«Десятилетка» пробила 5%. ИИ-гиганты не дрогнули

Пять процентов — прямиком в ипотеку

Доходность 10-летних казначейских облигаций 14 сентября преодолела отметку 5%↗ — впервые с 2023 года и лишь во второй раз с 2007-го ¹. Двумя днями позже Федеральная резервная система впервые за три года повысила ставку — на четверть процентного пункта, до диапазона 3,75–4%, — и «десятилетка» тут же вернулась выше 5%, до 5,016% ². К 22 сентября она опустилась до 4,96% ³.

Последствия не ограничились торговой площадкой. Средняя ставка по 30-летней ипотеке на неделю до 18 сентября поднялась до 7,12% — максимум с мая 2024 года. Удар приняли застройщики: акции D.R. Horton за год потеряли 23%, Lennar — 43% ²¹.

Старые причины, новый претендент

Председатель ФРС Кевин Уорш объяснил повышение инфляцией, которая «слишком высока и остается такой слишком долго» ². Ближайшие причины — давние. Нефть подорожала после начала американо-иранской войны в конце февраля, а «десятилетка» с тех пор прибавила более процентного пункта ².

Остальное добавляет Вашингтон: масштабные выпуски трежерис на фоне растущего дефицита, госдолг, впервые преодолевший $40 трлн несколько недель назад, и требование инвесторов к повышенной термин-премии (term premium) за владение длинными бумагами ¹.

Ни один источник не выделяет, какая доля отметки 5% приходится на ИИ-бум, и честный ответ — это именно доля, а не вся величина. Но самый новый претендент на сбережения рынка — вовсе не Вашингтон ⁴.

Бум, который не берет ставка

Реальные инвестиции США в оборудование для обработки информации, включая дата-центры, во втором квартале составили $752 млрд — больше, чем жилищные ($748 млрд). На данные Бюро экономического анализа (BEA)↗ обратил внимание вице-президент ФРС Сан-Франциско Адам Шапиро ⁶. Жилищные инвестиции снизились на 18% от пика начала 2021 года; технологический показатель за тот же период вырос на 51% ⁶.

Жилье подчиняется ставкам и сжимается. Инвестиции в ИИ, отмечает Шапиро, «менее чувствительны к процентным ставкам» — даже при том, что эмитенты все сильнее опираются на долг ⁶. Министр финансов США Скотт Бессент пошел еще дальше, назвав эти заимствования «почти безразличными к доходности»: компании, по его словам, «не особо переживают, сколько платят» ⁶.

Выходит, ИИ-компании воюют с ФРС? Нет, не намеренно: их расходы держат спрос горячим, тогда как ФРС пытается его остудить, а их облигации теперь конкурируют с трежерис за одних и тех же покупателей ⁴.

Шесть заемщиков, 68 центов с каждого длинного доллара Вашингтона

Стратег JPMorgan Майкл Чембалист насчитал около $320 млрд выпущенного в этом году долга↗ у Oracle, Microsoft, Amazon, Alphabet, Meta и Nvidia, включая выпуски через специальные структуры ⁴. Долгосрочная часть — около $303 млрд — составляет 68% новых долгосрочных заимствований Казначейства США в 2026 году ⁴.

Данные Goldman Sachs↗ показывают: валовой объем выпусков гиперскейлеров в следующем году движется к рекордным $420 млрд — на 60% больше ⁵. S&P Global ожидает, что капзатраты шести крупнейших инвесторов составят $870 млрд в этом году и превысят $1,3 трлн в 2027-м, при этом их совокупный операционный денежный поток будет отрицательным в оба года ⁶. Четыре крупнейшие статьи капзатрат почти утроились за восемь кварталов ⁷⁸⁹¹⁰.

Покупатели разборчивы, но не напуганы

Спреды у связанных с ИИ облигаций инвестиционного рейтинга держатся около 115 базисных пунктов против 78 у рынка в целом, а Alphabet ради размещения в августе пришлось пойти на крупную уступку по доходности ⁵. Традиционные бумаги по-прежнему расхватывают: финансирование Aon на $13,5 млрд, проведенное в этом месяце, собрало заявок на $65 млрд ⁵. Рассел Браунбэк из BlackRock объясняет расширение спредов соотношением спроса и предложения, а не страхом за кредитное качество: некоторые ИИ-компании с рейтингом AA теперь размещаются почти по уровням BBB ⁵.

Лон Эриксон из Thornburg: «Инвесторы могут переварить лишь столько — и лишь так быстро» ⁵. Джо Калиш из Ned Davis Research добавляет, что одно повышение ставки на четверть процентного пункта «вряд ли сорвет» планы по финансированию ¹¹. Претензия рынка — к объемам, а не к платежеспособности.

Декабрь, а затем экзамен 2027 года

Прогнозы самой ФРС подразумевают второе повышение ставки в этом году; в Goldman Sachs Asset Management базовым сценарием считают декабрь — с поправкой на инфляционную статистику и динамику цен на нефть ².

Решающая дата — 2027 год, «настоящий стресс-тест», по словам кредитного трейдера Goldman Sachs Джеффри Папая: рекордное предложение встретит рынок, где не хватает естественных покупателей ⁴. Самый концентрированный риск — Oracle: капзатраты $55,7 млрд в 2026 финансовом году против примерно $32 млрд операционного денежного потока, а на 2027 финансовый год запланировано еще около $40 млрд в виде долга и акционерного капитала ⁴. Гил Луриа из D.A. Davidson называет положение закредитованной периферии сектора, включая Oracle, при таких ставках «более экзистенциальным» ¹¹.

Кевин Уорш определяет цену денег. Теперь их количество определяют шесть заемщиков.