赤字の中国ファウンドリー粤芯、深圳上場初日に株価3倍超 9億1900万ドル調達

一度も黒字を計上したことのない半導体受託製造（ファウンドリー）企業が火曜日、深圳証券取引所に上場した。約61億6000万元（9億1900万ドル）を調達し、上場初日の株価は公開価格の3倍超に急騰した↗ ¹³。粤芯半導体（CanSemi）の上場は、米国の制裁の下で中国が半導体産業にどう資金を供給するかを示す出来事だ。上場規則を緩和して赤字企業にも増設資金の調達を認め、市場がその資金を供給した ¹³。2017年設立の広州に本社を置く企業で、2023～25年に65億元の赤字を計上 ¹。上場初日の終値ベースで時価総額は1000億元を超えた ³。

北京は増設実現のため、赤字企業の上場を認める

通常、赤字のファウンドリーが継続的に資金調達を続けるのは難しい。粤芯は、提出書類の審査は開示内容が中心で収益力は問わない中国の登録制の下で、深圳の新興企業向け市場・創業板（ChiNext）に上場が認められた初の赤字ウエハーメーカー↗となる ³。北京は2023年、赤字の自動車向けファウンドリー、芯联集成の上海・科創板（STAR市場）上場をすでに認めていた ¹。目論見書自体、黒字化は早くとも2029年との見通しで、公募価格はその期間の中で付けられた ¹。

建設済みの第1～3期で、工場はアナログチップ、電源管理IC、イメージセンサー、ディスプレイドライバーを180～55ナノメートル工程で月産8万枚とする計画だ↗ ¹。建設中の第4期が月産12万枚へ引き上げる ³⁴。資金はこの増設計画を前提に調達されたため、利益率が落ちても供給は届き続ける。

増える月4万枚、行き先はSMICの収益源

追加される月4万枚のウエハーは成熟工程向けだ。米国の設備輸出管理の下、中国は投資の集中をこの工程に余儀なくされてきた ¹。中国最大のファウンドリー、中芯国際（SMIC）は第2四半期に稼働率93.7％で操業した後、売上高が前四半期比2～4％増、粗利益率26～28％とする最新の業績見通し↗を示している ⁵。

ゴールドマン・サックス▼−1.43% — ゴールドマン・サックス, down 1.43 percent todayは火曜日、投資判断「買い」を維持した。アナログチップとロジックチップへのAI需要、生産能力の拡大、国内調達（国産化）などを株価の押し上げ要因として挙げた ⁵。このうち後ろ2つは、まさに粤芯半導体の上場が付け加えるものだ。北京は中芯国際（SMIC）の受注簿と競合リストを、同じ一手で埋めていく。

市場はこの物語に高いプレミアムを払っている。粤芯半導体自身も、IPO価格は昨年売上高の約13倍↗で決まった ²。中芯国際（SMIC）のPER（株価収益率）は127.1倍、中国本土のもう一つのファウンドリー、華虹半導体は197.8倍だ ⁶。同じ成熟ノード事業を営む台湾のユナイテッド・マイクロエレクトロニクス（UMC）は21.9倍である ⁶。

中国の生産能力主張、韓国市場は1日で再評価

土曜日、7月に上海で上場した合肥の政府系メモリーメーカー、長鑫存儲（CXMT）が、年内にも次世代DRAMの設計を出荷すると表明した↗ ¹⁷⁸。「4F²」と呼ばれるこの設計は、メモリーセル1個当たりに必要な面積を約3分の1縮小することを目指すもので、サムスン電子が同じアーキテクチャーの量産に入るのは2028年ごろとみられる ¹。

火曜日までに、サムスン電子は7.7％、SKハイニックスは8.8％下落し、韓国の基準株価指数であるコスピも7％超下落↗となった ⁹。AP通信はこの下落を、AIブームそのものへの不安がCXMTの進展の報道で強まった結果だと解釈した ⁹。出荷された製品はまだない。主張だけで、世界3大メモリーメーカーのうち2社の株価が動いた ⁷⁹。

利益率の行方は需要次第

設備増強の背景にある需要は本物だ。ハイパースケーラー（hyperscaler）と呼ばれる大手クラウド事業者の設備投資に占めるメモリーの比率は30％近くまで高まっており ⁷、AI需要は同じノードで作られるアナログチップやロジックチップをけん引している ⁵。安価な成熟ノードの生産能力は、その上に事業を築く企業にとって補助金のような働きをする。競争はファブ同士の間に生じ、新規参入者が加わるたびに、そのしわ寄せを各社の利益率が受け止める。

供給側は政策が決めた。残る問いは需要で、それはまず中芯国際（SMIC）のファブ稼働率に、次いで次回の利益率ガイダンスに表れる。中国本土のファウンドリーへの高PERは、需要がそのすべてを吸収するという賭けだ。今週は、その賭けがどれほど速く値付けし直されるかを示した。