Braço de fundos do Goldman fica abaixo do índice na onda de dívida de IA de US$ 420 bilhões projetada pelo próprio banco

A mesa que ficou de fora

Lindsay Rosner, responsável pelos investimentos em renda fixa multissetorial no Goldman Sachs Asset Management, disse na televisão, em 24 de setembro, o que muitos pensavam mas não diziam↗: "No setor como um todo, estamos abaixo do índice, sabendo que virão mais emissões" ¹. Os analistas do Goldman fazem a conta do que vem: um recorde de US$ 420 bilhões em emissões de títulos de hiperscalers em 2027 — mais do que os cerca de US$ 400 bilhões projetados em julho e 60% acima do ritmo deste ano ²³. Um braço do Goldman dimensiona a onda. O outro se recusa a embarcar nela.

A matemática da demanda mudou primeiro

Não é uma tese de calote. Os gestores de carteira não temem que os gigantes deixem de pagar; a preocupação é com o volume e a imprevisibilidade das captações — e com a concentração ². Russell Brownback, da BlackRock, descreve algumas operações como créditos de duplo A precificados com spreads mais próximos dos de triplo B: investidores emprestando a empresas muito bem avaliadas pela remuneração normalmente paga a devedores mais fracos ².

A demanda por novos títulos de hiperscalers caiu de quase cinco vezes o valor da oferta em fevereiro para menos de duas em julho, mostram dados da Apollo↗ ³. A concessão mediana das novas emissões subiu para 12 pontos-base neste ano, ante 2,25 em 2025 ³. No fim de julho, 78 dos 91 títulos de hiperscalers vendidos em 2026 já negociavam com spreads maiores do que os definidos na emissão ³. Emissores de IA pagam cerca de 115 pontos-base acima das taxas livres de risco, contra 78 do mercado de grau de investimento mais amplo ².

O total segue superando a projeção

O total apurado pelo próprio Goldman segue subindo. As captações ligadas à IA já atingiram US$ 489 bilhões neste ano, ante os US$ 322 bilhões projetados pelo banco ⁴. O Morgan Stanley projeta quase US$ 570 bilhões para o ano inteiro ⁴⁵. A alavancagem bruta dobrou em seis meses, para cerca de 1,8x, e os compromissos de arrendamento e compra fora do balanço somam algo como US$ 3 trilhões ⁴.

Os compradores de última instância

Stephanie Aliaga, do JPMorgan Asset Management, está do outro lado da mesa. Os seis maiores hiperscalers podem captar outros US$ 1,5 trilhão, diz ela; o endividamento deles está bem abaixo da média do mercado, e os três maiores assinam contratos com clientes mais rápido do que gastam ⁶. A conta dela se sustenta até aqui: o capex de cerca de US$ 750 bilhões dos hiperscalers em 2026 ainda cabe em uma geração de caixa operacional de aproximadamente US$ 778 bilhões ³.

A objeção do BCE é com todos os demais. As big techs dos Estados Unidos já respondem por pouco menos de 10% das emissões de títulos em euros feitas neste ano por empresas não financeiras↗, e as captações delas podem encarecer o financiamento de emissores de setores não relacionados ⁷.

O Fed não pode apitar esse jogo

Rob Kaplan, vice-presidente do Goldman, observou no podcast do próprio banco↗ que o boom de IA "está sendo feito com dívida e, em alguns casos, com capital próprio ao longo da curva de juros" — captações a juros que a taxa básica, hoje entre 3,75% e 4%, jamais toca. Ele espera mais um aumento, para 4% ou 4,25%, e depois uma pausa ⁸. O aperto monetário recai sobre os credores, não sobre os construtores.

A receita de equilíbrio ainda não chegou

A pressão recai sobre uma receita que ainda não chegou. A conta de equilíbrio do Goldman exige cerca de US$ 300 bilhões de receita anual com IA; as vendas de nuvem vêm cerca de US$ 70 bilhões acima da tendência pré-IA ⁹. O próximo marco é o FOMC de 28 de outubro, com o maior volume de emissões ainda por ser precificado ¹⁰. Até lá, ficar abaixo do índice se resume ao que descreve Lon Erickson, da Thornburg: evitar as novas emissões, segurar caixa e comprar depois, com spreads mais amplos ². O que a área de underwriting do banco ganha vendendo essa onda não é detalhado em lugar nenhum; é o único número que o Goldman não publica.