Экономист Apollo поставил ИИ вне техсектора ноль; сама компания — среди финансистов Nvidia на $500 млрд

Три плоские линии и ноль отдачи

Торстен Слок, главный экономист инвестиционной компании Apollo Global Management▼−1.74% — Apollo Global Management, down 1.74 percent today, оценил ИИ-бум в записке от 24 октября↗: технология «не принесла корпоративной Америке вне технологического сектора никакой финансовой отдачи». ¹² Выручка на сотрудника в «великолепной семерке» — крупнейших технологических компаниях США — выросла примерно с $550 тыс. в 2022 году до почти $800 тыс., тогда как остальные 493 компании из S&P 500 семь лет держатся около $550 тыс. ²

Маржинальность вне техсектора держится около 10% против почти 30%, а ускорения роста производительности не наблюдается. ³ Даже расходы сконцентрированы: 99,5% затрат на инференс моделей (model inference) приходится на 10% крупнейших компаний. ³ «Исход истории с ИИ решится в S&P 493, а не в „великолепной семерке“, — написал Слок. ³

Финансист — на том же бланке

Неловкость в том, что у Apollo есть и другое занятие. Исследовательская компания IO Fund называет Apollo — наряду с BlackRock▼−1.69% — BlackRock, down 1.69 percent today, Blackstone▼−0.97% — Blackstone, down 0.97 percent today, Brookfield, Goldman Sachs▼−1.40% — Goldman Sachs, down 1.40 percent today и KKR — среди участников предварительных соглашений↗ о направлении более $500 млрд стороннего капитала в экосистему чипов Nvidia▼−0.54% — Nvidia, down 0.54 percent today. ⁴ Одно подразделение фирмы измеряет спрос на ИИ, а департаменты, ведущие сделки, финансируют предложение.

Предложение при этом растет рекордными темпами: по подсчетам Morgan Stanley▼−2.32% — Morgan Stanley, down 2.32 percent today, к сентябрю было размещено связанных с ИИ долговых обязательств на $466 млрд против $101 млрд годом ранее, а Goldman Sachs к концу июля насчитала $489 млрд. ⁴ Из открытых источников не следует, сверяют ли эти два крыла дома свои заметки.

Кто заплатит, если ноль подтвердится

Исследовательская компания Gartner▼−1.77% — Gartner, down 1.77 percent today оценивает тот же разрыв методом «сверху вниз»: чтобы оправдать развертывание инфраструктуры, владельцам дата-центров необходима выручка в $8,5 трлн до 2030 года, тогда как, по ее прогнозу, вернется лишь $3,6 трлн — разрыв в $4,9 трлн↗, — а под списание могут попасть более $3,5 трлн расходов. ⁵¹

В самом низу цепочки — CoreWeave▼−2.97% — CoreWeave, down 2.97 percent today, облачный провайдер GPU-мощностей: в цене его облигаций уже заложена вероятность дефолта почти 63% в течение пяти лет. ⁶ Квартальная выручка компании за восемь кварталов выросла вчетверо, однако суммарная операционная прибыль по отчетам за эти кварталы составила около минус $10 млн. ⁷ Прогноз на третий квартал предполагает процентные расходы от $860 млн до $940 млн при скорректированной операционной прибыли от $200 млн до $260 млн. ⁸

Meta▼−1.36% — Meta, down 1.36 percent today повысила нижнюю границу плана капитальных затрат на 2026 год до $135–145 млрд, отчиталась об отрицательном свободном денежном потоке в $2,12 млрд↗, а ее пятилетние дефолтные свопы обновили рекорд. Акции компании упали почти на 7%. ⁹

Спрос реален — как и срок расплаты

У тех, кто удваивает ставки, тоже есть цифры: портфель заказов CoreWeave — $104 млрд, в июле цены выросли примерно на 25% при распроданных мощностях на ближайшую перспективу, а свободный денежный поток Nvidia за 12 месяцев по июль составил $127 млрд. ⁸⁴ Сам Слок оставляет лазейку: сможет ли рядовая корпоративная Америка «превратить все более дешевый интеллект в ускорение роста выручки и повышение маржинальности»? «Возможно, это сложнее, чем кажется», — добавил он. ²

На этой неделе — отчеты Google, Microsoft▲+0.64% — Microsoft, up 0.64 percent today и Amazon▼−0.72% — Amazon, down 0.72 percent today, а также заседание ФРС; CoreWeave отчитается 12 ноября. ⁴⁸ Если процентные расходы окажутся на верхней границе прогноза, ноль обойдется дорого.