أوراكل تكشف التزامات إيجارية خارج الميزانية بقيمة 288 مليار دولار.. و«ستاندرد آند بورز» لا ترى انفصالاً ومقايضة العجز عن السداد تبلغ 295 نقطة أساس

جاء التقرير الفصلي لشركة أوراكل▼−1.75% — أوراكل, down 1.75 percent today ليضع رقماً على الديون المرتبطة بالذكاء الاصطناعي التي تقول وكالة ستاندرد آند بورز جلوبال ريتنغزPVT$123B — ستاندرد آند بورز جلوبال ريتنغز, private, latest valuation $123B إنها لا تراها. فقد كشفت الشركة عن 288 مليار دولار من التزامات الإيجار الإضافية↗ تقع خارج ميزانيتها العمومية، وجميعها تقريباً مراكز بيانات ¹. وقبل أيام، قال الرئيس العالمي لقطاع البنية التحتية الرقمية لدى «ستاندرد آند بورز» إنه «من الآمن الافتراض» بأن كبرى شركات التكنولوجيا تحمل من الديون المرتبطة بالذكاء الاصطناعي أكثر مما تم الإفصاح عنه↗، مع إصراره في الوقت نفسه على أنه لا حاجة لأي تغيير في التصنيف ².

في غضون ذلك، تواصل وثيقة التأمين ضد تخلف أوراكل عن السداد تحطيم الأرقام القياسية: 295 نقطة أساس في 19 أكتوبر، وهو ثالث رقم قياسي خلال هذا الشهر ¹. لا يرى فريق التصنيف لدى الوكالة أي انفصال؛ غير أن منصة البيانات التابعة للوكالة نفسها تُظهر أن السوق تتعامل مع أوراكل على أنها من فئة العائد المرتفع، وأن الأطراف المعرضة لهذه الفجوة هم حاملو سندات أوراكل.

الدرجة الائتمانية هي المنتَج

خفّضت وكالة «ستاندرد آند بورز» تصنيف أوراكل إلى BBB- بدرجة واحدة فوق مستوى السندات عالية المخاطر في 9 يوليو، وما تزال تحتفظ به عند هذا المستوى ¹³. هذه الدرجة ليست رأياً تحليلياً، بل بنية تحتية. فنحو 120 مليار دولار من سندات أوراكل مدرجة في مؤشرات الدرجة الاستثمارية، وأي خفض إضافي إلى BB+ سيجبر الصناديق المقيّدة بالاستثمار في السندات الاستثمارية على بيعها ³. وقد حذّر جيم ريد، استراتيجي «دويتشه بانك»، من ديناميكية البيع القسري هذه تحديداً، فيما قالت أوراكل لقناة CNBC إن الحفاظ على تصنيفها عند الدرجة الاستثمارية «أولويتها الأولى» ¹. أما وكالة التصنيف المنافسة موديز·+0.81% — موديز, up 0.81 percent as of its last quote فتضع أوراكل تحت نظرة سلبية ³.

السوق تخالف رأي فريق التصنيف

بلغت مقايضة العجز عن السداد لخمس سنوات لدى أوراكل، وهي وثيقة تأمين ضد التخلف عن السداد 261 نقطة أساس، ثم 288، ثم 295 خلال هذا الشهر ¹³⁴. وقد كتبنا عن الرقم القياسي عند 261 نقطة أساس في 15 أكتوبر، وعن مستوى 288 نقطة في الأسبوع نفسه؛ أما 295 فهو جديد منذ ذلك الحين ⁴. في المقابل، يُسعّر فريق الدخل الثابت لدى ستاندرد آند بورز جلوبال·+1.15% — ستاندرد آند بورز جلوبال, up 1.15 percent as of its last quote ماركت إنتليجنس نفسها ائتمان أوراكل «بما يتماشى مع الائتمانات المصنفة BB وB، وهي فئة العائد المرتفع»↗ ⁴.

غير أن فريق التصنيف لدى الشركة نفسها قال للمستثمرين هذا الأسبوع إنه لا يرى «انفصالًا كبيرًا» يستدعي اتخاذ إجراء، لأن تصنيفاته تقوم على نظرة طويلة الأمد ². وأحد الوصفين لائتمان أوراكل خاطئ لا محالة بالنسبة لمحفظة أحدهم.

التقرير الفصلي يجيب عن سؤال الرؤية

قال مارك حبيب من «ستاندرد آند بورز» إن التزامات غير مرئية قد تكمن في هياكل غير مصنفة ائتمانيًا، حيث قد «لا تتوفر لدى وكالته الرؤية» بشأنها ². ويقدم التقرير الفصلي إجابة جزئية: فالالتزامات الإيجارية البالغة 288 مليار دولار خارج الميزانية العمومية تبدأ مدفوعاتها بين الربع الثاني من السنة المالية 2027 والسنة المالية 2029 ¹.

تقدّر نماذج «ستاندرد آند بورز» عجز التدفق النقدي الحر لدى أوراكل في السنة المالية 2027 عند 42 مليار دولار، بعد استنزاف نقدي بلغ قرابة 24 مليار دولار في السنة المالية 2026، وذلك بعد أن رفعت الوكالة توقعاتها لإنفاق أوراكل الرأسمالي بنحو 60% إلى 95 مليار دولار عقب محادثات مع الإدارة ³. وتقترض أوراكل بضمان حجم أعمال متعاقد عليها يبلغ 664 مليار دولار من الإيرادات المتعاقدة، تعود نحو 45% منها إلى أوبن إيه آيPVT$1.18T — أوبن إيه آي, private, latest valuation $1.18T التي خسرت 38.5 مليار دولار في 2025، ولا تبدأ سداد نحو 60 مليار دولار سنويًا إلا في 2027 ³.

من يتحمل العبء؟

ينقل هذا الترتيب المخاطر إلى الطرف الأقل قدرة على الخروج: فحاملو السندات المقيّدون بقيود المؤشرات عليهم الاحتفاظ بما يَعُدّه التصنيف آمنًا، ولا يُفرَض عليهم البيع إلا بعد أن تتحرك الدرجة ¹³. والتوتر يتجاوز الآن مُصدِرًا واحدًا؛ إذ بلغت مقايضة الخمس سنوات لدى سوفت بنك 432 نقطة أساس هذا الأسبوع ¹.

يمثّل الربع المنتهي في 14 ديسمبر، ثاني أرباع سنة أوراكل المالية 2027، اختبارًا لما إذا كان حجم الأعمال المتعاقد عليها البالغ 664 مليار دولار سيتحوّل إلى إيرادات وفق الجدول الزمني المحدد ¹³. وإذا لم يحدث ذلك، فلن يعود السؤال هو ما تستطيع «ستاندرد آند بورز» رؤيته، بل من هم الحاملون الذين سيُفرَض عليهم البيع.