S&P, 샌디스크·키옥시아 'BBB' 상향…오라클은 420억달러 적자에 투기등급 한 단계 위

48시간 만에 상향 두 번…7월 이후 강등 한 번

S&P 글로벌 레이팅스PVT$123B — S&P 글로벌 레이팅스, private, latest valuation $123B가 2026년 10월 12일 나스닥 상장 NAND 플래시 업체 샌디스크의 등급을 BB+에서 BBB로 올렸다. AI가 끌어올린 메모리 수요가 근거였다. 투기등급에서 투자적격으로 넘어서는 단 한 단계 상향이다 ¹. 하루 뒤에는 일본의 NAND·SSD 공급업체 키옥시아▲+3.84% — 키옥시아, up 3.84 percent today를 BBB-에서 BBB로 올리고 전망도 '긍정적'으로 잡았다 ².

소프트웨어·클라우드 기업 오라클▼−5.14% — 오라클, down 5.14 percent today은 AI 데이터센터를 짓기 위해 빚을 내고 있다. 같은 S&P는 이 회사 등급을 7월 9일부터 투기등급 한 단계 위인 BBB-로 유지하고 있다 ³. 또 다른 대형 신용평가사 무디스▲+0.29% — 무디스, up 0.29 percent today도 오라클의 전망을 '부정적'으로 유지 중이다 ³. 메모리 업체들은 칩이 실려 나가는 대로 대금을 받는다. 오라클의 최대 계약은 2027년이 돼야 돈이 나오기 시작한다.

등급 한 단계가 채권 보유 자격을 가른다

시킹 알파 분석에 따르면 오라클이 한 단계 더 내려가 BB+가 되면 약 1200억달러 규모의 오라클 채권이 투자적격 지수에서 자동으로 빠지고, 투자적격 채권만 보유할 수 있는 펀드들은 매도할 수밖에 없다 ⁴. 이 구조가 이번 달 들어 더 큰 의미를 갖는다. 인퍼런스(The Inference)는 10월 15일 AI 데이터센터에 빚으로 자금을 대던 시장이 얼어붙었다고 보도했다.

정반대 구도가 샌디스크를 끌어올렸다. 샌디스크는 2026 회계연도 매출이 175% 늘었고 차입금도 모두 갚았다. S&P는 2027 회계연도 자유현금흐름이 230억달러를 넘을 것으로 전망한다↗ ¹. 키옥시아는 2026년 중반부터 순현금 상태를 유지하고 있으며, 다년간 공급계약으로 2028년까지 출하량의 약 절반을 묶어가고 있다 ².

오라클은 지금 빌리고, 2027년에 거둔다

오라클은 2027 회계연도 시설투자를 900억~950억달러로 잡았다↗. 고객 선수금을 빼면 700억달러 안팎이다 ⁵⁴. S&P는 경영진과 면담한 뒤 해당 지출에 대한 자체 전망치를 600억달러에서 950억달러로, 60% 가까이 끌어올렸다. 그러면서 오라클은 '따라잡는 중'(playing catch up)이라고 평가했다 ⁶. S&P는 2026년 5월 끝난 회계연도에 거의 240억달러의 현금을 태운 데 이어↗ 오라클의 자유현금흐름 적자가 2027 회계연도에는 420억달러로 불어날 것으로 본다 ³⁵.

오라클이 빚을 내는 바탕이 되는 수주잔고는 '수행의무 잔액'(remaining performance obligations) 기준 6640억달러다. 계약으로 확정된 미래 매출을 재는 이 지표의 절반가량은 36개월 안에 매출로 전환될 전망이다 ⁵. 이 가운데 약 3000억달러(45%)는 오픈AIPVT$1.18T — 오픈AI, private, latest valuation $1.18T와 묶인 몫이다. 알려진 5년짜리 4.5GW 클라우드 계약에 따라 오픈AI가 연간 약 600억달러를 내기 시작하는 건 2027년부터다 ⁵⁷.

채권 보유자는 이미 이 일정을 가격에 반영했다. 부도 보험 역할을 하는 5년물 신용부도스왑(CDS)은 최근 200bp(베이시스포인트)를 넘어서는 수준에 거래됐다↗. 이 수준이 마지막으로 나온 건 2008년 금융위기 때다 ⁶. 한편 오라클이 뉴멕시코에 짓는 데이터센터 캠퍼스 '주피터 프로젝트'에 물린 180억달러의 대출은 달러당 89~91센트에 거래된다 ⁵.

S&P가 매기는 건 오픈AI의 지급 능력이다

오라클의 클레이 매거윅 공동 CEO는 챗GPT 주간 사용자가 8억명이라는 점을 들며 오픈AI가 대금을 '당연히' 낼 수 있다고 말했다. 수주잔고 중 750억달러는 고객 선수금으로 묶인 GPU 구매 계약이다 ⁷. 오픈AI는 2025년에 385억달러 적자를 냈다 ⁸.

S&P가 오라클을 투자적격으로 유지한 논리는↗ 계약의 '3년, 4년, 5년 차에 현금흐름을 거둬들이는(harvesting cash flow at years three, four, five)' 단계가 되리라는 것이었다. 다만 이를 '해자 없는(no moat)' 사업의 '쇼 미(show me)' 스토리라고 평가했다 ⁶.

메모리 업체와 오라클의 이런 갈림이 지속될지는 두 가지 수치가 판가름한다. 오픈AI는 10월 8일 연환산 매출을 투자자들이 그동안 참고해 온 680억달러가 아닌 약 500억달러로 정정했다↗. 이는 대금을 내야 하는 오픈AI의 지급 능력을 시험하는 수치다 ⁸. 오라클의 12월 분기, 즉 2027 회계연도 2분기 실적은 6640억달러 수주잔고가 일정대로 매출으로 전환되는지를 가늠한다 ⁵.