甲骨文1650亿美元“星际之门”园区:租金可延付、租约退不出,11月23日见分晓

这份通知买到的是暂停,不是退出

9月24日,甲骨文▼−5.21% — 甲骨文, down 5.21 percent today向开发朱庇特项目的Blue Owl子公司发出不可抗力通知↗。朱庇特项目位于新墨西哥州多纳安娜县,是装机2.45吉瓦的“星际之门”(Stargate)园区,按计划自2028年起以Bloom Energy燃料电池运行OpenAIPVT$1.18T — OpenAI, private, latest valuation $1.18T的算力¹²。甲骨文并不打算以主承租方身份离场；这份通知保留的,是一旦园区未能如期投运便推迟付款的权利¹²。

《华尔街日报》报道称，这份租约是“地狱或洪水”式的↗:没有退出选项,租金最多可缓付三年,此后无论园区能否最终通电,应付租金照付不误³⁴。甲骨文退不出朱庇特项目；它能在三年之内选择的,只是何时开始为这个园区付钱。

180亿美元贷款押在工期上

《华尔街日报》对合同的解读发现“几乎没有回旋余地”，而甲骨文已经把一家关键的土地与电力合作伙伴移出了项目³⁴。园区定价1650亿美元³。与项目挂钩的建设期债务约有180亿美元,交易价格已处于承压水平,其中一家贷款方已按每1美元面值不足90美分的价格卖出部分贷款²³。

决定命运的日期：先是11月23日，再是2027年2月

合同摞得再高，也有两个变量落在合同之外。新墨西哥州环境部须在11月23日前就园区2462兆瓦燃料电池微电网的空气许可作出裁定¹⁵;为微电网供气的天然气管道，投运目标已推迟到2027年2月,联邦监管机构也尚未批准开工⁵。

这份许可如今有了独立的审理程序。州政府工作人员的模拟测算未发现违反空气标准,州最高法院9月17日扫清了障碍;10月2日,环境部任命退休联邦法官詹姆斯·布朗宁为听证官↗,由副部长约翰·罗德里克作最终决定⁵⁶。截至10月5日,听证会尚未排期⁶。开发方法律顾问在7月的一次听证会上给等待算出了价码：自11月起,每月3.25亿美元⁵。

以上种种，并非程序性杂音。当地居民和环保组织要求否决这份许可；距中期选举只剩几周，园区已成了政治火药桶；甲骨文则在州内发起公众沟通活动，试图争取反对者¹²。

风险为何在本周重新定价

朱庇特项目的终端客户，账面上缩水了。OpenAI告诉投资者，截至9月底，公司年化收入约为500亿美元，而数周前外界广泛报道的数字是680亿美元；10月8日，甲骨文股价下跌近6%↗⁷。华尔街当初据以放贷的OpenAI收入数字，已从700亿美元缩水至500亿美元；《The Inference》今日早些时候的追踪显示，这是本轮重新定价的第二步⁷。

甲骨文签下4.5吉瓦租约时，还没有支撑这些租约的电力、许可和现金流³。公司剩余履约义务达6640亿美元⁸；最近八个季度，有七个季度的资本开支超过经营现金流⁹。

各方众口一词：什么都没变

甲骨文称，朱庇特项目“仍按我们计划的时间表推进”；Blue Owl表示，这份通知“不会改变对这个多年期项目的财务承诺”；STACK则称各合作方“完全一致”¹²⁵。甲骨文副总裁迈克尔·埃格伯特补充称，此类通知“本身并不构成项目延期，也不会改变交付预期”⁵。联席首席执行官克莱·马古伊尔克9月10日表示，该项目不会影响2027财年业绩指引；工地上的施工人员超过3600名²⁵。说的都是实话，但没有一句回答那个问题——工期一旦失守，租约里早已写明由谁买单。

后续看点

11月23日前拿到许可，租金缓付条款便继续沉睡，租金照付不误。许可一旦遭否决或再度延后，甲骨文便可启动缓付，园区连同其背后的债务，将最长三年留在Blue Owl及其贷款人手中。11月23日决定的只是何时开始付款，而非由谁买单。