AXT 425% 랠리는 인덱스펀드가 떠받쳤다… 수주잔고를 여는 열쇠는 베이징이 쥐었다

주주명부를 채운 패시브 자금

블랙록이 10월 5일 13G/A↗에서 AXT 주식 935만9639주 보유 사실을 보고했다. 9월 30일 기준 지분율은 14.3%다. 이 서류는 해당 지분이 경영권에 영향을 주려고 취득한 것이 아니라고 인증한다 ¹. 이 지분에는 iShares 코어 S&P 스몰캡 ETF가 포함돼 있다. AXT 지분 5%를 단독으로 넘긴 것은 이 펀드 하나로, 블랙록 보유분의 3분의 1이 넘는다 ¹. 인덱스 배관을 타고 흘러든 돈이지 InP에 대한 투자 판단이 아니다. 9월 21일 S&P가 AXT를 스몰캡 600지수에 편입했을 때 주주명부에 벌어지는 일이다. 지수추종 펀드는 매수해야 하고, 그날 주가는 최대 16.4% 뛰었다 ².

그 위에 쌓인 단기 투기자금

이 종목 주변의 거래도 급등세와 맞아떨어진다. Tradr는 8월 13일 숙련 투자자를 겨냥한 'AXTI 일일 2배 인버스 ETF' 출시를 발표했다. 주가는 1년 새 3.70달러에서 143.16달러까지 출렁였다 ³. 개미투자자들은 주가 95달러를 외치고 있다 ⁴. 보유 헤지펀드 수는 37곳에서 33곳으로 줄었지만, 남은 이들은 약정 자본을 34% 늘려 4억8790만 달러로 끌어올렸다 ². 올해 들어 425.2% 오른 지금 ⁸도 여전히 대량으로 사들이는 주체는 '인덱스 머신'이다.

고객들이 실제로 지불한 현금

수요 스토리에는 실제 달러가 붙어 있다. AXT는 2분기에 코헤런트로부터 2230만 달러, Casela로부터 2540만 달러의 선수금을 받았다. 7월에는 루멘텀과 6년간 생산능력을 예약하는 계약↗을 체결했다. 30영업일 안에 지급해야 할 4350만 달러와 조건이 2028년에 확정되는 또 하나의 4350만 달러로 구성됐다. The Inference가 10월 1일 추적한↗ 조건이다 ⁵⁶⁷. InP 수주잔고는 2027년까지 1억 달러를 훌쩍 넘어선다 ⁵. 다만 이 예치금은 회계상 부채로 계상되고, 웨이퍼가 출하돼야 비로소 매출로 바뀐다 ⁵.

매출은 허가 한 장에 달려 있다

AXT의 기판은 모두 중국 내 3개 공장에서 생산된다. 2025년 2월 4일부터 시행돼 한 번도 중단된 적 없는↗ 수출 통제에 따라 중국 밖으로 나가는 모든 출하는 중국 상무부의 수출허가를 받아야 한다 ⁶⁷. AXT는 1월에 허가가 부족해 실적 전망을 끌어내린 데 이어 8월 13일자 공시에서도 허가를 가장 중대한 난제로 꼽고, 미국행 출하 승인이 언제 나올지는 추정할 수 없다고 밝혔다 ⁶. 3분기 매출 가이드런스 6600만 달러에는 이미 허가를 받았거나 면제 대상인 매출만 반영된다. 2분기 매출의 절반 이상을 차지하는 중국향 매출은 애초에 허가가 필요 없다 ⁵. 예치금은 달러지만 매출은 서류다.

매출 14배, 누가 값을 치르나

예상매출 기준 주가매출비율은 14.19배로 업계 평균 5.25배를 크게 웃돈다. 가치 점수(Value Score)는 F, 투자의견 랭킹은 '보유(Hold)'다 ⁸. 3년의 정체 끝에 사상 최고 실적을 기록한 단 한 분기 위에 올라선 밸류에이션 재평가(re-rating)다.

10월 29일이 첫 진짜 시험대

강세 시나리오 자체는 실재한다. 매출총이익률은 1년 만에 8%에서 44.9%로 뛰었고, InP 생산능력 두 배 증설은 일정보다 앞서 진행되고 있으며, 컨센서스는 2026년 매출이 146.4% 늘 것으로 본다 ⁵⁸. 다만 지금의 밸류에이션 배수에는 '허가가 계속 나온다'는 전제가 추가로 깔려 있다. 경영진은 이 부분은 예측할 수 없다고 말한다 ⁵. AXT 본사도 4월 22일 6억3200만 달러어치 주식 매각에 나섰고, 6월 말 현금 보유액은 7억4880만 달러였다 ⁵. 다음 판가름은 10월 29일 장 마감 후↗ 나온다. 이미 허가가 떨어진 6600만 달러 대비 매출, 그리고 고객 예치금의 출하 웨이퍼 전환 첫 사례가 관전 포인트다 ¹⁰.