메모리가 AI 붐을 집어삼키고 있다

UBS는 올해 AI 자본지출을 2025년의 5,060억 달러에서 9,980억 달러로, 2027년에는 1조4,470억 달러로 전망했다↗ ¹. 메모가 공개되는 가운데 Micron은 3.92% 오르며 장을 마쳤다 ¹. 헤드라인은 호황을 말한다. 항목별 청구서는 가격을 말한다.

2027년의 증가는 하나의 부품에서 나온다

UBS 추정에 따르면 메모리 지출은 2025년 710억 달러에서 올해 3,670억 달러, 2027년 9,230억 달러로 늘어나는 반면 메모리 외 모든 AI 지출은 6,310억 달러에서 5,250억 달러로 감소한다 ¹. 메모리가 청구서에서 차지하는 비중은 14%에서 64%로 커지고, 2년간 증가분의 약 90%가 메모리다 ¹. 내년 성장의 1달러 전부가 한 품목이 비싸지는 데서 나온다.

구매자들은 한 주에 두 번 값을 치른다

연방준비제도(Fed)는 9월 16일 금리를 3.75~4.00%로 인상했다. 2023년 7월 이후 첫 인상이며, Fed는 2027년까지 정책금리가 4%에 근접하거나 그를 웃돌 것으로 본다 ². 최대 클라우드 지출 업체들은 이미 클라우드 매출의 102%를 자본지출에 쏟아붓고 있었다↗ ³.

Nebius는 10월 1일 온디맨드 GPU 요금을 약 17~21% 인상한다. 석 달 만의 두 번째 인상이며, 서버 메모리는 41% 오른다 ⁴. CoreWeave는 9월 17일 더 높은 가격에 신규 컴퓨팅 용량 계약을 계속 맺고 있다고 밝혔는데, 단기 계약 기준 메가와트당 약 4,000만 달러다 ⁵. 비싸진 칩, 비싸진 돈, 구매자는 그대로다.

마진은 아시아로 넘어간다

한국의 DRAM 수출가격은 8월 킬로그램당 9만2,183달러에 달했다↗. 전년 동월 대비 401% 상승했으며 2023년 1월 저점의 12.5배다 ⁶. UBS는 이런 가격 주도 비중이 미국 실질 GDP에 기여하는 바는 거의 없으며 소득과 이윤을 아시아의 메모리 생산자 쪽으로 이전시킨다고 지적한다 ¹. SK Hynix는 고대역폭 메모리 시장의 절반가량을 차지한다 ⁷.

Nvidia와 SK Hynix는 공급 부족이 구조적이라고 말한다

Nvidia CFO Colette Kress는 메모리 가격을 "극단적"이라 부르며 "내년에는 더더욱 오를 것"이라고 봤다 ⁷. SK Hynix의 Kwak Noh-jung 최고경영자는 7월 로이터통신에↗ 2027년이 "공급 관점에서 업계 역사상 최악의 해"가 될 것이며 수요가 공급을 초과하는 상황은 2030년 이후에도 이어질 것이라고 말했다 ⁸. Micron은 시가총액 1조 달러를 돌파했고도 여전히 선행 이익 기준 6.6배에 거래된다 ⁷. 가격과 물량의 구분, 그것이 UBS가 내놓지 않은 유일한 수치다.

가격이 꺾인다면 손실은 이미 계약돼 있다

Goldman은 내년 DRAM 부족이 확대될 것으로 본다 ⁶. 이 기사에 등장하는 은행 가운데 Citi만이 정점을 부르짖는데, DRAM과 NAND 가격이 2027년 2분기에 고점을 찍고 DRAM은 하반기에 하락할 것이라는 전망이다 ⁹. Micron은 구매자들을 2030년까지 테이크오어페이(take-or-pay) 계약에 묶어 두었다. 구속력 있는 물량, 보장된 가격 하한, 예치금 220억 달러가 뒷받침하는 약 1,000억 달러 규모의 의무다 ¹⁰. Citi의 시계가 맞다면, 사이클 고점 근처 가격으로 이 약정을 쥐고 있는 고객들이 손실을 떠안는다.

중간선거는 잘못된 항목을 겨냥하고 있다

Micron은 9월 30일 사상 최고 가격 국면에서 회계 4분기 실적을 발표한다 ⁷. 힌트는 UBS가 비워 둔 그 구분에 있다. Micron의 회계 3분기 DRAM 평균판매가격은 단 한 분기 만에 60%대 초반 올랐다 ⁶. 출하 비트가 거의 움직이지 않는데 매출이 또 계단을 오른다면, 이 붐은 컴퓨팅이 아니라 가격이다.

최소 15개 주 의회가 11월 중간선거를 앞두고 데이터센터 규제를 밀어붙이고 있지만↗, Citi는 아직 건설 파이프라인에 실질적 피해가 없다고 본다 ¹¹. The Inference는 9월 18일 대만의 반도체 횡재에서 한국 가계 대출비용까지, 이 이전이 어디에 귀결되는지 추적했다. 정치인들은 건물을 걸고 선거운동을 하고 있지만, 한계 달러는 칩에 있다.