엔비디아, 오픈AI 오하이오 캠퍼스에 '최대 1050억달러 보증'…코어위브 채권은 부도확률 63% 암시

AI 컴퓨팅 파워를 임대하는 엔비디아▼−0.54% — 엔비디아, down 0.54 percent today 지원 '네오클라우드' 가운데 최대 업체인 코어위브▼−2.97% — 코어위브, down 2.97 percent today가 지난주 장중 최대 8.3% 급락하며 2025년 5월 이후 최저치로 떨어졌다. 방아쇠를 당긴 건 실적이 아니라 채권시장이었다 ³. 4월에 발행한 회사채는 수익률 15% 안팎, 달러당 79.15센트에 거래됐다. 부채의 부도보험(신용부도스왑·CDS) 가격은 약 1000bp(베이시스포인트)까지 치솟았다. 이 스프레드가 내포하는 5년 내 부도 확률은 63%에 육박한다. 1년 전 약 30%에서 가파르게 뛰어오른 수치다 ³.

코어위브는 엔비디아의 투자 가운데 두 번째로 큰 규모다. 엔비디아의 전략 전체가 이제 코어위브 같은 회사들 위에 놓여 있다 ³. 그 전략을 떠받치는 보증은 엔비디아 자신이 낸 공시에 적혀 있다.

보증 장부는 엔비디아 공시에 있다

엔비디아는 지난 1년간 아무도 부채로 계상하지 않는 보증으로 조용히 고객들의 뒤를 받쳐 왔다. 7월 공시 기준↗ ▲네오클라우드에 대한 부외 백스톱 360억 달러 ▲오픈AIPVT$500B — 오픈AI, private, latest valuation $500B가 오하이오주에 추진 중인 10기가와트(GW)급 캠퍼스의 칩·부지·전력에 대한 최대 1050억 달러 보증 ▲엔비디아가 임차인 자격으로 맺어 놓고 추후 양도할 데이터센터 임대계약 200억 달러 등이다 ¹.

8월에는 가장 큰 항목이 등장했다. 대부분 2029 회계연도까지 만기가 돌아오는 5000억 달러가 넘는 부외 약정이다. 여기에는 GPU 금융과 관련해 자산운용사 6곳에 약속한 최대 1250억 달러의 잔존가치 보증도 포함돼 있다 ¹. 금융분석업체 뉴컨스트럭츠는 이런 부채의 순현재가치(NPV)를 2026 회계연도 기준 1530억 달러 이상으로 추산한다. 1년 만에 1000억 달러가 넘게 불어난 금액이다. 엔비디아가 상반기에 벌어들인 잉여현금흐름(FCF) 700억 달러의 두 배를 훌쩍 넘는 규모다 ¹.

차입자가 무너져야 보증인이 돈을 낸다

이 보증은 어디까지나 우발적이다. 그리고 그게 옹호 논리의 전부다. 엔비디아가 돈을 내는 것은 부도가 났을 때뿐이다. 오픈AI가 자체 담보를 내놓거나 충분히 높은 신용등급을 받으면 오픈AI 건 보증은 소멸한다 ¹. 그래서 시장이 이 장부에 가격을 매기는 기준은 엔비디아의 시가총액 5조 달러가 아니라 차입자들이다 ¹.

코어위브는 약 500억 달러의 부채를 안고 있다. 올해 매출이 130억 달러에 가까운데도 적자는 21억3000만 달러에 이를 것으로 예상된다. 회사채 수익률은 시장이 통상 부실 신호로 받아들이는 수준을 넘어서 있다 ³. 엔비디아가 2032년 4월 13일까지 코어위브가 팔지 못한 컴퓨팅 용량을 전량 사들이겠다고 약속했음에도 불구하고다 ³. 젠슨 황 엔비디아 CEO가 내놓은 답은 수요다. 그는 스톡홀름에서 기자들을 만나 코어위브의 '재무 체력이 하루가 다르게 좋아지고 있다'고 말했고, 자본비용도 '실제로 낮아지고 있다'고 했다. 이번 주 베를린에서는 네오클라우드 수요가 '차트 밖으로 나갈 정도'라고 표현했다 ³¹.

논쟁의 밑바닥에는 칩이 있다

9월 25일 일론 머스크는 분석가 에드 지트론(Ed Zitron)의 추산에 '흥미롭다'고 반응했다↗. 지트론은 AI 칩 판매액의 절반가량인 2000억~3000억 달러, 혹은 그 이상이 창고에 쌓여 있고 데이터센터는 엔비디아가 앞서 납품한 물량보다 수년 뒤처져 있다고 추산했다 ². 재판매 가격이 엔비디아가 보증한 잔존가치를 밑돌면 엔비디아가 돈을 낸다. 반면 신용평가사 무디스▼−1.55% — 무디스, down 1.55 percent today가 가까운 시일 내에 그러리라 보는 것처럼 칩 가치가 제값을 지킨다면, 이 보증 장부는 대부분 가치 없이 만료된다 ¹.

시장은 주가로 판결을 내렸다. 코어위브와 네비우스▼−0.89% — 네비우스, down 0.89 percent today, 이렌▼−2.78% — 이렌, down 2.78 percent today은 10월 들어 최소 30%씩 빠졌고, 엔비디아도 7.6% 하락하며 2025년 11월 이후 최악의 월간 성적을 향해 가고 있다 ¹. 여기에 '바닥'을 깔아주는 곳은 리서치 업체 가트너▼−1.77% — 가트너, down 1.77 percent today다. 2030년까지 네오클라우드의 약 80%가 문을 닫을 수 있고, 3조5000억 달러가 넘는 AI 지출이 손상 위험에 놓일 수 있다는 전망이다 ³.

주목할 것은 스프레드, 그리고 트리거 하나

코어위브 마이크 인트레이터 최고경영자(CEO)는 로이터가 확보한 사내 메모↗에서 직원들에게 수주 잔고(백로그)가 부채 상환 의무를 '충분히 넘어선다'고 말했다 ³. 그럴 수도 있다. 하지만 같은 주에 풋옵션 매수가 사상 최대치를 기록한 것은, 투자자들이 그렇지 못한 시나리오에 대비해 헤지하고 있다는 방증이다 ³.

신용 스프레드는 엔비디아의 '보험 장부'가 가장 먼저 가격을 매기는 자리다. 실제 부도가 대차대조표에 반영되기도 전에 말이다. 이 논쟁에 종지부를 찍을 단 하나의 사건은 호가가 아니라 트리거다. 오픈AI가 자체 담보를 제공하거나 엔비디아의 1050억 달러 보증을 끝내는 신용등급을 받아내는 것, 혹은 보증 잔존가치를 밑도는 첫 GPU 재판매가 나오는 것 ¹. 어느 쪽이 먼저 터지는지 지켜볼 일이다.