Riot Platforms 91亿美元AI租约背后：过桥贷款12月31日到期
Riot Platforms今年8月签下公司史上最大交易：在得克萨斯州罗克代尔园区，签下一份为期20年、价值约91亿美元的AI租约。但项目推进靠的是一笔5.73亿美元的过桥贷款，该贷款12月31日到期，届时还没有一兆瓦容量开始收租。11月4日的业绩电话会必须拿出置换融资（takeout financing）方案，否则就得交代由谁来填补资金缺口。
Richard Tang · 3 min read
Riot Platforms−3.53% — Riot Platforms, down 3.53 percent today（纳斯达克代码：RIOT）已经证明自己拿得下AI租户；尚未走完的一步，是为楼宇建设付账。8月，这家比特币矿企签下公司史上最大合同：一份为期20年、价值约91亿美元的租约1。
租户是一家前沿AI实验室，据彭博报道为Anthropic$350B — Anthropic, private, latest valuation $350B，在得克萨斯州罗克代尔园区租下了191兆瓦容量1。首期租金的目标起租时间是2027年12月；在那之前，矿场改造依靠一笔5.73亿美元的过桥贷款推进，贷款由摩根士丹利−2.32% — 摩根士丹利, down 2.32 percent today提供，12月31日到期2。
市场已经不再为合同定价，而是开始为那张日历定价。10月20日，派杰将Riot目标价下调至19美元3。理由在于：信贷市场已开始对数据中心建设背后的债务重新定价，CoreWeave的债券收益率目前已超过15%3。AI基础设施中的稀缺资产正从通电土地（powered land）转向长期资本，而Riot恰好站在这条断层线上。
所有目标价均高于现价；三家投行从19美元到35.50美元不等
Data
| Value | |
|---|---|
| 派杰 | $19 |
| 坎托·菲茨杰拉德 | $24 |
| 摩根士丹利 | $35.5 |
通电土地赢下租约，建成还得靠资本
比特币矿企能拿下前沿AI实验室，靠的是手中早已握有AI建设方短期内拿不到的东西：通电土地。管理层称，公司在得州的园区无需排入得州电力可靠性委员会（ERCOT）的新增数据中心并网队列，因为电力供应早已签订合约2。大约六个月里，Riot与AMD+1.59% — AMD, up 1.59 percent today和这家AI实验室签下合计98亿美元的数据中心合同收入1。从矿场到租约，这一步已经走完。
过桥资金只是临时安排，兜底方尚未浮出水面
融资这一步还没有走完。摩根士丹利这笔贷款对母公司无追索权，且只覆盖长交期设备（long-lead equipment）5。首席财务官贾森·钟（Jason Chung）表示，“随着投资级兜底安排敲定，Riot将在未来几个月内执行这笔过渡性贷款的置换融资”；兜底安排（backstop）的参与方与条款均未公开2。
以AMD租约为抵押、原定9月底前交割的这笔贷款，截至10月8日仍未见交割公告2。公司预计明年资本开支在24亿美元左右；置换融资一旦推迟，备选方案为贷款展期、出售比特币或增发新股52。
置换融资落地之前，缺口由股东承担
眼下承担缺口的正是股东。Riot过去十二个月亏损13.2亿美元6。第二季度数据中心收入中，仅490万美元为经常性租金6。空头持有12.85%的股份6。
过去两年亏损最重的三个季度，正是刚刚过去的三个季度
Data
| 净利润 | |
|---|---|
| 2024年三季度 | -$154M |
| 2024年四季度 | $136M |
| 2025年一季度 | -$296M |
| 2025年二季度 | $219M |
| 2025年三季度 | $105M |
| 2025年四季度 | -$691M |
| 2026年一季度 | -$500M |
| 2026年二季度 | -$237M |
各家投行本月下调了目标价，但对Riot究竟值多少钱仍各执一词；这道分歧，正是融资问题在估值上的体现3。
两个日期将定分晓
Riot将于11月4日早间公布第三季度业绩 8。两份文件便可让争论尘埃落定：一是完成交割的AMD租约贷款，二是在12月31日之前签署的过桥贷款置换融资2。缺了这两份文件，这份租约就仍是一纸承诺，靠一家亏损矿企的股权融资支撑。把矿场改造成AI园区是实打实的工程，价值最终归于出资并把楼宇建成的一方。Riot签约的速度几乎无人能及；眼下没走完的一环是资本，11月4日将迎来首场公开考验2。
Get Data Center by email, free
Who is building AI's data centers, and who is paying for them. In our daily email, every weekday.
