El bono a diez años rompió la barrera del 5%. Los gigantes de la IA ni parpadearon

El 5%, directo a las hipotecas

La rentabilidad del bono del Tesoro estadounidense a diez años superó el 5% el 14 de septiembre↗, por primera vez desde 2023 y solo por segunda desde 2007 ¹. Dos días después, la Reserva Federal subió los tipos por primera vez en tres años: un cuarto de punto, hasta la horquilla del 3,75% al 4%. El bono a diez años volvió acto seguido a colocarse por encima del 5%, en el 5,016% ², y el 22 de septiembre se asentó en el 4,96% ³.

Nada de ese movimiento se quedó en el parqué. El tipo medio de la hipoteca a 30 años alcanzó el 7,12% en la semana cerrada el 18 de septiembre, su máximo desde mayo de 2024, y los constructores de vivienda lo están absorbiendo: D.R. Horton cae un 23% en el último año y Lennar, un 43% ²¹.

Viejos motores, nuevo reclamante

El presidente de la Reserva Federal, Kevin Warsh, ligó la subida a una inflación «demasiado alta y desde hace demasiado tiempo» ². Los motores inmediatos son los de siempre. El petróleo se disparó tras el estallido de la guerra entre Estados Unidos e Irán a finales de febrero, y el bono a diez años acumula más de un punto porcentual de subida desde el comienzo del conflicto ².

Washington pone el resto: una fuerte emisión de deuda del Tesoro frente a un déficit creciente, una carga de deuda federal que hace unas semanas superó por primera vez los 40 billones de dólares e inversores que exigen más prima por plazo para mantener en cartera papel a largo plazo ¹.

Ninguna fuente aísla cuánto del 5% corresponde al boom de la IA, y la respuesta honesta es que es una parte, no el todo. Pero el último en reclamar el ahorro del mercado no es Washington ⁴.

El boom al que no llegan los tipos

La inversión real de EE. UU. en equipos de tratamiento de la información, centros de datos incluidos, alcanzó los 752.000 millones de dólares en el segundo trimestre, por encima de los 748.000 millones de la inversión residencial, según datos de la Oficina de Análisis Económico (BEA)↗ destacados por el vicepresidente de la Fed de San Francisco, Adam Shapiro ⁶. La inversión residencial cae un 18% desde su máximo de principios de 2021; la serie tecnológica sube un 51% en el mismo periodo ⁶.

La vivienda obedece a los tipos y se contrae; la inversión en IA, apunta Shapiro, "ha sido menos sensible a los tipos de interés", precisamente cuando los emisores recurren con más fuerza a la deuda ⁶. El secretario del Tesoro, Scott Bessent, fue más lejos al describir esa emisión como "casi agnóstica a la rentabilidad": las compañías "no se preocupan realmente por lo que pagan" ⁶.

¿Están entonces las empresas de la IA plantando cara a la Fed? No de forma deliberada: su gasto mantiene caliente la demanda mientras la Fed intenta enfriarla, y sus bonos compiten ya con los bonos del Tesoro por los mismos compradores ⁴.

Seis prestatarios, 68 céntimos por cada dólar largo de Washington

El estratega de JPMorgan Michael Cembalest calcula unos 320.000 millones de dólares de deuda emitida este año↗ por Oracle, Microsoft, Amazon, Alphabet, Meta y Nvidia, estructuras vehiculares incluidas ⁴. La parte a largo plazo, en torno a los 303.000 millones de dólares, equivale al 68% del nuevo endeudamiento del Tesoro a largo plazo de 2026 ⁴.

Datos de Goldman Sachs↗ apuntan a que la emisión bruta de los hiperescaladores (hyperscalers) se encamina a un récord de 420.000 millones de dólares el próximo año, un 60% más ⁵. S&P Global prevé un gasto de capital (capex) de 870.000 millones de dólares este año y de más de 1,3 billones en 2027 entre los seis que más gastan, con un flujo de caja operativo negativo en conjunto en ambos ejercicios ⁶. Las cuatro mayores partidas de capex casi se han triplicado en ocho trimestres ⁷⁸⁹¹⁰.

Compradores selectivos, no asustados

Los diferenciales de la deuda vinculada a la IA con calidad de inversión (investment grade) se sitúan en torno a los 115 puntos básicos, frente a los 78 del mercado en general, y Alphabet tuvo que pagar una fuerte concesión para completar su colocación de agosto ⁵. El papel tradicional sigue generando avalanchas: la financiación de 13.500 millones de dólares que Aon lanzó este mes atrajo un libro de órdenes de 65.000 millones ⁵. Russell Brownback, de BlackRock, atribuye la ampliación del diferencial a la oferta y la demanda más que al temor al crédito, con algunos emisores de doble A ligados a la IA que ya se colocan a niveles propios del triple B ⁵.

Lon Erickson, de Thornburg: «Los inversores solo pueden digerir tanto, y tan rápido» ⁵. Joe Kalish, de Ned Davis Research, añade que una subida de un cuarto de punto «probablemente no va a descarrilar el esfuerzo de financiación» ¹¹. La queja del mercado es el volumen, no la solvencia.

Diciembre, y luego la prueba de 2027

Las propias proyecciones de la Fed apuntan a una segunda subida de tipos este año, y en Goldman Sachs Asset Management el escenario base es diciembre, en función de los datos de inflación y de la trayectoria del precio del petróleo ².

La fecha decisiva es 2027, «el verdadero test de estrés» para Jeffrey Papai, operador de crédito de Goldman, cuando la oferta récord se cruce con un mercado escaso de compradores naturales ⁴. La exposición se concentra en Oracle: 55.700 millones de dólares de capex en el ejercicio fiscal de 2026, frente a unos 32.000 millones de flujo de caja operativo, y otros 40.000 millones entre deuda y capital previstos para el ejercicio fiscal de 2027 ⁴. Gil Luria, de D.A. Davidson, califica de «más existencial» a la periferia más endeudada, Oracle incluida, con estos tipos de interés ¹¹.

Kevin Warsh fija el precio del dinero. La cantidad ya la fijan seis prestatarios.