TeraWulf将摩根士丹利牵头的循环信贷额度上调60%至4亿美元，并取消信用证上限
一份当天签署、当天提交的修正案，将摩根士丹利牵头的循环信贷额度从2.5亿美元上调至约4亿美元，并删除了信用证额度上限。真正告诉读者谁优先受偿的，不是标题里的数字，而是抵押条款的运作机制。
Vincent Jiang · 3 min read
当天签署的修正案，签字人是首席财务官
从比特币矿企转型为AI数据中心“房东”的TeraWulf−0.62% — TeraWulf, down 0.62 percent today当晚修订了银行循环信贷额度，并在同一天提交了相关文件。《高级担保循环信贷协议第一修正案》所修订的协议签署于2026年5月7日，由摩根士丹利−2.32% — 摩根士丹利, down 2.32 percent todaySenior Funding担任行政代理人兼担保代理人。修正案将总承诺额度从2.5亿美元上调至约4亿美元，并新增一项非承诺性增额选择权（accordion）——若放贷银行愿意跟进，额度可再追加约1.5亿美元1。文件由首席财务官帕特里克·弗勒里签署。1
比起标题数字，小字条款动用的资金更多。修正案删除了原协议项下对信用证的1.5亿美元子限额，并预先约定了代理人解除抵押的条件。1
真正的客户是一家电力公司
原协议条款解释了这为何重要。该循环信贷以TeraWulf几乎全部资产作抵押，定价为有担保隔夜融资利率（SOFR）加1.75个百分点，且仅在Lake Mariner园区的Fluidstack AI云租约启动之前适用；在那之前，总借款与信用证合计不得超过7500万美元2。截至6月30日，该额度分文未动。2
7月缴存的抵押品几乎用尽原有上限
今年7月，为保住肯塔基州东部新建Muskie园区最高1吉瓦的合同供电服务，TeraWulf向肯塔基电力公司提交了合计3.607亿美元的信用证：其中7400万美元在本循环信贷项下开立，几乎用尽租约启动前的限额；另外2.867亿美元则由2.953亿美元现金作押，锁定比例为103%2。在截至2028年第三季度的时间里，这家公用事业公司最多还可要求追加3.202亿美元抵押品2。关于该项目的电力侧情况，The Inference已于10月14日报道。2
TeraWulf已向肯塔基电力公司提交3.607亿美元抵押品，对方还可再要求3.202亿美元
- Estimate
Data
| Value | |
|---|---|
| 循环信贷项下开立 | $74M |
| 现金作押信用证 | $286.7M |
| 公用事业公司可再要求 (estimate) | $320.2M |
不设信用证额度上限、抵押解除条件也已预先约定——这样的信贷安排，为的就是在不锁定更多现金的前提下，持续满足公用事业公司的要求。这是对今晚文件最可能的解读，而非文件明言的内容。 12
TeraWulf循环信贷承诺额度一夜之间提高60%
- Estimate
Data
| Value | |
|---|---|
| 2026年5月7日签约 | $250M |
| 2026年10月23日修订 | $400M |
| 含非承诺性增额选择权 (estimate) | $550M |
租金尚未到账的借款人
银行集团正在扩大授信的对象，是这样一家公司：二季度录得营收4480万美元，其中71%来自高性能计算（HPC）租约，调整后EBITDA为-1830万美元，当季厂房与设备支出达8.55亿美元236。上半年发行12亿美元股票之后，公司现金及受限现金接近30亿美元，而债务及可转换票据合计约52亿美元。 236
背后的租金管线：谷歌为Fluidstack的Lake Mariner园区租约提供兜底担保，目前规模约32亿美元，以及一份位于Justified、为期20年、容量401兆瓦的Anthropic$350B — Anthropic, private, latest valuation $350B租约，价值约190亿美元。34
资本开支一年增至近四倍，现金稳守30亿美元
- 现金及受限现金
- 季度资本开支
Data
| 现金及受限现金 | 季度资本开支 | |
|---|---|---|
| 2025年三季度 | $0.71B | $0.23B |
| 2025年四季度 | $3.72B | $0.61B |
| 2026年一季度 | $3.09B | $0.52B |
| 2026年二季度 | $3.03B | $0.86B |
银行握住了什么，接下来看什么
看空逻辑在算术上无懈可击：单季资本开支就超过整项额度的两倍，这条额度养的是抵押品，不是建设。首席执行官保罗·普拉格10月20日向投资者承诺不摊薄股权；三天后，贷款方就扩大了有担保债权的规模。他们手握第一顺位留置权，另有一条触发式到期条款（springing maturity），足以让循环信贷额度抢在2030年到期的可转换票据之前到期。125 8-K文件对7500万美元的租约启动前限额是否保留只字未提，完整的修订协议文本将随定于11月提交的三季度10-Q报表一同公布。125
接下来的关键看点，是预计在2026年下半年的首个CB-4租金起算（rent commencement）：Fluidstack租金由此启动，贷款转入起租后的定价表，额度随之解锁 25。在这笔租金一分钱到账之前，银行承诺额度就已先行扩大60%。25
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