Goldman Sachs offre à SanDisk un scénario à 150 milliards de dollars — et l'action chute de 7 %
Sur la carte du marché de la High-Bandwidth Flash que dresse Goldman Sachs, SanDisk, SK Hynix et Samsung règnent sur le prochain étage mémoire de l'IA — et son arithmétique des wafers resserre derrière elle l'offre de flash. La publication de résultats du 29 octobre tranchera : l'envolée de 575 % est-elle un nouveau régime ou un sommet de cycle ?
Vincent Jiang · 3 min read
Lundi, Goldman Sachs−0.64% — Goldman Sachs, down 0.64 percent today a offert à SanDisk−6.34% — SanDisk, down 6.34 percent today un nouveau chapitre de son envolée. Son analyste James Schneider soutient que la High-Bandwidth Flash (HBF) — de la mémoire NAND empilée et interconnectée comme la mémoire à haute bande passante (HBM) empile la DRAM — peut faire tomber le mur de la mémoire sur lequel l'inférence d'IA bute sans relâche, et il a désigné les valeurs à détenir pour en profiter 1. SanDisk a bondi de 575 % en 2026, à environ 1 600 dollars 2. Lundi matin, le titre cédait 7,02 %, SK Hynix−4.01% — SK Hynix, down 4.01 percent today reculait de 4,10 % et Samsung−4.39% — Samsung, down 4.39 percent today de 4,39 % 1.
Le coup de froid venait de l'autre segment de la mémoire. Le chinois CXMT−5.22% — CXMT, down 5.22 percent today a annoncé, lors d'un événement sectoriel à Shanghai, des progrès décisifs sur une cellule DRAM de nouvelle génération, avec des modules serveur prévus d'ici fin 2026 3. CXMT détient déjà 10 % du marché mondial de la DRAM, contre 4 % un an plus tôt, selon Counterpoint 8.
Trois courtiers tablent sur un potentiel de 28 % à 88 % pour SanDisk, et deux seulement dépassent le plus haut sur 52 semaines
- Estimate
Data
| Value | |
|---|---|
| Cours (11 oct.) | $1,600 |
| Mizuho (estimate) | $2,050 |
| Rosenblatt (estimate) | $2,400 |
| Arete Research (estimate) | $3,000 |
La HBF consommerait 9 % des wafers pour livrer 4 % des bits
Schneider chiffre le marché de la HBF entre 40 et 150 milliards de dollars à l'horizon 2030, selon que 15 % ou 50 % des puces d'IA l'adopteront 1. Il estime qu'elle pourrait réduire d'environ 30 % le coût du débit d'inférence, soit plusieurs centaines de milliards de dollars d'économies de capex pour le cloud 1. Le hic, c'est l'arithmétique des wafers : dans son scénario haussier, la HBF pèsera fin 2028 environ 4 % des livraisons mondiales de bits NAND, tout en consommant environ 9 % de la capacité en wafers, car les puces élémentaires (dies) sont plus grandes 1.
Un wafer empilé dans un boîtier d'inférence, c'est un wafer qui ne fabrique plus de flash classique. Le remède au mur de la mémoire se traduit donc par une offre plus tendue pour tout ce qui, par ailleurs, consomme du NAND, téléphones et consoles compris. Les fournisseurs de cloud empochent les économies de capex ; les acheteurs de téléphones, de PC et de consoles financent, eux, le détournement.
Premiers échantillons attendus début 2028, juste avant l'échéance du scénario haussier de Goldman
SanDisk et SK Hynix ont publié le 3 août la première spécification HBF dans le cadre de l'Open Compute Project 4. Le calendrier dévoilé en conférence par SK Hynix place la spécification complète début 2027 et les premiers échantillons début 2028 5, soit à peine avant l'adoption fin 2028 que suppose le scénario haussier de Goldman 1. La banque conseille à l'achat SanDisk, SK Hynix et Samsung, privilégie les deux premiers pour leur avance technologique, maintient un avis neutre sur Micron−3.63% — Micron, down 3.63 percent today et signale des pistes concurrentes chez Kioxia et Samsung 1.
La courbe des marges, c'est le scénario baissier
Le scénario baissier s'écrit dans les comptes. La marge brute s'est établie à 22,5 % au trimestre clos fin mars 2025 et à 84,6 % à celui clos le 3 juillet 7. Les deux tiers du bond de 51 % du chiffre d'affaires réalisé le trimestre dernier par rapport au précédent venaient de la hausse des prix, et les prévisions données pour le trimestre en cours de publication maintiennent la marge entre 83 % et 85 % sur la base de hausses de prix modestes 6. Le dernier cycle baissier, l'exercice 2023, a amputé le chiffre d'affaires de 38 % et fait chuter la marge brute à 7,1 % 6.
Un chiffre d'affaires passé de 1,9 à 9,0 milliards de dollars en quatre trimestres
Data
| Chiffre d'affaires | |
|---|---|
| T3 23 | $1.53B |
| T4 23 | $1.67B |
| T1 24 | $1.71B |
| T2 24 | $1.76B |
| T3 24 | $1.88B |
| T4 24 | $1.88B |
| T1 25 | $1.7B |
| T2 25 | $1.9B |
| T3 25 | $2.31B |
| T4 25 | $3.03B |
| T1 26 | $5.95B |
| T2 26 | $8.97B |
Une marge brute passée de 22,5 % à 84,6 % en cinq trimestres, et les prévisions annoncent un palier
- Marge brute
- Estimate
Data
| Marge brute | |
|---|---|
| T2 24 | 36.1% |
| T3 24 | 38.6% |
| T4 24 | 32.3% |
| T1 25 | 22.5% |
| T2 25 | 26.2% |
| T3 25 | 29.8% |
| T4 25 | 50.9% |
| T1 26 | 78.4% |
| T2 26 | 84.6% |
| T3 26, prévisions 83–85 % (estimate) | 84% (83–85%) |
Les contrats pour ligne de défense, le 29 octobre pour verdict
Le bouclier est contractuel. Les accords pluriannuels assortis de prix plancher devraient couvrir environ la moitié des bits expédiés par SanDisk sur l'exercice 2027, pour une valeur d'au moins 93,9 milliards de dollars aux prix plancher 6. Le cabinet TrendForce table toujours sur une hausse des prix contractuels du NAND de 15 % à 20 % au trimestre prochain, et aucun cycle baissier n'a encore mis ces planchers à l'épreuve 6.
Les résultats du premier trimestre fiscal tomberont jeudi 29 octobre 9. Après une envolée de 575 %, dépasser les attentes n'est que le ticket d'entrée ; le test consistera à vérifier si les prix continuent de nourrir la croissance d'un trimestre sur l'autre et si les prochaines prévisions de marge tiennent 6.
D'ici là, la séance de lundi a fixé le prix du doute : la mémoire ne forme qu'un seul et même trade, et une nouvelle DRAM venue de Shanghai peut coûter sept points à la valeur que Goldman préfère 13.
Deepdive
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