モルガン・スタンレー、PER82倍の韓美半導体に「売り」　会長の買い増しは続く

2026年10月13日、モルガン・スタンレー▼−0.76% — モルガン・スタンレー, down 0.76 percent todayのアナリスト、ライアン・キム氏は、韓国の半導体実装装置メーカー、韓美半導体（コスピ上場、銘柄コード042700）の投資判断を「イコールウェイト（中立）」から「アンダーウェイト」（売り相当）へ↗と引き下げ、目標株価を20万ウォンとした¹。株価は10月15日、19万900ウォンで取引を終え、過去52週の高値42万6000ウォンから55.2％下落した²。目標株価は半値になった株価の約5％上にすぎない。それでも同行は売りを主張する。この日の終値ベースで韓美半導体の実績株価収益率（PER）は81.89倍に達し、業種平均の7.66倍を大きく上回る²。レポートの論拠は有料会員向けで、公開されているのは格付けと目標株価の数字だけだ¹。

受注状況は逆を示す

1980年創業、郭東申（クォク・ドンシン）会長が率いる韓美半導体が手掛けるのは、DRAMのダイを積み重ねて高帯域幅メモリー（HBM）に仕上げる熱圧着ボンダー（TCボンダー）だ。HBMはAIアクセラレーターが依存する積層チップである。調査会社トレンドフォースの推計では、この市場に占める同社のシェアは90％近くに上る。主要顧客はSKハイニックス▼−2.44% — SKハイニックス, down 2.44 percent todayとマイクロン▼−0.11% — マイクロン, down 0.11 percent todayだ³⁵。第2四半期（4～6月）は売上高2511億ウォン（39.5％増）、営業利益率51.9％↗と、創業以来最高の業績となった⁴。SKハイニックスは6月、最新型の熱圧着ボンダー約15台を対象に442億ウォンの契約を結んだ³。10月6日には、サムスン電機がダイシング・検査装置「MSVP」を244億8000万ウォン分↗発注した。韓美半導体とサムスングループの関係は、2011年、韓美半導体が当時グループの装置会社だったセメス（SEMES）との特許訴訟に勝訴したのを機に凍結しており、グループからの大型発注はこれが初めてだ。納期は2027年12月まで⁵²。発表資料で郭会長のあいさつはたった一行だった。「サムスングループへようこそ」⁵。

7020億ウォンの自社株買いは存在しない

今週、韓美半導体が10月7日に7020億ウォンの自社株買いを実施した↗との情報が流れた⁷。だが、韓国側の記録が示すのは別の事実だ。郭東申会長が2023年以降、自己資金で投じてきた額は702億ウォン。10月7日の買い増し↗は7億ウォン分で、1株あたり27万4235ウォン、2549株を取得し、保有比率を33.63％に引き上げた⁹。会社による自社株買いの発表はない。実在するのはナンピン買いを続ける会長であり、直近の買い増し分は約3割の含み損を抱えている²⁹。

同じ事実を弱気はこう読む

2026年上半期は売上高が前年同期比7.7％減、営業利益が同11.0％減の減収減益だった。最高益の四半期が1つ生まれても、この落ち込みの穴は埋まっていない²。売上高の過半はSKハイニックス向けで、両社は韓美のサービス技術者が9月にSKハイニックスの利川（イチョン）工場に復帰するまでの約1か月間、供給をめぐる対立状態にあった↗⁸。サムスンが主力のTCボンダーを本格的に購入したことは一度もない。昨年、この点を問われた郭会長は「顧客が望めば進められる」とだけ答えた⁵。

決着は11月16日

第3四半期決算は11月16日までに発表される⁷。論争の帰趨を決める読みどころは3つある。郭会長が予測する通り、下期にTCボンダーの受注が加速するか³。MSVPの売上が、売上高の約3割に当たる証券各社が今年見込む7000億ウォン前後↗に届くかどうか——1〜8月の売上はすでに2025年通年を上回っている⁶。そして、サムスンの復帰が基板向け装置にとどまらず、ボンダー本体へと広がるかどうか。銀行は株価目標で投票し、会長は自己資金702億ウォンで投票した。答え合わせは1か月後だ。