高盛收取AI热潮的费用，把债务留在别人的资产负债表上

高盛·0.00% — 高盛, unchanged today已把AI建设浪潮变成一条收费业务线，周二发布的第三季度财报↗给出了具体数字。在融资部门发力、财务顾问业务创下该行历史最佳单季表现的带动下，利润增长29%¹。股票融资业务——即以投资者持仓为抵押向其放贷——收入接近翻倍，不过总营收较第二季度创下的纪录有所回落¹。故事的另一半，在于该行如何处理这些费用背后的债务：它安排了借款，随后便闪身避开风险。

建设浪潮抵达银行时，已变成费用

循着资金流向看。像Volta Infrastructure这样的AI云行业新公司，今年由两位博枫（Brookfield）前基础设施业务高管创立，需要数万块英伟达▲+1.23% — 英伟达, up 1.23 percent todayGPU，以及一座运行这些芯片的数据中心；AI实验室AnthropicPVT$350B — Anthropic, private, latest valuation $350B已签订为期六年的协议，租用该挪威站点的算力容量²。这种开支远超一家初创公司的现金承受能力，因此Volta正在杠杆贷款市场借入50亿美元²。

安排行拿走费用。首席执行官戴维·所罗门本周向投资者表示↗，融资活动已成为高盛市场业务中规模更大、也更持久的组成部分，算力需求目前仍显著超过供给³。

安排行承销了安全部分，绕开芯片贷款

承销意味着银行要作出承诺：一旦买家不出现，这笔债就留在自己账上。Volta的交易结构正体现了这一选择。摩根大通与高盛只承销了其中13亿美元贷款，这笔贷款充当现金抵押品，为数据中心租约提供担保²。37亿美元芯片贷款——即用于采购GPU的那部分——则根本没有承销商↗ ⁵。

该融资包捆绑出售，想买入有抵押担保部分的贷款机构，必须连带接下芯片贷款²。这笔债务推介收益率约为11%↗，在本轮AI热潮中位居最高之列；且没有评级，这把通常购买杠杆贷款的担保贷款凭证（CLO）挡在了门外²。高盛自家策略师在盘点发债规模后，选择低配超大规模云厂商（hyperscaler）信用债，即大型云运营商的债务⁶。

利率上行挤压AI项目回报

利率的压力落在链条最末端。美联储9月已加息，为三年来首次，高盛经济学家预计到12月还会再加一次↗ ⁷。在财报电话会议上，所罗门表示，利率压力可能影响AI项目的回报和可行性，高盛对愿意承销的AI风险仍然高度挑剔³。

答案写在高盛自家账上

安排贷款是实打实的工作，也配得上这笔手续费：把一笔资本开支需求转化为可供融资的结构，正是算力得以存在的前提。不过，高盛有意只做安排这一环，而不持有由此产生的债务。这家银行把自家资本转而投向了哪里，才是真正的底牌：上季度，高盛斥资30亿美元回购自家股票↗，回购均价较市场价高出约12%⁸。

两场考验周三登场

对任何想要评估这轮热潮的人来说，问题不在于手续费是否真实，而在于：当亲手缔造这个市场的银行自己都不愿持有这些信贷时，这些信贷还值不值得持有。本周将迎来两个风向标。摩根士丹利▼−1.69% — 摩根士丹利, down 1.69 percent today将于10月14日（周三）发布财报，其股票交易部门的表现将揭示，这股势头是全行业共有，还是高盛一家独享⁸。同一天，Volta那笔37亿美元芯片贷款认购截止，在这一收益率水平上，这笔贷款仍需买家接手²。