高盛预测4200亿美元AI发债潮 自家资管部门却选择低配
面对2027年预计将创纪录的4200亿美元超大规模云服务商(hyperscaler)债券供给,高盛资产管理公司选择低配,需求端的数字也站在它这一边:认购倍数已从5倍降至2倍以下。摩根资产管理则仍认为,市场还能再吸纳1.5万亿美元。
Vincent Jiang · 3 min read
选择退场的交易台
琳赛·罗斯纳是高盛资产管理公司多板块固定收益投资主管,她9月24日在电视上把大家心照不宣的话挑明了:“我们知道后续还会有更多发行,因此对整个板块持低配” 1。高盛的研究人员在测算接下来的规模:2027年超大规模云服务商债券发行量将达创纪录的4200亿美元,较7月约4000亿美元的预估有所上调,较今年的发行节奏高出60% 23。高盛的一个部门在清点这股浪潮。另一个部门却无意乘浪而上。
需求端率先转向
这不是在押注违约。投资组合经理并不担心这些巨头还不上钱;真正让人担心的是举债规模之巨、节奏之难测,以及集中度 2。贝莱德的拉塞尔·布朗巴克形容,部分交易中,AA级发债人的定价利差更接近BBB级——投资者把钱借给评级很高的公司,拿到的补偿却通常是留给资质较弱借款人的水平 2。
阿波罗的数据显示,2月新发超大规模云服务商债券的认购订单还接近发行规模的5倍,到7月已跌破2倍 3。新发债让利(new-issue concession)的中位数从2025年的2.25个基点升至今年的12个基点 3。截至7月下旬,2026年发售的91只超大规模云服务商债券中,已有78只的交易利差较发行定价走阔 3。AI发债主体的发债成本较无风险利率约高出115个基点,而整体投资级市场为78个基点 2。
两项指标都显示:AI债券买家如今要求更高溢价
Data
| 基点 | |
|---|---|
| 新发债让利(2025年) | 2.25 bp |
| 新发债让利(2026年) | 12 bp |
| 整体投资级利差(当前) | 78 bp |
| AI发债主体利差(当前) | 115 bp |
实际数字一再跑在预测前面
高盛自家的统计还在一路走高。今年以来,AI相关借款已达4890亿美元,而该行此前的预测为3220亿美元4。摩根士丹利预计,全年规模将接近5700亿美元45。总杠杆率在六个月内翻了一番,升至约1.8倍,表外还有约3万亿美元的租赁和采购承诺4。
AI借款跑赢了当初的预测
- 2026年AI相关债券发行规模
- Estimate
Data
| 2026年AI相关债券发行规模 | |
|---|---|
| 高盛2025年预测 (estimate) | $322B |
| 已发行(2026年1至10月) | $489B |
| 摩根士丹利2026全年预测 (estimate) | $570B |
谁来当最后的买家?
摩根大通旗下摩根资产管理的斯蒂芬妮·阿利亚加站在另一边。她表示,最大的六家超大规模云服务商还能再筹集1.5万亿美元;这些公司的债务负担远低于市场平均水平,前三家签下客户合同的速度已经超过支出的速度6。她的推算到目前为止依然成立:2026年约7500亿美元的超大规模云服务商资本开支,仍落在约7780亿美元的经营现金流之内3。
欧洲央行的异议,关乎的是其他所有人。美国科技巨头已占今年非金融企业欧元债券发行量的近10%,这些公司的借款可能推高无关行业发债主体的融资成本7。
美联储当不了这场较量的裁判
高盛副董事长罗伯特·卡普兰在该行自家的播客中指出,这轮AI热潮“是靠债务、有些情况下还有股权,沿着收益率曲线完成的”,而这部分借款所处的期限,是当前3.75%至4%的政策利率从未触及的。他预计美联储还会再加一次息,升至4%或4.25%,随后暂停8。紧缩打击的是放贷方,而非建设方。
盈亏平衡所需的收入尚未到来
真正的压力落在尚未到来的收入上。按高盛的盈亏平衡测算，AI业务每年需要创造约3000亿美元收入，而云业务销售额目前比AI出现前的趋势高出约700亿美元9。下一个节点是10月28日的联邦公开市场委员会(FOMC)会议，而发行量最大的一波债券仍有待定价10。在那之前，所谓低配，大体就是Thornburg的洛恩·埃里克森所描述的策略：不碰新发债券，持有现金，等利差走阔后再买入2。至于高盛的承销商靠承销这波发债潮能赚多少钱，任何披露中都找不到单列项目；这是高盛唯一不公布的数字。
Deepdive
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