СПИК May Mobility за $1,4 млрд закладывает 70-процентную маржу, которой компания никогда не зарабатывала

Траст может опустеть, даже если сделку одобрят

Деньги под этим слиянием принадлежат — по очереди — тем, кто может их забрать. Из обещанных в сообщении от 16 сентября↗ максимум $337 млн валовых поступлений до $217 млн держат публичные акционеры ACP Holdings, и каждый из этих долларов можно отозвать ¹². Они могут проголосовать за сделку и всё равно забрать деньги — значит, к дню голосования траст может сжаться почти до нуля ².

Каждый отозванный доллар уменьшает денежный запас May Mobility. Цена для продавцов при этом не сдвигается: соглашение о слиянии фиксирует вознаграждение на уровне $1,35 млрд акциями при стоимости предприятия (EV) около $1,4 млрд с учётом сделки; листинг на Nasdaq под тикером MAY намечен до конца года ¹³.

Купон — впереди обыкновенных акций

Другой источник — PIPE (частное размещение) на $120 млн с твёрдыми обязательствами — надёжнее, но обходится дороже. Эти деньги покупают кумулятивные конвертируемые привилегированные акции серии A с заявленной стоимостью $12,00 и кумулятивным купоном 12%↗ ⁴⁵. Варранты на 100% акций, выпускаемых при конвертации, с той же ценой исполнения $12,00 действуют пять лет ⁴; при конвертации объём претензий PIPE на обыкновенные акции может вырасти примерно вдвое, и дополнительные бумаги лягут на держателей, которые и так стоят позади купона.

Чтобы сделка закрылась, денег в трасте и поступлений от PIPE должно хватить не менее чем на $120 млн — ровно на размер самого PIPE↗ ³. Именно этот минимальный порог превращает сохранность траста в главную переменную сделки.

Мультипликатор — 140 годовых выручек

В прошлом году парк принёс около $10 млн выручки при валовой марже 27%, а расходование денег в 9,3 раза превысило выручку↗ ¹. Операционные расходы по методологии Non-GAAP составили $81 млн↗ ⁶. Маржа, которая должна оправдать мультипликатор, — до 70% валовой и 30% по EBIT (прибыли до процентов и налогов) — в документах названа иллюстративной, и те же раскрытия признают, что модель разделения выручки с операторами парков, стоящая за этими цифрами, пока не приносила существенных доходов ¹⁶.

Рынок переоценивает сектор с июля

К тому же May Mobility присоединяется к когорте, оценки которой публичный рынок всё лето снижал. Momenta вышла на биржу в июле с оценкой $8,9 млрд, а к 26 сентября, по подсчётам отраслевого обзора, стоила около $5,2 млрд↗ — даже несмотря на валовую маржу 75% при выручке 1,6 млрд юаней за первое полугодие↗ ⁷⁸. Оценка WeRide — около $1,85 млрд, Pony.ai — около $2,95 млрд ⁷.

Партнёры реальны — разделения выручки нет

Парк, на котором держится вся эта история для инвесторов, — не слабое место: минивэны Toyota Sienna выполнили более 550 тыс. платных поездок в беспилотном режиме, проехав 1,1 млн миль↗, а платящие пассажиры заказывают поездки через Lyft в Атланте и двух городах Миннесоты ¹². Спрос обеспечивают Uber, Lyft, Grab и CaoCao, эксклюзивным оператором в Японии выступает NTT ¹. Компания ставит себе в актив три запуска сервиса без водителя, на которые ушло около $300 млн капитала, — против более чем $11,3 млрд, привлечённых Waymo до той же отметки ⁶. Не хватает лишь выручки, которая оправдала бы сравнение с софтверными компаниями.

Смотреть надо в прокси-заявление, а не в пресс-релиз

Ближайшие полгода определят три документа: регистрационное заявление по форме S-4 с аудированной финансовой отчётностью, объём отозванных из траста средств на день голосования и сертификат об установлении параметров выпуска привилегированных акций (certificate of designation), фиксирующий купон ³⁴. Объём PIPE может вырасти ещё максимум на $50 млн, средства в порядке предфинансирования должны поступить до 30 сентября 2026 года ⁴. Запуск в Арлингтоне (штат Техас) совместно с Uber намечен на IV квартал 2026 года или I квартал 2027-го↗ ¹⁹. Голос «за» — ещё не банковский перевод.