SpaceX veut 40 milliards de dollars de plus pour des puces Nvidia, alors que l'assurance contre son défaut de paiement atteint un record de 194 points de base
L'assurance contre le défaut de paiement de SpaceX a atteint cette semaine un niveau record et ses obligations à cinquante ans ont glissé à 85 cents le dollar, avant la révélation par la presse d'un financement de 40 milliards de dollars destiné aux puces. La promesse du directeur financier Bret Johnsen — un retour sur investissement en moins d'un an dans la puissance de calcul — tiendra-t-elle ? C'est elle qui décidera qui paiera la facture.
Vincent Jiang · 3 min read
Le chef d'accusation : une promesse de retour, cotée en points de base
La phrase qui comparaît appartient au directeur financier Bret Johnsen : « Les paramètres économiques actuels se traduisent par un retour sur investissement en moins d'un an sur nos nouveaux déploiements de capitaux consacrés à la puissance de calcul » 1. Le marché qui supporte la perte s'il se trompe a réagi le premier. L'assurance à cinq ans contre le défaut de paiement de SpaceX+1.40% — SpaceX, up 1.40 percent today a atteint un niveau record de 194 points de base le 7 octobre, contre 110 points en juin, et l'obligation 2056 cote 2,36 points au-dessus des Treasuries, contre 1,75 point en juin 3. L'emprunt à cinquante ans se négocie autour de 85 cents le dollar 1.
Les éléments à charge : 18 milliards de dollars sortis, 2,4 milliards entrés
Cette semaine a fourni le mobile : SpaceX est en premières discussions pour emprunter 40 milliards de dollars destinés à des puces Nvidia, environ 10 milliards de dollars de crédits bancaires et 30 milliards de dette investment grade. Apollo devrait mener l'opération et Pimco figure parmi les prêteurs 2. Les pourparlers sont préliminaires et pourraient ne pas aboutir 2.
Les documents déposés auprès de la SEC expliquent cet appétit. Les dépenses d'investissement du deuxième trimestre ont atteint 18,4 milliards de dollars, contre 2,4 milliards de dollars de trésorerie opérationnelle 58, et la dette totale est passée de 13,8 milliards de dollars fin 2024 à 39,4 milliards fin juin 8.
Les frais financiers ont atteint 629 millions de dollars sur le trimestre, en hausse de 53 % sur un an 5. C'est la dette, et non l'exploitation, qui comble l'écart.
Les dépenses d'investissement ont laissé le flux de trésorerie opérationnelle loin derrière
- Dépenses d'investissement
- Flux de trésorerie opérationnelle
Data
| Dépenses d'investissement | Flux de trésorerie opérationnelle | |
|---|---|---|
| T1 2025 | $4.14B | $0.73B |
| T2 2025 | $2.83B | -$0.38B |
| T1 2026 | $10.11B | $1.05B |
| T2 2026 | $18.37B | $2.42B |
Les pièces de l'entreprise : 39 milliards de dollars contractualisés, 61 milliards à signer
Le scénario haussier, lui, est écrit dans les contrats. Anthropic$350B — Anthropic, private, latest valuation $350B paie 1,25 milliard de dollars par mois jusqu'en mai 2029 ; Alphabet+0.98% — Alphabet, up 0.98 percent today versera 920 millions de dollars par mois à partir d'octobre ; et un nouveau contrat, révélé le 10 septembre, prendra effet le 1er décembre au rythme de 1,11 milliard de dollars par mois 246.
Soit plus de 3,2 milliards de dollars par mois, ou environ 39 milliards sur une base annuelle. Sur le rythme annuel de 100 milliards de dollars que Bret Johnsen a promis pour la fin de l'année, il reste environ 61 milliards à contractualiser 6. Chez Goldman Sachs, Eric Sheridan a relevé son objectif de cours de 220 à 230 dollars, au vu de ses prévisions de capacité et de marge à l'horizon 2028 9. Aux rumeurs de ralentissement des déploiements, Elon Musk répond : « Faux, nous accélérons rapidement » 1.
Trois contrats promettent 3,2 milliards de dollars par mois, et 61 milliards de l'objectif restent à signer
Data
| Value | |
|---|---|
| Anthropic | $1.25B a month |
| Nouveau contrat (10 sept.) | $1.11B a month |
| Alphabet | $0.92B a month |
L'emprunt de 40 milliards de dollars pour des puces, dont la presse a fait état, ferait encore doubler la dette
- Estimate
Data
| Value | |
|---|---|
| T4 2024 | $13.8B |
| T4 2025 | $22.9B |
| T1 2026 | $30.3B |
| T2 2026 | $39.4B |
| Si les 40 milliards se bouclent (estimate) | $79.4B |
L'accusation : lisez les clauses de résiliation
Le contrat conclu avec Alphabet permettait à Google de faire marche arrière si SpaceX ne livrait pas les GPU promis d'ici au 30 septembre 2026 4. L'échéance est passée il y a dix jours. SpaceX l'a-t-elle respectée ? L'information n'a pas filtré, et la facturation doit toujours démarrer ce mois-ci 14. Désormais, tout se joue sur la clause de sortie : au-delà de cette année, chacune des parties pourra s'en aller avec un préavis de 90 jours, pour des contrats de puissance de calcul qui durent en général environ six mois 46.
Le calcul : 18 milliards de dollars à récupérer en moins de douze mois
Un retour sur investissement en un an sur les dépenses du dernier trimestre suppose environ 18 milliards de dollars de trésorerie en moins de douze mois — 2,6 fois ce que la société tout entière a dégagé de son exploitation sur l'exercice 2025 1. Le trimestre dernier, l'activité d'IA a perdu 1,3 milliard de dollars, quand la connectivité, qui pèse 55 % du chiffre d'affaires, en a gagné 1,7 57. John Foley, de la chronique Lex du Financial Times : à ses yeux, le marché « dit que cette entreprise devient plus risquée de minute en minute » 1.
Le contre-interrogatoire : les puces trouveront preneur quoi qu'il arrive
Nvidia−0.47% — Nvidia, down 0.47 percent today, elle, encaisse cette demande quoi qu'il arrive. Apollo, pressenti pour mener l'opération, fait partie des six financiers avec lesquels Nvidia s'est associé en août pour mobiliser plus de 500 milliards de dollars en faveur de l'infrastructure d'IA ; il avait déjà financé 7 milliards de dollars de puces pour xAI$200B — xAI, private, latest valuation $200B 2.
Le risque lié à la puissance de calcul pèse sur le bilan de SpaceX — et les actionnaires font désormais la queue derrière. Même la cagnotte de 100 milliards de dollars est déjà affectée : deux trimestres supplémentaires au niveau de capex qu'annonce Johnsen représentent environ 37 milliards de dollars, sans compter jusqu'à 8,5 milliards de dollars pour le spectre d'EchoStar en 2027 5. Les puces trouveront preneur quoi qu'il arrive ; la dette, elle, restera à la maison.
L'attente du verdict : les facturations d'octobre
Le compteur d'Alphabet commence à tourner ce mois-ci, en parallèle de 6,7 milliards de dollars de chiffre d'affaires cloud contractualisé dont la montée en charge démarre maintenant 14. Les flux de trésorerie des deux prochains trimestres diront si la promesse de retour sur investissement relève du calcul ou de l'aspiration. Tout en dessous, la notation : BBB aujourd'hui, et chaque chiffre cité plus haut serait reprisé si elle venait à céder 3.
Deepdive
AI-generated from this story and its cited sources. Not investment advice.
