易委员会（CFTC）申请上线个股永续合约↗，提供每周5天、每天24小时的杠杆敞口，但不附带股东权利；当日Coinbase股价收涨11.66%⁷¹。SEC通道卖的是股票本身，CFTC通道卖的只是价格。一旦这两个流动性池始终无法相互清算互换，延迟就会落在代币一侧的持有者身上——而这很可能正是被“全天候交易”宣传招揽入场的散户；交易清淡时，价格波动也会随之放大⁵。

传统机构在并行建设

托管环节也在跟进。3月，SEC批准了纳斯达克的代币化证券提案；7月，美国存托信托和结算公司（DTCC）将代币化证券投入实盘交易¹。马切拉里的立场是谨慎而非拒绝：美股是“世界经济的巨无霸”，所以要“并行建设”¹。罗宾汉（Robinhood）的离岸代币曾引发否决条款背后的那场争斗；如今，该公司计划让代币按1:1赎回为真实股票，并附带投票权⁵。

30天否决窗口，5年见分晓

阿姆斯特朗（Armstrong）表示，不妨认定该法案已死，转而通过SEC和CFTC走“另一条路”；参议院“可能在一两周内重新审议这项法案”⁸¹。接下来要看30天否决窗口：哪些发行方会提出异议，以及是否会有交易场所建成双向传导机制——马切拉里说，那“真的会在很大程度上改变一切”¹。五年倒计时已经开始。