В отчетности Oracle — $288 млрд внебалансовых лизинговых обязательств, S&P не видит разрыва, дефолтный своп обновил рекорд — 295 базисных пунктов
Рейтинговое агентство заявляет, что не видит всех долгов, связанных с искусственным интеллектом (ИИ), и не считает нужным действовать. Квартальная отчетность Oracle впервые дает числовую оценку этой невидимой части, а рыночная цена риска дефолта Oracle продолжает бить рекорды.
Richard Tang · 3 min read
Квартальная отчетность Oracle−1.75% — Oracle, down 1.75 percent today впервые дала числовую оценку ИИ-долгу, которого, по собственному признанию S&P Global Ratings$123B — S&P Global Ratings, private, latest valuation $123B, агентство не видит. Компания раскрыла $288 млрд дополнительных лизинговых обязательств — практически все они относятся к дата-центрам и не отражены в балансе 1. Несколькими днями ранее руководитель глобального направления цифровой инфраструктуры S&P заявил, что «можно предположить», будто крупнейшие технологические компании несут больше ИИ-долга, чем раскрывают, при этом настаивая, что пересматривать рейтинг нет необходимости 2.
Между тем страховка от дефолта Oracle продолжает обновлять рекорды: 295 базисных пунктов 19 октября — третий рекорд за месяц 1. В рейтинговом подразделении агентства разрыва не видят; при этом данные собственного терминала S&P показывают, что рынок считает бумаги Oracle высокодоходными, а риск этого разрыва несут держатели облигаций Oracle.
Рейтинг — это продукт
9 июля S&P снизила рейтинг Oracle до BBB- — на одну ступень выше мусорного уровня — и оставляет его на этом уровне 13. Сама эта ступень — инфраструктура, а не мнение. Около $120 млрд облигаций Oracle входят в индексы инвестиционного класса, и еще одно снижение, до BB+, вынудит фонды, работающие только с бумагами инвестиционного уровня, эти облигации продать 3. Стратег Deutsche Bank Джим Рид предупреждал именно об этом сценарии принудительных продаж; Oracle в комментарии для CNBC назвала сохранение инвестиционного рейтинга «приоритетом номер один» 1. Конкурирующее агентство Moody's+0.81% — Moody's, up 0.81 percent as of its last quote сохраняет по Oracle негативный прогноз 3.
Рынок не согласен с рейтинговиками
Пятилетний кредитный дефолтный своп (CDS) Oracle — страховка от дефолта — в этом месяце доходил до 261 базисного пункта, затем до 288 и, наконец, до 295 134. О рекордной отметке 261 базисный пункт мы писали 15 октября, значение 288 пришлось на ту же неделю; 295 появилось уже после этого 4. Само подразделение S&P Global+1.15% — S&P Global, up 1.15 percent as of its last quote Market Intelligence, отвечающее за рынок фиксированного дохода, оценивает кредитный риск Oracle «на уровне рейтингов BB и B, то есть высокодоходных» 4.
Впрочем, рейтинговое подразделение той же компании на этой неделе заявило инвесторам, что не видит «существенного расхождения», которое требовало бы мер: его оценки исходят из долгосрочной перспективы 2. Одно из этих двух описаний кредитного качества Oracle ошибочно — и цена ошибки ляжет на чей-то портфель.
Страховка от дефолта Oracle в этом месяце трижды обновила рекорд, дойдя до 295 базисных пунктов
Data
| Value | |
|---|---|
| Рекорд, середина октября | 261 bp |
| Рекорд, 15 октября | 288 bp |
| Рекорд, 19 октября | 295 bp |
Отчетность отвечает на вопрос о прозрачности
Марк Хабиб из S&P допустил, что невидимые обязательства могут находиться в структурах без рейтинга, где его агентству может «не хватать прозрачности» 2. Отчетность Oracle дает частичный ответ: выплаты по $288 млрд внебалансовых лизинговых обязательств начнутся между II кварталом 2027 финансового года и 2029 финансовым годом 1.
Дефицит свободного денежного потока Oracle в 2027 финансовом году S&P оценивает в $42 млрд — после сжигания почти $24 млрд в 2026 финансовом году; прогноз капзатрат агентство подняло почти на 60%, до $95 млрд, после переговоров с менеджментом 3. Портфель заказов, под который Oracle занимает, — $664 млрд выручки по подписанным контрактам; примерно 45% этого объема приходится на OpenAI$1.18T — OpenAI, private, latest valuation $1.18T, которая в 2025 году потеряла $38,5 млрд и начнет платить около $60 млрд в год только в 2027 году 3.
Капзатраты превышают операционный денежный поток Oracle каждый квартал начиная со II квартала 2025 года, млрд долл.
- Капитальные затраты
- Операционный денежный поток
Data
| Капитальные затраты | Операционный денежный поток | |
|---|---|---|
| II кв. '25 | 9.08 | 6.16 |
| III кв. '25 | 8.5 | 8.14 |
| IV кв. '25 | 12.03 | 2.07 |
| I кв. '26 | 18.64 | 7.15 |
| II кв. '26 | 16.49 | 14.62 |
| III кв. '26 | 28.5 | 23.1 |
Кто несет этот риск
Схема переносит риск на тех, кому труднее всего выйти из позиции: облигационеры, привязанные к индексам, обязаны держать то, что рейтинг считает безопасным, а продать эти бумаги их заставит лишь сдвиг самой ступени 13. Напряжение распространяется за пределы одного эмитента: пятилетний дефолтный своп SoftBank на этой неделе достиг 432 базисных пунктов 1.
Квартал Oracle, который закроется 14 декабря, — второй квартал финансового 2027 года — станет проверкой того, конвертируется ли портфель заказов на $664 млрд в выручку по графику 13. Если нет, вопрос будет уже не в том, что может увидеть S&P, а в том, кто из держателей окажется вынужденным продавцом.
Get Data Center by email, free
Who is building AI's data centers, and who is paying for them. In our daily email, every weekday.
